玻纤工业自强之路（能耗双控有望常态化）

（报告出品方/作者：中泰证券，孙颖、聂磊）

一、供需格局向好，行业景气延续

1.1 新增供给有限，且投放相对平稳

21 年前三季度已投产 69 万吨，供给端得到一定释放。根据卓创资讯， 全球新增玻纤产能以国内为主，21 年前三季度国内新增投产玻纤生产线 合计约 69 万吨，其中粗纱/电子纱分别为 60/9 万吨，供给端已得到一定 释放。其中，9 月初泰山玻纤年产 10 万吨高模高强玻纤生产线（9 线） 点火，我们预计 10 月份开始陆续释放产量；9 月 14 日长海股份新建年 产 10 万吨玻纤生产线点火，我们预计 10 月中旬开始陆续释放产量。

我们预计 21Q4 到 22 年，全球新增产能有限，其中粗纱/电子纱分别约 26/15 万吨。根据卓创资讯，我们预计从目前时间点到 22 年下半年，全 球新增产能合计为 41 万吨，其中中国巨石/山东玻纤/邢台金牛分别新增 粗纱 12/4/10 万吨，中国巨石/泰山玻纤分别新增电子纱 10/5 万吨。行业 新增有限，我们认为一是在能耗双控下，能耗指标要求趋严，对落后产 能的生产/扩张限制增强；二是铑粉价格大幅上涨（铑粉是用于生产漏板 的重要原材料），导致单吨玻纤生产线投资提升，提高了行业进入门槛。

预计铂铑合金涨价致使万吨产线投资额较 16 年增加近 6675 万元，增幅 超 30%，投资门槛有所提高。玻纤为重资产行业，每万吨池窑线建设成 本 1-2 亿元。近几年铑粉价格大幅上涨，近期略有回调，至 2021 年 9 月末为 3506 元/g。通常用于玻纤拉丝的漏板是按照 90%比例的铂金 10% 比例的铑粉制作而成，若以 0.9*铂 0.1*铑的比例计算，21 年前三季度铂铑合金均价达到 756 元/g，是 2015-2017 年底部均价的近 3.3 倍。根 据中国巨石公众号，每万吨玻纤生产线需要铂铑合金 0.125 吨左右，据 此计算，21 年前三季度铂铑合金均价较 2016 年底部 222 元/g 提升 534 元/g，对应万吨产线铂铑合金投资额增加约 6675 万元，极大提高了玻纤 行业的资金壁垒。此外，由于铂铑合金的损耗计入成本，在较高的投资 下，也会导致新增产线的单吨玻纤成本大幅提升，行业门槛有所提高。

我们预计21/22年全球玻纤纱有效产能879/941万吨，YoY 7.7%/7.0%。 根据中国玻纤工业协会，20 年全球玻纤有效产能 816 万吨，20 年末全 球在产产能约 850 万吨。考虑到点火后，玻纤池窑产能爬坡至满产仍需 约 1-2 个月，我们假设爬坡期的有效产能约等于满产状态下 1 个月的有 效产能。根据玻纤生产线投产规划，我们可测算 21/22 年全球玻纤新增 有效产能分别为 63.0/61.5 万吨，整体新增有限。

从产线投产时间分布来看，本轮周期产能投放相对平稳/分散，产生的冲 击也相对更为温和。产能的集中投产会导致在产产能增长的幅度较为陡 峭，例如 18 年 Q3/Q4 分别边际新增 9.2/7.8 万吨/季，以及 20 年 Q3/Q4 分别边际新增 7.7/6.3 万吨/季，导致玻纤在产产能在短期内陡峭上行， 产生的冲击相对更为剧烈。对于本轮周期，我们统计 21 年新增的 78 万 吨产能中，21H1/21H2 分别新增约 34/44 万吨，22 年新增的 32 万吨产 能中，22H1/22H2 分别新增 20/12 万吨，产能投放相对分散。其中我们 预计中国巨石埃及 12 万吨生产线有望于 22 年年底投产，新增有效产能 极为有限。从粗纱的季度边际新增有效产能来看，仅 21Q4 边际新增有 效产能较多，达 7.1 万吨/季，进入 22 年后边际新增有效产能将逐渐放 缓，我们预计 22 年 Q1-Q4 边际新增有效产能分别为 2.9/1.3/1.3/0 万吨 /季。因此，相较上一轮周期连续两个季度有较多边际新增有效产能 （18Q3/18Q4 分别边际新增 9.2/7.8 万吨/季），我们认为本轮周期供给 释放节奏将更为稳健，产生的冲击也更为温和。

1.2 需求持续向好，国内外市场形成共振

玻纤作为替代/增强材料，需求长期有增长，增速约为工业增加值增速 1.6 倍。玻纤作为替代材料，可以在多个领域对钢铁、铝材、木材等传 统材料进行替代；作为增强材料，可以应用在航空/交运/建材/风电/家电 等领域，增强原材料物理性能。玻纤下游相对较分散，根据贝哲斯咨询， 2020 年全球玻纤下游需求中，建筑材料/交通运输/电子电器/工业设备/ 能源环保占比分别为 35%/29%/15%/12%/9%。玻纤在替代其他材料过 程中，应用领域不断扩大，需求长期有增长。根据全球玻纤龙头欧文斯 科宁 2020 年年报，过去 35 年（1986-2020 年）全球玻纤年均增速约为 全球工业增加值增速 1.6 倍。玻纤需求增速高于工业增加值增速，我们 判断主要由于玻纤需求一部分来自下游的增长，另一部分来自玻纤性价 比的提高导致渗透率不断提升。

国内外市场形成共振，需求持续向好。我国玻纤需求中，仍有超过 20% 的需求来自海外，根据中国玻纤协会以及海关总署，2020 年我国玻纤产 量 541 万吨，其中净出口量约 114 万吨，净出口占比为 21.1%。近几年 我国净出口占比持续走低，我们判断主要由于玻纤在国内市场应用不断 成熟，渗透率不断提升，国内需求占比逐渐提高。疫情后，海外市场需 求逐渐恢复，根据卓创资讯，21 年 8 月份玻纤及制品出口量为 16.1 万 吨，较 21 年 1 月份 11.4 万吨明显增加。在国内新兴产业发展及逆周期 调节政策下，国内需求有望继续向好，国内外市场形成共振。

预计建筑材料领域需求保持稳健增长，21/22 年增速分别为 5%/5%。随 着全球城市化进程的快速发展，各国基建投资持续增长。其中 2012-2020 年，我国建筑业总产值由 13.72 万亿增长至 26.39 万亿，年均复合增长 率 8.52%。在建筑领域，玻璃纤维广泛地应用于建筑承载工程中的加固 材料（混凝土梁、柱）、建筑物内外墙体保温、防水、抗裂材料和节能建 筑门窗等。在建筑业总产值持续增长的情况下，玻璃纤维作为建筑基础 材料的需求也将随之增长。考虑到在疫情扰动下，全球经济下行压力逐 渐加大，逆周期调节政策有望发力，我们预计 21/22 年全球建筑业有望 保持稳健增长，并带动21/22年全球建筑材料用玻纤需求增速达5%/5%。

玻纤在交通运输领域的应用主要体现在轨道交通装备/汽车制造/其他交 通工具制造三大领域。在轨道交通领域，玻纤既可以应用于应急疏散平 台、电缆架、电缆槽、隔音屏障、走道格栅、护栏格栅等设施中，又可 以用于高铁列车的车头前端部、车门、座椅、墙板、转向架、司机台仪 表框、蓄电池箱等结构件。在汽车领域，随着汽车轻量化以及新能源汽 车的普及，玻纤应用量不断提升。在确保整车安全的前提下，在前端模块、发动机罩、新能源汽车电池保护盒、复合材料板簧、仪表板、底护 板、车门板、翼子板、侧裙板等部位可较多使用玻纤增强复合材料，有 效较低整车质量。

根据中国汽车工程学会编著的《节能与新能源汽车技 术路线图》提及的减重目标作为测算基础，预估 2025 年新能源汽车改 性塑料用量将从 2019 年的 163kg/辆提升至 247kg/辆，市场增长空间较 大。在其他交通工具中，玻纤复合材料可用于飞机的内外侧副翼、方向 舵、扰流板、机舱内的顶板、行李箱、仪表盘、机身空调舱、盖板等； 也可以用于船舶的声呐导流罩、雷达罩、动力部件的防腐层、甲板、风 帽、风斗、燃油箱、仪表盘、推进器等。

根据 LMC Automotive 预计，21/22 年全球汽车销量分别为 8100/8500 万辆，YoY 3.9%/4.9%。2020 年受疫情影响，全球汽车销量 7797 万辆， YoY-14.6%。受需求延后影响，21 年全球汽车销量有望明显恢复。进入 21 年，受 Delta 突变株的迅速蔓延以及长期芯片短缺的影响，汽车恢复 速度有所放缓。根据 9 月 24 日英国 LMC Automotive 的最新预测，2021 年全球销量将呈正增长，但销量较之前预期下调 600 多万辆至 8100 万 辆，同时预计 2022 年全球汽车销量将达 8500 万辆。

根据 Prismark 预计，21/22 年全球 PCB 市场规模分别达 740/769 亿美 元，YoY 13.4%/3.9%。印制电路板（Printed Circuit Board，简称 PCB） 是指在绝缘基材上，按预定设计行程点到点间连接导线及印制组件的印 制板，其在电子设备中起到支撑、互联部分电路组件的作用，电子产品 的可靠性很大程度上要依赖印制电路板的制造品质，因此印制电路板也 被称作“电子产品之母”。PCB 在智能手机、平板及笔记本电脑、服务 器、汽车电子及其他高科技电子产品中有广泛应用，根据 Prismark 数据， 2019 年 PCB 下游应用中，通讯/计算机/汽车电子/消费电子/工业电子/ 军事航空/医疗占比为 33.0%/28.6%/11.2%/14.8%/4.3%/4.4%/3.7%。

根 据深南电路招股说明书，PCB 成本中，覆铜板占比约 37%。根据生益科 技年报，覆铜板直接材料中，电子布（电子纱）成本占比约 20%。因此 PCB 的增长，拉动了玻纤（电子纱）的需求增长。根据 Prismark 最新 预计，受 5G/大数据/云计算/人工智能/新能源汽车等新兴领域的拉动， 2021 年全球 PCB 市场规模将达到 740 亿美元，同比增长 13.4%（较之 前预测增速 8.6%有上调）。同时 Prismark 预计到 2025 年全球 PCB 市 场规模达到 863 亿，2021-2025 年复合增长率达 3.9%，因此我们保守 预计 22 年全球 PCB 市场规模增速有所放缓，约 3.9%。

我们预计 21/22 年全球风电装机分别为 88/93GW，YoY-9.3%/6.0%。受 国内陆上风电抢装影响，20 年全球新建风电容量达 97GW，创下历史新 高。根据彭博新能源财经预计，21 年全球风电装机将保持强劲，但将略 微下降至 88GW。在“双碳”目标下，我们认为清洁能源建设有望提速。 根据新华社公布的《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年 规划和 2035 年远景目标纲要》，为大幅提升风电、光伏的发电规模，构 建各类电源协调互补的现代化清洁能源体系，未来我国将持续开发包括 水电、风电、光伏等电源在内的多个清洁能源基地，进而形成 9 大集风 光（水火）储于一体的大型清洁能源基地以及 5 大海上风电基地。受益 于“风光大基地”项目的拉动，我们判断风电装机量有望在 22 年开启 加速状态，我们预计 22 年全球风电装机量有望回升至 93GW，YoY 6%。

我 们 保 守 预 计 21/22 年 全 球 玻 纤 需 求 分 别 为 891/943 万吨， YoY 5.6%/5.8%。根据中国玻纤工业协会，20 年全球玻纤产量 816 万 吨。根据卓创资讯数据，20 年末国内玻纤行业库存 22.4 万吨，相较 19 年末 50.8 万吨下降约 28 万吨。我们按照需求=产量 库存变动，可估算 20 年全球玻纤需求约 844（816 28）万吨（若考虑国外玻纤库存下降， 实际需求量更多）。根据贝哲斯咨询，按照玻纤领域各下游需求占比，可 估算出 20 年玻纤各下游领域玻纤需求量。

我们预计 21/22 年全球建筑 材料领域玻纤需求增速达 5%/5%；考虑到玻纤在交通运输领域的渗透率 提升以及新能源汽车快速增长带来的拉动（新能源汽车玻纤用量相较传 统汽车更多），并参考全球玻纤需求增速为全球工业增加值增速的 1.6 倍， 我们假设 21/22 年交通运输领域玻纤需求增速是全球汽车销量增速的 1.6 倍，即 6.2%/7.9%；假设 21/22 年电子电器领域玻纤需求增速与 PCB 市场规模增速相同为 13.4%/3.9%；假设工业设备板块玻纤需求增速与 全球经济增速相同，根据 IMF 预测，21/22 年全球实际 GDP 增速分别 为 6.0%/4.9%；考虑到风机大型化对玻纤需求有所拉动，我们假设 21/22 年能源环保领域玻纤需求增速略快于全球风电装机增速，为-8.0%/7.0%。

1.3 库存低位下，价格仍有提涨可能

受益于供需格局向好，玻纤库存处于低位。由于供给端较为刚性，需求 的变化会直接反映在库存的变化上。20 年受益于风电/建筑建材等板块 的需求拉动，国内玻纤重点企业（重点企业在产产能约占全国在产产能 的 75%）库存从 20 年 5 月份开始快速下降，截至 20 年末，国内玻纤重 点企业库存 22.4 万吨，相较 19 年末 50.8 万吨下降 28.4 万吨。进入 21 年，在供需格局依旧向好的情况下，库存保持低位，根据卓创资讯，截 至 8 月末，国内玻纤行业库存 19.9 万吨，环比 7 月末下降约 3.2 万吨。

玻纤高景气有望延续，价格仍有上涨可能。玻纤行业从 20 年 9 月份开 始景气上行，价格不断提涨，目前已超过上一轮周期价格高位。我们预 计21/22年全球玻纤纱产量879/941万吨，全球玻纤需求891/943万吨。 对于 21 年，行业仍处于供不应求状态，玻纤高景气有望延续，玻纤价 格仍有上涨可能。对于 22 年，行业供需紧平衡，我们认为玻纤价格有望高位维持。

相较其他大宗品涨价幅度，我们认为短期玻纤仍有提涨空间。为从相对 较长的时间维度来观测各大宗品价格走势，我们选取观测区间为 2014/1/1-2021/9/30，主要考虑到此区间至少包含2轮完整的玻纤周期， 其中第一轮周期为 2014 年 1 月-2017 年 9 月，第二轮周期为 2017 年 9 月-2020 年 9 月。考虑到玻纤在部分领域可以替代钢铁/铝等金属，且与 不饱和树脂配套使用制成玻纤制品，因此我们选取钢铁/铝/不饱和树脂 作为参照对象。在 2014/1/1-2021/9/30 区间内，钢铁/铝/玻纤/不饱和树 脂价格涨幅分别为 67%/ 62%/ 32%/-13%。由于在汽车轻量化等领域， 玻纤主要替代钢铁/铝合金零部件，因此相较于钢铁/铝的价格大幅上涨， 玻纤性价比进一步提升，我们认为替代速度有望进一步加快，且短期看， 玻纤仍有提涨空间。

二、能耗双控有望常态化，助推行业格局优化

2.1 能耗双控有望常态化，高能耗行业限制有望趋严

能耗双控是为了倒逼产业结构/能源结构调整，助力实现“双碳”目标。 能耗“双控”最早是 2015 年 10 月 26 日党的十八届五中全会提出了实 行能源消耗总量和强度“双控”行动，简称为能耗“双控”。9 月 11 日 出台的《完善能源消费强度和总量双控制度方案》，提出“能耗双控”目 标是要推动能源清洁低碳安全高效利用，倒逼产业结构、能源结构调整， 助力实现碳达峰、碳中和目标，促进经济社会发展全面绿色转型和生态 文明建设实现新进步。“能耗双控”中对能耗强度（单位 GDP 能耗）的 优先度更高，发改委对《方案》的解读表明，能耗双控的核心是持续提 升能源利用效率，不断提高发展的质量和效益；将按照严格控制能耗强 度，继续将能耗强度降低作为经济社会发展的约束性指标，将能源消费 总量作为工作推进的指导性指标。我国能耗强度在过去的 30 年中呈现 不断下降的趋势，全国单位 GDP 能耗从 1990 年的 1.80 吨标准煤/万元 下降至 2020 年的 0.57 吨标准煤/万元。

从能耗双控的发展进程来看，整体目标不断趋严。“十一五”期间，国 务院成立节能减排工作领导小组，提出单位 GDP 能耗降低 20%的约束 性目标，基本完成目标任务。“十二五”期间，国家把单位 GDP 能耗降 低作为约束性指标的同时，首提合理控制能源消费总量要求，但未制定 具体总量控制目标。“十三五”期间，国家实施能耗总量和强度“双控” 行动，要求到 2020 年单位 GDP 能耗比 2015 年降低 15%，能源消费总 量要控制在 50 亿吨标准煤以内，但单位 GDP 能耗仅降低 13.2%，未完 成目标。进入“十四五”，“双碳”目标背景下节能降碳要求更高，提出 全国单位 GDP 能耗和二氧化碳排放分别降低 13.5%、18%的节能目标， 要求 2021 年单位 GDP 能耗降低 3%，节能任务更加艰巨。

下半年部分地区能耗双控仍有压力。8 月 17 日，国家发改委发布《上半 年各地区能耗双控目标完成情况晴雨表》，在能耗强度降低方面通报了青 海、宁夏、广西、广东、福建、新疆、云南、陕西、江苏等 9 个一级预 警的省区（形势十分严峻）；在能源消费总量控制方面，通报了青海、宁 夏、广西、广东、福建、云南、江苏、湖北等 8 个省区为一级预警。国 家发改委在通知中要求，能耗强度降低预警等级为一级的省（区），自通 知印发之日起，对能耗强度不降反升的地区（地级市、州、盟），2021 年暂停“两高”项目节能审查（国家规划布局的重大项目除外）。并要求 各地采取有力措施，确保完成全年能耗双控目标特别是能耗强度降低目 标任务。

中长期看，能耗双控有望常态化，对高能耗行业限制有望趋严。为完成 2021 年能耗双控目标，部分地区采取了限产手段，例如 9 月云南加强了 对钢铁、水泥、黄磷、绿色铝、工业硅、煤电等重点行业的管控，要求 9 月份水泥产量在 8 月份产量基础上压减 80%以上，10-12 月全部水泥 企业错峰生产时间不少于 40 天。除限产外，部分地区采取拉闸限电的 方式作为限产手段。我们认为，短期限产限电主要是地方为了突击达标 双控任务，后续强度可能弱化。但在“双碳”目标下，能耗双控有望常 态化，对高能耗行业限制有望趋严。

2.2 能耗双控有望助推玻纤行业格局改善

玻纤为新兴产业，单位产值能耗较低/性能优越，可助力实现全社会降碳。 玻纤可通过两种方式实现全社会降碳，一方面，玻纤本身单位产值能耗 较低，根据公开资料，我们测算 2020 年玻纤粗纱/电子纱单位产值能耗 分别为 0.08/0.05kgce/元，远低于钢铁/电解铝等材料的单位产值能耗。 玻纤可通过替代其他高能耗材料实现全社会降碳。例如在汽车轻量化趋 势下，在部分汽车零部件的原材料应用上，热塑类风电纱逐渐替代铝合 金/钢铁等。另一方面玻纤拥有强度高/质量轻/耐腐蚀性好等多种优良的 物化性能，可推动下游行业发展实现全产业链降碳。例如高模高强的风 电纱可推动实现风电叶片大型化，进而实现风电机组的大型化，而大兆 瓦的风机单位能耗通常更低（功率提升但能耗并未线性提升）。

玻纤能源成本占比约 20%，单位产量能耗指标仍相对较高。玻璃纤维是 以叶腊石、高岭土、石灰石等矿石原料，经过粉磨、高温熔化、拉丝、 后加工等工序制成。由于高温熔化环节需要消耗大量的天然气/电力，因 此玻纤生产成本中，能源成本占比相对较高，根据中国巨石债券募集说 明书，中国巨石玻纤生产成本中，电/天然气占比分别约 12%/9%。玻纤 单位产量能耗指标仍相对较高，根据公开资料，2020 年单吨电子纱/粗 纱能耗分别为 450/350kgce/t，高于玻璃/水泥的 279/108kgce/t。

玻纤吨能耗指标不断降低，趋势有望延续。根据《玻璃纤维行业“十四 五”》，“十三五”期间，玻璃纤维生产企业通过改进原料配方、提升熔化 效率、提高综合成品率等措施，不断降低产品综合能耗。其中，池窑粗 纱产品综合能耗先进值由“十二五”末的 500kg 标煤/吨纱降低至 350kg 标煤/吨纱，池窑细纱（7-9 微米）产品综合能耗先进值由“十二五”末 的 750kg 标煤/吨纱降低至 450kg 标煤/吨纱。“十四五”期间，要继续做 好节能减排技术创新，持续降低产品综合能耗水平，到“十四五”末，各主要生产线产品综合能耗要比“十三五”末降低 20%及以上，其中池 窑粗纱产品综合能耗降低至 250kg 标煤/吨纱，池窑细纱（7-9 微米）产 品综合能耗降低至 350kg 标煤/吨纱。

头部企业能耗指标更优，成本控制力更强。头部企业通常拥有技术优势 /规模优势，不论在能源的消耗上，还是原材料采购的成本上，相较小厂 均有优势。根据公开资料，我们大致测算 2020 年中国巨石/泰山玻纤/ 重庆国际/山东玻纤单吨玻纤纱天然气消耗量分别为139/194/197/165立 方米。其中山东玻纤产能规模虽相较泰山玻纤/重庆国际更小，但是吨天 然气消耗量偏低，我们认为主要由于山东玻纤拥有自备电厂，在能源的 消耗上更倾向于使用电能（如通过电能加热，从而减少天然气使用量）， 导致吨天然气消耗量偏低。在天然气价格大幅波动的情况下，由于头部 企业吨天然气消耗量更少/采购价格更有优势，头部企业的成本控制能力 更强，竞争优势更为凸显。

能耗双控下，行业新增产能难度提升。若按照能耗强度划分，根据卓创 资讯，截至 21 年 8 月末，一级预警/二级预警/三级预警地区国内玻纤在 产产能分别占比约 9.4%/49.1%/41.5%。玻纤在产产能有接近 60%分布 在能耗双控形势十分/比较严峻地区，而这些地区也通常为玻纤新增产能 的主要地区。在能耗双控背景下，部分地区对水泥/钢铁等能耗较高产业 进行了限产/限电。考虑到玻纤行业单位产量能耗仍相对较高，且玻纤落 后产能在环保/能耗指标上相对较差，我们认为能耗双控下，落后产能在 生产/扩张上限制有所趋严，行业新增产能难度增加，且新增产能落地节 奏不确定性提升。此外，在能耗双控常态化趋严下，我们判断玻纤行业 供给增速也可能常态化地弱于需求增速。

能耗双控助推行业竞争格局改善。近几年国内玻纤集中度不断提升，截 至 21 年 9 月末，国内粗纱/电子纱 CR3 分别为 62%/50%。由于头部企 业能耗指标更优，且在能耗双控下，落后产能扩张难度提升，我们判断 行业新增产能将以能耗指标更优的头部企业为主，从而进一步带动行业 集中度提升/竞争格局改善。

2.3 能耗双控有望引导厂商产品结构优化

能耗双控有望引导产业向低能耗方向发展，从而拉动玻纤在新兴领域的 需求。能耗双控目的是为了倒逼产业结构/能源结构调整，一方面有望引 导产业向低能耗方向发展，例如汽车轻量化；另一方面有利于新兴/低能 耗产业的发展，例如新能源汽车/风电等行业。汽车轻量化/新能源汽车/ 风电行业发展均带来玻纤应用的显著提升。在汽车轻量化方面，节能减 排是汽车轻量化的核心驱动力，材料轻量化成重点内容，而玻纤增强热 塑性塑料成为重要突破口。在新能源汽车方面，政策支持下近几年新能 源汽车销量快速增长，而新能源汽车对轻量化的需求更为迫切，从而加 快了玻纤在汽车领域的渗透。在风电应用方面，随着风电进入平价时代， 未来风电需求的增长主要依赖于度电成本的下降，大容量、长叶片、高 塔架被认为是降低度电成本的主要手段。1GW 风电叶片约需 1 万吨玻 纤用量，随着风机机型容量越来越大，风机叶片朝着大型化趋势演变， 每兆瓦风电叶片所需玻纤用量增加，长期利好风电用玻纤产品需求。

新兴领域需求提升，有望带动玻纤企业产品结构持续优化。玻纤厂商顺 应下游新兴产业发展趋势，不断提升高端产品占比，从而提升吨盈利水 平/抗周期能力。根据中国巨石公告，我们估算 20 年中国巨石高端产品 （热塑/风电/电子/高压管罐）占比约 73%，产品结构持续优化。

三、重点公司分析

中国巨石：玻纤行业龙头，产品结构持续优化，竞争力不断增强

公司产能规模行业第一，截至 21 年 9 月末，公司国内粗纱市占率达 34%， 凭借更强的盈利/融资能力，公司有望主导行业新增产能，市占率有望持 续提升。公司规划在“十四五”末实现热固粗纱/热塑短切/电子布均为世 界第一的目标。目前公司高端产品（热塑/风电/电子/高压管罐）占比超 70%，随着高端产品需求向好/公司相应产能投放增加，产品结构有望继 续优化，盈利水平/抗周期能力有望进一步增强。公司持续增加智能线占 比，而智能线人均效率更高/吨成本更低，有望继续带动公司吨制造成本 继续下探，并与同业差距继续拉大。

中材科技：玻纤高景气，叶片拐点将至，锂膜迎来爆发期

继续看好公司三大板块未来成长持续性。玻纤原纱和制品在优先保障风 电和复材板块需求的同时，改建电子线和新增高模产线也将贡献 22 年 全年产能增量，产品结构将进一步迈向高端化，生产成本也有下降空间。 2022 年公司风电叶片业务有望重新进入景气度上行阶段，风电大型化趋 势之下，公司海外客户和海上风电占比提升将增厚盈利。我们预计锂电 隔膜业务高景气有望贯穿 22 年全年，产品均价将进一步提升，公司产 能逐渐放量、良品率提升、客户合作持续推进，有望实现业绩快速增长。

长海股份：玻纤制品龙头，产能扩张加速，长期成长性凸显

公司是玻纤制品龙头，产业链一体化，竞争优势明显。目前公司拥有 30 万吨玻纤纱产能，我们预计公司公告的新建 60 万吨玻纤纱产能有望在 十四五期间逐步落地，届时公司玻纤纱产能有望达 90 万吨，产能规模 跻身行业前列。公司玻纤纱/制品同步扩张，增强产品销售灵活性/盈利稳 定性。玻纤复合材料的生产需同时使用玻纤和树脂，玻纤和树脂具有较 好协同效应。随着公司树脂产能的进一步扩张，协同效应有望进一步发 挥，有望带动整体盈利能力进一步提升。

山东玻纤：进击的玻纤龙头，综合优势明显

公司是山东国资委实际控股的玻纤“三小”龙头，业务集玻纤纱（含制 品）、发电供热于一体。目前玻纤在产产能 37 万吨/年，居全国第四，重 点布局于华东市场。公司通过冷修技改持续扩大产能规模，我们预计到 2025 年公司国内产能有望达 62 万吨。公司规模化、智能化、自有热电 等综合优势明显，单位成本呈下降趋势，随着产能规模扩大及冷修技改 推进，成本下降仍有空间。公司与全球玻纤龙头构建稳定合作关系，OC 为公司第一大客户。公司和 OC 合作共赢，OC 亦会给予公司一定的技 术（浸润剂）、管理支持。公司实施员工持股计划，彰显发展决心与信心。

四、风险提示

需求不及预期：我国玻纤需求中，仍有超过 20%的需求来自海外。对于 海外市场，若疫情继续扩散导致海外经济恢复不达预期，会导致我国玻 纤出口不及预期；对于国内市场，若因缺芯等因素导致汽车/电子电器等 行业产量不及预期，也会导致玻纤需求不及预期。

玻纤新增产能投放超预期：目前玻纤行业景气度较高，行业盈利性较好， 可能部分企业仍有较强扩产冲动，从而大幅扩产/加快投产，导致玻纤新 增产能投放超预期。

产品价格下滑超预期：在需求走弱或者新增产能投放超预期的情况下，玻 纤行业可能供大于求，导致玻纤价格下滑超预期，从而导致企业盈利不 及预期。

企业能耗指标获取及产能建设不及预期：在“双碳”目标下，“能耗双控” 可能常态化，企业获取能耗指标以及产能建设难度提升，从而可能导致产能 建设进度不及预期。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】「链接」。

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