监管新规下信托产品估值（监管敲打之下信托改赴ABS盛宴）

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监管新规下信托产品估值

信托通道业务头上的“紧箍咒”还在持续收紧。

新京报记者近日从一位信托公司人士处获悉，为落实64号文要求，已有地方银保监局到信托公司开展现场检查，检查内容包括股东关联交易、通道业务等。8月中旬，多家信托公司曾收到监管部门差异化窗口指导，要求控制通道业务规模。

事实上，自2016年开始，通道业务的收缩已倒逼信托业转型，资产证券化(ABS)这一蓝海成为很多公司一个转型抓手。新京报记者从Wind统计看到，截至9月17日，今年内信托公司发行的信贷资产证券化(CLO)项目加企业资产证券化(ABN)项目规模已达7171.08亿元，较去年同期增长了约30%，较2016年同期1798.43亿元增长2.98倍。

不过，业内人士指出，信托公司在ABS项目中绝大部分仍充当事务管理角色，主导权较低，且长期盈利模式不清晰。前不久爆发的承兴案暴露出供应链融资尽调不严问题，也让供应链ABS业务中存在的风控难点再次成为话题。

为什么发力ABS？

监管收紧之下，ABS成转型方向

先是窗口指导，接着现场检查，通道业务近来频频被“敲打”。不过多位信托公司人士称，规范通道业务不是新措施，更具强调意义。

事实上，自2016年开始，监管对委外和通道业务就持续收紧，提升主动管理规模成为信托公司的转型方向，其中ABS业务是信托公司重点布局的创新业务。

ABS业务在去年4月落地的资管新规中也拿到“豁免牌”。东方证券固收研究团队分析称，资管新规对“资产管理产品”的定义中并不包括ABS业务，因此，ABS不受杠杆和嵌套的相关规定影响，在非标资产被动收缩的压力下，ABS可以成为非标转标的途径，ABS市场可能会继续扩张。

目前信托公司在ABS项目中扮演的角色主要是发行载体。一位信托公司人士介绍，在银行间市场发行和交易的信贷资产证券化(CLO)、企业资产证券化(ABN)项目主要由信托公司担任发行载体，在交易所市场发行和交易的则主要由券商和基金子公司担任发行载体。

Wind统计显示，截至9月17日，今年有18家信托公司发行了CLO，总规模5524.54亿元。建信信托、华能贵诚信托、上海国际信托位居发行榜前三，发行总额分别为1656.97亿元、779.73亿元、728.9亿元。去年曾与建信信托并肩跻身前二的另一家银行系公司交银国际信托，今年至目前发行规模518.02亿元，排在第四位。

ABN起步相对较晚，但集中度没有CLO那么高。截至9月17日发行规模1646.54亿元，有32家信托公司参与其中，约占信托公司总数的一半。按规模看，发行前三的公司分别是华能贵诚信托、华润深国投信托、五矿国际信托。

哪种最受青睐？

住房抵押类为主力，因调控影响规模放缓

从CLO基础资产种类来看，拉动其规模增速的一架重要马车是住房抵押贷款。据Wind统计，截至9月17日，2019年发行的逾5500亿元CLO中，有约50%基础资产是个人住房抵押贷款，汽车贷款占约22%，其余三成的基础资产是信用卡贷款、企业贷款、不良贷款、消费性贷款和租赁资产。

住房抵押贷款类CLO规模已在放缓。继6月发行额达到年内峰值510亿元后，7、8月发行额分别回落到368亿元、269亿元。

这与近期房企融资收紧有关。7月第一周，银保监会约谈多家房地产信托业务增速过快、增量过大的信托公司，而后多家信托公司或对房地产项目进行余额管控，或延后项目推出，或加强了项目事前审查。

“这两年交易所ABS中，涉及房地产资产的项目比较多，主要在于直接融资下融资成本更低，在房地产融资受调控下，后续此类产品会受到一定限制，发行规模会放缓。”信托业资深研究员袁吉伟表示。

平安信托相关负责人也认为，信托房企ABS发行预计会因调控影响而放慢，“我们认为房地产行业外的市场规模巨大，比如基础设施等，信托公司应该调整策略，增加非房业务的储备。”

不过长期来看，我国住房贷款证券化程度还有提高的空间。一位信托公司人士称，我国住房抵押贷款证券化规模，虽在全部资产证券化规模中占比领先，但在住房贷款规模中仅占约2%，而美国2017年时住房抵押贷款证券化已占住房贷款规模的22%，占全部资产支持证券规模的比重高达89%。

对比来看，如果我国房价能保持稳定，住房抵押贷款资产质量得以维持的话，涉及房地产资产的项目仍有一定的发展空间，带动CLO规模增长。

目前ABN涉及的基础资产范围包括租赁债权、应收债权、票据收益、信托受益权、保理债权、委贷债权、基础设施收费、PPP项目债权等。上述信托公司人士认为，经济下行时，ABN风险上升压力大，风险溢价上升，发行成本提高，发行机构的发行意愿有可能减弱。

能否成为新的利润引擎？

信托公司参与程度低，长期盈利模式待明晰

发行规模关系着信托公司的收入，与其挂钩的还有发行费率、信托公司在ABS业务中扮演角色的重要程度等。

袁吉伟介绍，信托公司在ABS项目中绝大部分仍充当事务管理角色，主导权较低，更多是配合管理相关事务。

平安信托相关负责人也告诉新京报记者，目前信托公司主要可以以三种方式参与场内的资产证券化业务，一是担任受托人和发行载体管理机构，二是形成资产证券化产品的底层信托受益权资产，三是担任承销机构参与资产支持票据业务(部分有资格的信托公司)。

“因此，信托载体既具有法定专属地位又处于业务链条的中心，理应发挥核心作用。然而，在良好的发展条件下，信托公司发展资产证券化业务却面临着一些关键的问题和障碍。”该负责人举例称，如信托公司开展资产证券化业务最主要的问题是角色通道化，现阶段信托公司客观上发挥作用有限，诸如整体安排交易、结构设计、牵头协调尽职调查、产品营销等工作一般由券商或银行等主承销商完成。

信托行业资产证券化业务长期盈利模式也不清晰。

上述平安信托负责人还提到，信托公司的资产证券化投行业务主要面临的是角色通道化带来的价格竞争，信托报酬普遍偏低，对于维持长期可持续性的业务模式造成挑战。而建立差异化竞争的专业能力以及主动管理投资能力需要较高的投入，所以信托行业普遍在探索长期可持续的资产证券化业务模式。

不过，信托业资深分析师廖鹤凯表示，ABS业务信托公司的参与度和主导度比传统通道业务高很多，而且是非标转标的典型方向，盈利水平虽然不及传统方向，但是作为市场成熟的发展方向，未来可期。

一位券商资管部副总经理撰文指出，目前信托公司参与ABS的利润微薄，且不能起到主导作用，因此需要拓宽思路。ABS不是一种简单的金融产品，而是一种金融思维，信托公司可以更深入地参与到信托受益权资产证券化的各个环节中，诸如参与基础资产组合、产品设计、产品定价等。

供应链ABS是否受“承兴案”影响？

暴露出尽调不严问题，但不是行业普遍现象

此前就有业内人士提示ABS业务中存在的风控难点。例如底层资产是消费金融贷款，难点是对贷款消费者质量的把握，包括贷前的审查、贷中的监控、贷后的催收；若底层资产是供应链金融资产，则需要对资产的真实性、核心企业的发展进行深入的尽职调查。

今年7月爆发的承兴案，就暴露出供应链融资中资产尽调不严问题。新京报记者从Wind看到，供应链ABS不在少数，例如前海结算2019年度第二期碧桂园供应链应付账款资产支持票据，发行金额4.34亿元，基础资产是应收债权；江铜国际商业保理有限责任公司2019年度第一期首创置业供应链资产支持票据，发行金额1.8亿元，基础资产是票据收益。

应如何看待供应链ABS面临的风险？袁吉伟认为，承兴案是个别案例，不具有普遍性，不影响当前供应链类ABS业务。廖鹤凯也表示，供应链金融规模庞大，承兴案只是大海中的一个浪花，更多反映出金融机构内控问题，不是行业普遍现象。

廖鹤凯同时提醒，承兴案也是行业问题反馈的一个缩影。供应链ABS的风险主要是真实性验证、关联交易的自融行为验证问题、控制资金挪用问题，其他都是市场波动可能造成的风险，比如流动性问题、政策风险等。

(责任编辑：李嘉玲)

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