常德城投15亿中期票据（贾汪城投或发10亿中期票据）

作者｜胡珊

近日，徐州市贾汪城市建设投资有限公司（以下简称“贾汪城投”）发布2022年度第一期中期票据募集说明书。据了解，此次发行债券的发行金额上限人民币10亿元，发行期限3 2年。此次发行债券用于偿还发行人存量债务融资工具。

城市金融报.华网注意到，根据贾汪城投最新公布的年中报显示，2022年中报营业收入为3.43亿元，而2021年中报数据为3.98亿元。营收有所下滑的同时，贾汪城投仍然面临着就表达的短期偿债压力。截至2022年3月末，公司总债务为79.64亿元，其中短期债务为22.6亿元，同期末货币资金/短期债务为0.78倍，考虑到货币资金受限比例较高，备用流动性弱，且未来资本支出压力大，公司面临较大的短期偿债压力。对于如何化解债务压力，城市金融报.华网多次致电贾汪城投办公室，但对方均未正面回复采访事宜。

依赖政府补助较大

在盈利方面，2021年公司综合毛利水平呈增长态势，但初始盈利能力有限，最终盈利对政府补助依赖较大。

受益于房地产销售收入的确认，2021年公司营业总收入同比增长至7.54%至7.99亿元。毛利率方面，2021年公司毛利率同比增加1.68个百分点至11.73%，主要系代建工程业务占比下降及物业收入、物流收入毛利率增幅明显。其中，代建工程和租赁业务毛利率分别为9.09%和36.61%，较2020年基本保持稳定。房地产业务毛利率水平较低，为9.47%。物业服务业务和物流业务由于处于业务起步阶段，毛利率水平较不稳定，2021年毛利率分别增至91.47%和23.28%。2022年1月至3月，公司毛利率下降至8.6%。

具体业务来看，作为贾汪区重要的安置房建设及投资主体，公司在手项目量较多，业务可持续性有保障，但该业务整体回款进度较慢，存在一定资金平衡压力 公司代建工程业务包括安置房建设和基础设施建设两个板块，受贾汪区政府相关部门委托，开展安置房和基础设施项目建设，待项目验收合格后，委托方按成本加成方式进行回购。2021年及2022年1月至3月，公司代建工程收入分别为5.17亿元和0.92亿元。

截至2022年3月末，公司主要已完工安置房项目为代建模式，总投资合计63.42亿元，拟回购金额70.63亿元，已确认收入17.88亿元，收到回款15.25亿元。在建安置房项目方面，截至2022年3月末，在建安置房建筑面积合计140.51万平方米，总投资60亿元，已投资35.33亿元，未来仍面临一定资金支出压力。拟建安置房方面，公司暂无拟建的安置房项目。

值得注意的是，贾汪城投还存在资产流动性较弱的情况。公司资产以存货为主，截至2022年3月末，存货账面价值为195.68 亿元，占同期末总资产比重为75.93%，存货中土地资产为120.14亿元，受限部分约41.67%，加之项目建设周期较长，政府结算及回购较慢，公司资产流动性较弱。

其他应收款的回收情况需关注。截至2022年3月末，公司其他应收款为10.55亿元，其中对民营企业浙江万达建设集团有限公司和江苏永业集团公司合计应收账面余额为1.05 亿元，上述企业分别被纳入被执行人名单和失信被执行人名单，目前公司对其共计提坏账准备0.1亿元，相关款项的回收情况值得关注。

虽然公司盈利面临一定的压力，但是，贾汪城投的期间费用在增长，公司期间费用以销售费用和管理费用为主，2021年公司销售费用增至0.05亿元；同期因职工薪酬等人力成本上升公司管理费用同比增长 31.25%至0.21亿元；2021年公司利息支出均资本化处理，同时货币资金存放于银行取得利息收入，致使当年财务费用表现为负数，受此影响期间费用亦大幅减少，公司期间费用率呈逐年下降态势。

城市金融报.华网注意到，随着贾汪城投业务不断拓展，但是仍然没有很好解决资产资质较弱的问题。公司存货中土地资产占比较高，其中受限部分超四成，加之安置房项目整体回款滞后导致资金沉淀，资产流动性较弱；目前公司财务杠杆水平较高，债务保持增长，债务负担加重。

随着公司项目的持续投入，公司资产规模稳步增长，2021年末及2022 年3月末，公司总资产分别为239.97亿元和257.71亿元，2021年末同比增长27.26%。所有者权益方面，公司所有者权益主要由实收资本、资本公积和未分配利润构成，2021年，政府调拨徐州双楼物流园区安置房3.79亿元、无偿划拨资金19.99亿元，致使当年末公司资本公积增至66.91亿元，受此影响公司所有者权益同比增长39.51%至88.95亿元。2022年1月至3月，政府注入资金3.68亿元，公司所有者权益进一步增至92.8亿元。

财务杠杆方面，受益于所有者权益规模的增长，2021年末公司资产负债率和总资本化比率分别同比下降3.26个百分点和5.62个百分点至62.93%和47.52%，但仍处于较高水平；2022年3月末，上述两指标分别为63.99%和46.18%。

债务集中压力到来

在负债结构方面，贾汪城投负债以流动负债为主。公司流动负债主要包括短期借款、应付票据、应付账款、预收款项（合同负债）、其他应付款和一年内到期的非流动负债。具体来看，2022 年3月末，公司短期借款均为银行借款，年利率介于3.85%至5.22%。

2022年3月末，公司应付票据包括应付银行承兑汇票0.9亿元和应付商业承兑汇票5.8 亿元；同期末应付票据较上年末增长131.03%，主要系当期子公司徐州市康沃物资贸易有限公司和徐州市大洞山名扬农业科技有限公司开具较多商业承兑汇票。

应付账款主要系应付工程款，2022年3月末余额为8.4亿元。预收款项和合同负债主要系预收售房款，主要来源于泉城金水湾项目，2021年公司根据新会计准则，将预收款项调整至合同负债。其他应付款主要系对区域内等国有企业及政府单位往来款和关联方有息借款；截至2022年3月末，公司前五大其他应付对象分别为徐州市贾汪交通投资发展有限公司13.6亿元、徐州市贾汪区城市房屋征收办公司5.83亿元、江苏同德建设工程有限公司5.61亿元、徐州市贾汪区财政局3.13 亿元、江苏古今建设工程有限公司2.28亿元，合计占比43.69%；此外，公司与关联方有息借款5.81亿元，年利率介于4.2%至9.8%。

在非流动负债方面，2022年3月末公司长期借款系国家开发银行的9.8亿元棚户区改造项目贷款，年利率3.475%。应付债券主要包括“16 贾汪城投债”、“19 债权融资计划”、“20贾汪城投MTN001”、“20贾汪城投 MTN002”、“21贾汪城投 MTN001”和“21贾汪城投 MTN002”，2021年公司成功发行两期中期票据14亿元，2021年末应付债券较2020年末增长41.3%。

值得注意的是，在总债务方面，随着多期债券成功发行，2021年公司债务规模同比增长11.37%至 80.53亿元，2022年3月末小幅下降至79.64亿元，其中包括银行借款 14.03亿元（占比17.62%）、非标借款14.56亿元（占比18.28%）、债券37.11亿元（占比46.60%）和关联方有息借款5.81亿元（占比7.29%）等；债务期限结构方面，2021年末和2022年3月末短期债务分别占总债务的24.64%和28.38%，债务结构以长期债务为主。从到期债务情况来看，公司 2022年4月至12月、2023年、2024年和2025年及以后到期债务金额分别为7.02亿元、42.08亿元、1亿元和29.49亿元，债务集中于2023年到期，面临一定集中偿债压力。

由于债务因素，其压力也在向公司的现金流方面传导影响，2021年公司经营性现金流表现为净流入，但总债务规模较大，整体偿债指标较弱经营性现金流方面，2021年，由于往来款回款增多，使得收到的其他与经营活动有关的现金增长，当期经营性现金流为净流入7.99亿元。2022年一季度，公司支付大量的往来款，使得支付其他与经营活动有关的现金大幅增长，当期经营性现金流为净流出4.97亿元。

投资性现金流方面，2021年，公司增加在建项目投入，此外投资支付的现金4.98亿元主要系支付的江苏徐矿能源股份有限公司股权出资款，投资性现金流为净流出10.44亿元。筹资活动现金流方面，2021年，公司吸收投资收到19.99亿元，但同时支出的资金拆借款增加，使得当期筹资活动净现金流为-0.37亿元；2022年1月至3月，公司收到的资金拆借款增加，当期筹资活动现金流转正。

此外，公司备用流动性较少，同时受限资产和对外担保规模均较大，存在较大或有负债风险银行授信方面，截至2022年3月末，公司合计获得银行授信8.79亿元，未使用额度4.8亿元，备用流动性不足。受限资产方面，截至2022年3月末，公司受限资产账面价值合计69.77亿元，主要包括土地使用权50.03亿元、应收账款3.24亿元和货币资金16.5亿元，占当期末总资产的比例为27.07%，占净资产的比重为75.18%，对资产的流动性造成一定影响。

值得一提的是，对外担保方面，截至2022年3月末，公司对外担保余额合计68.33亿元，占同期末净资产的73.63%，均为区域内国有企业或事业单位，但对外担保规模较大，公司面临一定或有负债风险。