理财产品里的业绩比较基准（理财公司产品业绩比较基准研究）

业绩比较基准是理财产品的核心要素之一，目前我国理财公司对其应用尚处于起步和摸索阶段。在净值化转型期，特别是理财销售新规发布后，有针对性地开展相关研究具有重要的现实意义。本文对公募基金业绩比较基准的监管要求和整体情况进行了总结，分析了理财产品业绩比较基准的监管要求和主要形式，以及在销售新规要求下业绩比较基准的设计思路，最后针对理财产品业绩比较基准的发展方向和作用发挥提出了建议。

关键词

理财公司 理财产品 业绩比较基准 公募基金

2019年5月我国第一批商业银行理财公司（以下简称“理财公司”）成立，截至2020年底，已有20家正式开业，其存续产品余额为6.67万亿元，占全部理财市场的25.79%。

理财公司在成立初期面临公司治理、市场化机制、投研风控能力等多方挑战。其中，作为理财产品核心要素之一的业绩比较基准（以下简称“业绩基准”），在投资组合参照、风险控制、业绩衡量等方面都发挥着基础和标尺作用。当前，理财公司对业绩基准的研究与应用尚处于起步和摸索阶段，在净值化转型期，开展相关针对性研究具有重要的现实意义。

业绩比较基准概述

（一）含义

业绩基准（Benchmark）可以理解为一个参照点，用于度量投资组合业绩并反映投资组合风格。Rennie和Cowhey（1990）认为基准组合是一系列证券及其权重所构成的表现指数，这些证券及其权重反映被评估组合的投资风格。查询理财公司披露信息，业绩基准可表述为投资管理人结合历史经验或过往投资经验，综合对市场环境、产品存续期间市场波动等方面的预判，对理财产品策略设定的投资目标。

关于如何评价业绩基准质量，Bailey（1992）认为“好的”业绩基准应具有高覆盖性等八个特征。全球投资业绩标准（Global Investment Performance Standards，简称GIPS）（2021）认为，合适、有效的业绩基准应预先选定，与投资组合策略风格具备相关性且可量化。

（二）作用

一是从管理人角度看，理财产品选取合适的业绩基准有利于公正准确地衡量其投资风格和业绩，保持投资风格稳定。比如，采用浮动管理费的投资产品，其管理费多数挂钩业绩基准，当产品实际年化收益率高于业绩基准时，超出的收益将会按一定比例在投资者和管理人之间分配。

二是从绩效评估角度看，业绩基准投资组合是定制的表现基准，反映投资风格。在开展理财产品绩效评估时，针对投资组合的评价指标，如跟踪误差、信息比率、相对基准最大回撤等，均与业绩基准有密切关系。

三是从投资者角度看，业绩基准是进行投资的重要参考依据，有利于投资者在明晰风险、博取收益的基础上自担风险。此外，在消费者权益保护方面，《全国法院民商事审判工作会议纪要》明确卖方机构未尽适当性义务导致金融消费者损失的应当赔偿，其中利息损失计算标准之一即为金融产品合同中的业绩基准要素。

公募基金业绩基准情况分析

（一）监管要求

早在2002年，我国公募基金（以下简称“基金”）即开始使用业绩基准。随着行业的发展，业绩基准作为衡量基金收益的重要标尺，其相关监管要求逐渐丰富。例如，2003年证监会发布的《基金净值表现的编制与披露》（证监基金字﹝2003﹞104号）规定了业绩比较基准具体披露规则和形式，2004年《关于实施〈证券投资基金运作管理办法〉有关问题的通知》（证监基金字﹝2004﹞104号）规定要在产品募集申请材料中明确选择业绩比较基准的理由，2009年《证券投资基金评价业务管理暂行办法》（证监会令第64号）要求对基金进行评价应当考虑业绩基准等。

（二）总体情况

根据万得（Wind）数据，截至2021年一季度末，我国基金产品存续11888只，其中除4只采用单一数值类基准、个别产品无业绩基准外，其余均采用指数型业绩基准。从构成来看，由两个指数共同构成业绩基准的占比最高，达65.5%；选用一个指数作为业绩基准的占比为33.2%。

在基金业绩基准具体选用的指数中，沪深300指数、中债综合类指数、中证800指数等宽基指数出现频率较高（见表1）。行业或主题基金多采用相应行业或主题指数作为业绩基准，以更好地展现产品风险收益特征。

总体来看，目前基金业绩基准设定仍有改进空间，宽基指数如沪深300指数、中债综合指数等出现频率较高，模糊了产品本身投资风格和风险收益特征，少数基金投资风格漂移现象时有发生。此外，如果业绩基准过于复杂，可能影响投资者预判。

（三）分类分析

笔者按照股票型基金、混合型基金、债券型基金、合格境内机构投资者（QDII）基金和其他基金划分类别，并对各类基金的业绩基准进行统计，具体做法为根据业绩基准构成指数的占比高低进行排序，选取各基金产品的第一权重指数，并统计其在各类基金中出现的次数。

结果发现，在股票型基金、混合型基金业绩基准中，沪深300指数权重最高，分别为17.76%和45.45%，中证500指数和中证800指数出现频率亦较高。其中，股票型基金业绩基准出现创业板指数、中证医药卫生指数的频率较高，混合型基金业绩基准出现中债综合指数的频率较高。在债券型基金业绩基准中，中债综合类指数权重最高，达到48.78%，前五大业绩基准指数均为债券指数，符合其投资方向及风险收益特征。在QDII基金和其他基金中，业绩基准选择相对分散，具体与产品投资风格及投资范围较为有关。其中，QDII基金主要选取国外或中国香港的宽基债券和股票指数,如巴克莱资本美国综合债券指数、恒生指数等；其他基金中股票多空策略基金较多选取1年期同期存款利率作为业绩基准，这更多是从投资者机会成本角度进行考虑，与此类基金多变的投资风格和独特的投资策略有关。

理财产品业绩基准情况分析

（一）监管要求

随着理财行业各项监管规定陆续公布，传统预期收益率型理财产品要向净值型产品转型，回归“受人之托、代人理财”的本质。打破理财产品刚性兑付首先要求不得承诺保本、保收益，如《商业银行理财业务监督管理办法》（银保监会令2018年第6号）规定不得宣传理财产品预期收益率，由此理财产品的预期收益率逐渐被业绩基准所代替。在理财产品说明书中，涉及业绩基准表述时，一般强调业绩基准不代表该理财计划的未来表现和实际收益，或管理人对该理财计划作出的任何收益承诺。

2021年5月，《理财公司理财产品销售管理暂行办法》（银保监会令2021年第4号，以下简称“销售新规”）规定，销售业务活动不得“使用未说明选择原因、测算依据或计算方法的业绩比较基准，单独或突出使用绝对数值、区间数值展示业绩比较基准”。销售新规的出台无疑将给理财产品的业绩基准设计带来深远影响。目前各家理财公司处于研究消化销售新规阶段，业绩基准的具体情况将逐渐体现在后续发行的产品中。同时，目前在转型阶段，业绩基准在呈现形式、基准和权重选择、非标资产如何定价等方面，也不可避免地面临挑战和困难。

（二）主要形式

在现阶段，各家理财公司在继承传统银行理财产品设计特点、综合考虑理财投资者需求的基础上，设计出绝对数值型、区间数值型、指数收益型等不同类型业绩基准，以多种方式进行产品业绩展示。从实践来看，绝对数值型与区间数值型业绩基准的出现频率较高，指数收益型业绩基准的出现频率较低，这与基金行业情况差异较大。

1.绝对数值型

绝对数值型业绩基准，即以固定数值收益率作为业绩基准。该类业绩基准较多出现在封闭式产品、固定收益类产品中，产品主要配置债权类资产或采用票息策略。展示绝对数值可以给予投资者直观、清晰的预期，在产品转型初期较容易适应投资者的决策习惯，是理财业务平稳过渡、投资者教育工作逐步推进的重要支撑。如果对标GIPS（2021）总结的良好业绩基准特质，绝对数值型业绩基准在展示投资组合策略风格和投资领域组成部分、业绩基准的可投资性等方面有待改进。销售新规发布后，绝对数值型业绩基准面临的挑战之一是明确测算依据。

2.区间数值型

区间数值型业绩基准以数值区间的形式进行展示，是理财公司为适应产品净值化转型需要，对绝对数值型业绩基准的改进和发展。区间数值展示方法在一定程度上克服了绝对数值不能反映产品收益波动的缺点。直观来看，数值区间反映出理财产品主要底层资产收益率的波动水平，底层资产收益波动率上升，则表现为产品业绩基准区间增宽。在销售新规发布后，数值区间的选择也与绝对数值一样面临测算依据的考量。同时，这一类型的业绩基准对标GIPS的良好业绩基准仍有一定差距。相对绝对数值型业绩基准，数值区间的宽度直接影响投资者的投资体验和投资操作。

3.指数收益型

当前理财产品的指数收益型业绩基准的表达形式大致分为两类：一是纯指数收益率组合，即业绩基准是某一种指数或几种指数收益率的组合；二是固定收益率与指数收益率的组合，其中固定收益率通常采用银行存款、国债收益率等无风险利率。

在指数型业绩基准的构成方面，各家理财公司采用的指数较为分散，包括商品指数、外币指数、债券指数、股票指数等。整体来看，业内尚未形成相对统一的标准，同类产品之间业绩基准差异较大。

指数收益型业绩基准对于投资者准确理解产品风险收益特征构成一定的门槛，不过其在展示形式上较好地契合了学界对于良好业绩基准的特质要求。从未来理财产品净值化趋势来看，指数型业绩基准将是主要发展方向。

（三）对业绩基准的分析与思考

截至2021年一季度末，主动投资型基金只数（不同类型份额分开计算，下同）占比为85%，被动投资型基金只数占比为15%。主动投资型基金较多选择沪深300指数、中债综合指数作为业绩基准，被动投资型基金较多选择沪深300指数、中证500指数作为业绩基准。

相对于基金而言，目前理财产品以主动投资为主。随着国内资本市场的逐步完善，市场赚钱效应持续出现，加之理财产品净值化转型给业绩带来压力，理财产品管理机构在权益市场的参与度也在逐步提高，部分理财产品出于增厚收益、提高竞争力的考虑，转向少量或部分配置权益资产的“固收 ”“混合偏债”或“权益增强”型产品。但仅从理财产品类型来看，固定收益类资产在理财产品大类资产配置中的主导地位尚未改变。因而在业绩基准设计上，应更多围绕固定收益资产的票息收益、期限结构等因素展开，权益类资产指数在业绩基准设计中影响较小。

虽然对于投资者而言，指数收益型业绩基准存在不直观、种类多样、横向对比困难等挑战，但其可以提高产品净值与业绩基准的相关性，减少投资者对管理人投资能力的质疑。因此，在业绩基准设计中，建议按照理财产品的投资方案、投资范围和投资策略，合理选择基准指数，在确保基准指数的数据可得性、可投资性和可比性等前提下，充分体现产品在投资风格上的差异性，为客户提供多元化的投资选择。

启示与建议

（一）助推产品转型，发挥引导作用

要实现理财产品净值化转型和市场化运作，应当充分发挥业绩基准在资产投资导向和投资者预期管理中的作用，通过制定科学规范的业绩基准，有效传递产品风险和收益信息，促进投研能力提升和投资者观念转变，并将其作为投资者教育的重要组成部分。

（二）以基准为标杆，彰显产品特征

销售新规发布后，合规平稳完成业绩基准转型成为理财公司下一阶段工作的重点之一。业绩基准的设置应充分体现科学性、合理性、可理解性和可行性，一方面可借鉴基金相关经验，另一方面应充分考虑理财行业特征和产品特点，对不同类型的理财产品采取定性与定量相结合的方法，获得业绩基准构建的最优解。

（三）研发特色指数，丰富基准形式

随着新产品、新技术、新模式的不断兴起，赢取特定领域的超额收益成为部分资管机构产品设计的发展方向之一。目前，部分理财公司已经研发相关指数，如中证招银理财夜光ESG指数、中证华夏银行ESG指数等。在后续产品研发过程中，可以从监管、公司、第三方机构等多个层面出发，根据产品投资方向继续研发特色指数，以丰富业绩基准的指数构成。（本文仅代表作者个人观点，不代表所在单位意见）

参考文献

[1] 钟蓉萨. 新时代下的指数化投资——协会党委委员、副会长钟蓉萨在第十二届指数与指数化投资论坛上的讲话[EB/OL].（2018-9-18）[2021-6-30]. https://www.sohu.com/a/254615003_658654.

[2] RENNIE E P, COWHEY T J. The Successful Use of Benchmark Portfolios: A Case Study[J]. Financial Analysts Journal，1990，46(5):18-26.

[3] BAILEY J V. Evaluating Benchmark Quality[J]. Financial Analysts Journal，1992，48(3):33-39.

[4] Global Investment Performance Standards. Guidance Statement on Benchmarks for Firms[EB/OL].(2021-4-1)[2021-6-30]. https://www.gipsstandards.org/pdf-viewer/?file=7043&search=benchmarks.

来源：债券杂志

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