城市发债价值分析（中岩投资王鑫布局城市更新）

王鑫 中岩投资管理合伙人

拥有逾10年的地产行业从业经历及投融资经验，曾先后任职于中信房地产公司、华润集团、蓝光发展等知名企业。

王强/文

在我国，房地产行业有任何风吹草动，都会引来全民目光的汇聚。另外，在全球经济动荡、无风险收益率不断下行的当下，投资人也在寻找一种能够穿越周期抵御风险的资产，也许房地产行业能够给出一个答案。

“房住不炒”的基调未变

4月17日，政治局会议通稿，再次提及了“要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，促进房地产市场平稳健康发展。”虽然短短一句话，但为整个房地产行业重新进行了明确定位。

为了更好了解房地产走势，理解政府的调控政策，我们首先要从房产的基本属性说起，作为中国老百姓最重要的资产构成，房地产行业，特别是住宅开发在过去十几年间得到了长足的发展，2003年时确立了房地产作为支柱性行业的地位，由此整个行业进入了一个高速发展时期。房地产本身，是一种维系在稀缺土地资源之上的，必不可少的生产资料和生活居所，过往20年大家都在房地产资产投资价值上大做文章，因为土地作为生产资料的稀缺性，能够带来预期收益、地租加成，进而产生了房地产的投资价值，在这个过程中，有些机构利用市场波动和金融工具，加大了投机机会，逐步走上炒房之路。

对此，拥有十多年地产行业从业经历及投融资经验，曾先后任职于中信地产、华润等知名企业，并参与或主导发起设立过多只房地产投资基金的，中岩投资管理合伙人王鑫表示，“炒房行为极大的影响了行业的健康发展和老百姓的安居乐业，也是我们每个从业者不愿意看到的。”

2016年9月起，整个地产行业开始调控，从中央过往的调控思路可以看出，调控目的是让房地产回归本源，重点凸显房地产的使用功能，在这个基础上，才涉及到商业、办公、工业、物流等一系列房地产的价值。

然而，过去一段时间，社会上，包括很多投资机构，往往过度解读政府对房地产行业的调控思想，最近甚嚣尘上的行业崩塌论、谈房色变的恐慌情绪，似乎在很多人群中或多或少的有所波及。

但是，王鑫认为：“随着房住不炒的定位，以及对行业健康发展的推动，中长期来看房地产市场特别是房地产价格应该是平稳运行的，不会出现暴涨暴跌的可能。并且随着因城施策力度的加强，我们也许会看到个别市场房价上涨或下跌，这也是正常的市场供需关系导致的波动。”

“城市更新”房地产市场的下一个风口

参与过汕头滨海新城的城市运营项目，也做过深圳城市更新项目，深刻理解一个超级城市的土地、产业、人口之间的辩证关系与投资逻辑的王鑫表示：“过去20多年间房地产市场的快速增长是以城镇化的快速增长作为背景的，随着我国城镇化进程总体迈入中后期，我国房地产行业大规模扩张的增量时代也将结束，逐渐过渡到存量时代即城市更新时代，也称再城镇化时代”。

何为城市更新？城市更新不是老旧小区的大拆大建，城市更新有特定的国际公认含义，指的是保护、保留、改造城市老旧的房子，不是把它拆了，而是把它加以改造，赋予它新的功能，使它具有了更高的价值。

2020年1月17日，国家统计局发布的数据显示，我国整体城镇化率为60.60%，首次突破60%大关。中国社会科学院城市发展与环境研究所于2019年10月29日发布的《城市蓝皮书:中国城市发展报告No.12》预测，到2030年我国城镇化率将达到70％。

从欧美国家的城市化发展进程也可以看出，当城镇化率达到70％-80％时，为了让城镇再次焕发生机、提升人口和资源要素吸引力，城市发展基本就进入了再城镇化时期。

而我国在2018年末的时候，已有约35个大中城市进入再城镇化发展阶段。在王鑫看来，中国的城市化发展历程，具有独特性，是先进带动后进，发达带动落后的过程。无论是一二三线之间，还是东西部之间，这种发展是非常不均衡的。这种现象带来的结果是，当我们还在为三四线城市从农村-城市的城镇化大力调控房地产市场的时候，一线及部分二线城市已经进入了存量时代、城市更新时代、再城市化时代。他也强调“虽然很多城市依然还在大拆大建，但是我们整个市场已经逐步进入到再城镇化的存量城市更新时代”。中岩投资也是看到了这种不均衡发展，看见了机遇，于是着重布局城市更新领域的不动产股权投资。

核心城市的不动产投资价值凸显

改革开放40年，我们国家发生了翻天覆地的变化，催生了一大批富裕人群，他们通过自己的劳动创造了财富，这笔巨大的财富形成之后需要被投资、被管理，进而实现保值、增值，过往这些财富更多的是投资到固定收益产品中。

然而在全球经济动荡的环境下，并且伴随全球主要经济体的无风险收益率不断下行，特别是欧、美已接近零利率，我们国家的LPR也是小幅不断调整，所以这导致投资人的避险需求和抵御通胀需求不断加强。投资人不禁思考：有没有一种资产能够同时抵抗这两种风险的同时，还能创造不错的收益？

王鑫表示：“这个时候，能够带来长期稳定现金流的核心城市不动产投资价值凸显”。

核心城市是一个经济体最重要的发展成果体现，比如北京、上海、深圳，有很多资源随着市场的发展，都会向这些城市聚集。具有稀缺性的城市核心不动产，无疑是受益最大的，所以我们也会看到无论是欧美还是国内，一线城市的资产价格一直是领涨的。

再者作为世界上第二大经济体，中国的未来一直被大多数的主流投资机构认可。所以我们会发现，哪怕是疫情期间，也有很多国际知名投行不断传出或完成一些核心城市的核心资产收购案例。

王鑫认为：随着中国城市化进程的不断深入，核心区域具有稳定现金流的物业是当下市场中的硬核资产，从全球范围来看，历史上此类资产具备良好的穿越周期抵抗风险的属性。

同时随着中国城镇化率的不断提高，人才重新向大城市再迁移，新的城市要素会产生新的迭代。因此我们看到，已经达到了发达国家或者接近发达国家水平的一线城市以及部分二线的核心城市，存量物业的投资正在成为一个新的投资热点领域。

另外，王鑫也建议“随着我们社会无风险利率的下降，特别是国内金融去杠杆，过去那种高收益的非标项目越来越少，投资人更应该把眼光放的长远些，关注权益性投资，特别是具有稳定现金流的核心不动产投资的价值。”同时，我们也看到在国外不动产投资领域，高净值人群既可以投资到公募的房地产REITs中，也能够投资于私募地产股权基金中，与管理人、运营商共享项目投资运营带来的中长期收益。

寻找穿越周期的资产

中岩投资过去三年一直在城市更新领域积极拓展、重点布局，特别是在突如其来的新冠疫情让全球市场出现比较大波动的当下，投资人在考虑资产配置时，逐渐开始转向能穿越周期的另类投资。同时，随着货币政策的逐步宽松，核心区域的不动产配置价值在市场波动中逐步的显现。另外，流动性的宽松肯定会带动核心资产价格的提升，中长期租金回升也会带动资产价格的同步上涨。因此，现在配置一些中长周期具备稳定现金流回报的核心资产是一种攻守平衡的布局。

而从投资策略的角度看，中岩投资秉持着“买入-修复-成长-卖出”的投资逻辑，寻找行业波谷及单个项目机会，买入被低估的物业；之后通过优化财务杠杆、商业资产盘活、造活价值、提升物业估值水平；最后将其择机出售或证券化。

换句话说，中岩投资通过市场化的手段获取比较合理的核心区域的资产和物业，同时通过与市场专业改造机构合作，让这些资产重新换发新的价值，为投资人提供好的资产配置的机会。中岩投资在北京、上海、深圳等核心城市布局相关项目和产品，同时通过不动产股权基金来帮助客户实现资产的配置和投资，以专业化能力，坚持价值投资的原则，为投资者找到能穿越经济周期、克服当下市场恐慌和不确定情绪的资产。

编辑：史言