东山精密的发展趋势（东山精密研究报告）

（报告出品方/作者：广发证券）

一、阔斧改革，“3 5”平台化管理提质增效

（一）新任管理层推动业务架构改革，“三大板块 五大事业部”协同发 展

苏州东山精密制造股份有限公司起源于1980年，1998年东山钣金正式成立，2007 年公司名由东山钣金变更为东山精密，2010年4月公司在深交所上市。早期的积累 为公司后来的战略调整提供雄厚的基础，2011年后，公司通过内生外购的方式不断 完善自身的业务体系。2016年，公司收购MFLEX，正式切入FPC主赛道；2018年， 公司收购MULTEK，全面覆盖PCB软、硬板业务领域，逐渐形成印刷电路板、TP&LCM、 LED小间距和精密组件为主的核心业务，产品广泛应用于消费电子、汽车、电信、 工业等市场。

新任管理层推进架构改革，形成“三大板块 五大事业部”业务架构。2020年以单 建斌先生为核心的新一代管理层接手经营后，推动公司业务架构改革，厘清各事业 部权责，优势业务做大做强，传统业务提质提效。目前，公司形成电子电路、光电 显示和精密制造三大业务板块，MFLEX、MULTEK、LED、触控显示以及精密制造 五大事业部的业务布局，并由集团总部统筹管理，促进各业务板块在研发、技术、 供应链、产品和市场等方面的协同性，不断通过整合内部资源，逐步构建起纵向一 体化的产业链竞争优势，为智能互联互通领域的客户提供全方位、一站式、技术领 先的综合产品解决方案。

公司营收不断增长，盈利能力持续改善。公司通过外延并购和内生发展驱动营收规 模不断增长，从2015年的39.93亿元增长至2020年280.93亿元，CAGR为47.73%； 公司的归母净利润从2015年的0.32亿元增长至2020年15.30亿元，CAGR为116.72%。 公司毛利率保持平稳，波动较小。自2020年新管理层推动改革后，公司盈利能力不 断改善。2021年Q1-Q3，在毛利率有所下降的情况下，公司仍然保持着5.49%的净 利率。

不断推进“降负债、调结构、稳经营”战略，资产负债率下降显著，财务费用率不 断降低。通过实施全面预算管理，公司严控资本性支出，不断调整和优化资本结构、 债务结构和融资渠道，风险控制水平不断提升。公司资产负债率已由20H1的72%降 低至21Q3的63%。债务结构优化背景下，财务费用率亦由20H1的2.58%下降至 21Q1-Q3的1.43%。

公司账龄结构不断优化，“现金为王”战略目标落实坚决。东山精密自20H1开始， 账龄结构不断优化，1年期以内应收账款占比由81%提升至21H1的85%。公司现金 回流速度得到充分保障，同时现金及现金等价物余额逐渐充裕。

（二）股权结构清晰稳定，员工持股计划彰显信心

公司股权结构清晰稳定，袁氏家族合计持股28.28%。截至2021年三季报披露，公司 董事长袁永刚持有公司股份11.83%，为公司第二大股东；第一大、第三大股东分别 为袁永峰、袁富根，持股比例为13.01%和3.44%，袁永峰同时担任公司董事和总经 理职位。袁富根和袁永刚、袁永峰三人为父子关系，袁氏家族合计持股比例为28.28%， 是公司的实控人。公司通过香港两家公司100%控股收购的MFLEX和Multek，并在 国内设立相关子公司开展相关业务。

员工持股计划彰显发展信心，有效激励核心员工共享发展成果。公司于2021年、2022 年连续推出员工持股计划，2021年员工持股计划参与总人数不超过200人，其中公 司董监高6人，其他公司及控股子公司部分总监级以上中高层管理人员、核心骨干不 超过194人，合计出资额为25,000万元。2022年公司拟设立针对董事、监事及高级 管理人员之外的核心管理人员和技术人才的员工持股计划，人数不超过350人。通过 施行员工持股计划，公司提高了和股东、员工利益的一致性，有效激励核心员工共 享公司发展成果，也彰显公司对未来发展的信心。

二、守扼筑墙，深耕消费电子优势赛道

（一）5G 时代推动 FPC 量价齐升，行业整体规模稳步增长

FPC全球市场规模稳步增长，2025年有望突破150亿美元。从市场规模来看，受益 于消费类电子的创新应用及5G智能手机更新换代，FPC市场规模持续提升。根据 Prismark统计，2021年全球FPC市场规模预计为138亿美元，2025年有望达到154 亿美元，五年年均复合增速为4.24%。从产品结构来看，PCB可分为普通板、多层 板、HDI板、封装基板和FPC板。与其他印制电路板相比，FPC具有配线密度高、重 量轻、厚度薄、可弯曲、灵活性强等特性，使其在PCB整体市场规模增长的情况下 维持稳定占比。根据Prismark数据，2019年至2025年FPC板占全球PCB市场份额将 始终稳定在18%~20%。

目前FPC需求量主要集中在苹果。从最初iPhone4中10颗FPC，12美元左右单价， 到2015、2016年苹果分别导入3D Touch与双摄新功能，功能创新同步推动硬件更 新升级，2016年推出的iPhone 7中使用了多达15~17颗FPC，其中多层、高难度FPC 占比高达70%，整机FPC面积约120cm2，ASP提升至23美元左右。2017年的旗舰 iPhoneX中使用高达25颗左右的FPC，ASP达到30美元左右，2020年推出的 iPhone12搭配达到28~30颗的FPC，ASP升至45美元左右。

1.量增：5G时代FPC天线&传输线数量和渗透率双升，苹果持续拉动FPC需求增长

5G时代基于扩充网络容量的需求，天线列阵从MIMO技术升级为更先进的Massive MIMO技术。MIMO系统提升天线数量，增加信息传输的物理通道，从而改善通信质 量，进一步提高下载速率。移动基站天线经历了一体化宏基站天线、基带处理单元 和射频拉远模块分离、MIMO天线、有源天线、Massive MIMO等发展阶段，传统的 TDD网络的天线基本上是2天线、4天线或8天线，而Massive MIMO的通道数达到 64/128/256个。

MIMO阶数提升带来天线数量提升。2T2R MIMO即基站有两个发射天线，对应手机 上有两个接收天线，4T4R MIMO则对应基站端四个发射天线，手机端四个接收天线， MIMO阶数越高，信道数量越多，所需的天线数量也呈现阶段性地增加。由于载波聚 合和信道复用等技术，MIMO阶数和天线数量并不是完全对应关系，但MIMO阶数提 升会直接带来单机天线数量提升。

以iPhone为例，天线阶数逐年上升，2018年发布的iPhone XS/XS Max开始使用4x4 MIMO。2017-2018年期间4x4 MIMO开始商用，以iPhone为例，15年苹果发布的 iPhone 6s开始使用2x2 MIMO技术，但是仅于Wifi天线；16年苹果发布的iPhone 7 开始在LTE天线使用2x2 MIMO技术，18年后的iPhone则开始使用4x4 MIMO，从而 实现更快的数据传输速度。

5G时代高集成度需求促使射频传输线随天线数量的增加而增加。5G网络下手机的 数据处理能力以及数据处理量都会得到相应提升，因此需要更多功能组件和更大的 电池容量，这些都持续压缩手机空间，天线可用设计空间越来越小，因此，智能手 机厂商对高集成度天线模组的需求也越来越强烈。天线需要通过射频传输线（RF cable）与主板相连，完成信号传输。伴随着5G时代天线数量的增加，手机市场射频 传输线的需求也将增加。

集成化趋势下，FPC替代射频传输线带来量增。传统设计使用同轴电缆将信号从天 线传输到主板，FPC（以LCP软板为例）拥有与天线传输线同等优秀的传输损耗， 可在仅0.2毫米的3层结构中携带若干根传输线，并将多个射频线一并引出，取代厚 重的天线传输线和同轴连接器，并减小至少50％的厚度，具有更高的空间效率。

2.价增：MPI、LCP替代传统PI软板，单机价值量明显增加

传统PI软板无法适应5G时代高频高速趋势。传统FPC电路板以聚酰亚胺（PI）作为 电路绝缘基材，PI膜和环氧树脂粘合剂作为保护和隔离电路的覆盖层，经过一定的 制程加工成PI软板。绝缘基材的性能决定了软板最终的物理性能和电性能，为了适 应不同应用场景和不同功能，软板需要采用各种性能特点的基材。但是由于PI基材 的介电常数和损耗因子较大、吸潮性较大、可靠性较差，因此PI软板的高频传输损 耗严重、结构特性较差，已经无法适应当前的高频高速趋势。

5G时代高频高速趋势下，MPI、LCP材质的FPC将逐步替代传统PI基材FPC。由于 MPI和LCP天线相比传统PI天线，具有工艺复杂、良品率低、供应商少等特点，单机 价值量将高于传统PI天线。以2017年iPhone X为例，LCP天线单机价值约为8-10美 元，而iPhone 7的独立PI天线单机价值约为0.4美元。MPI是非结晶性的材料，加工 生产难度介于PI和LCP之间，价格低于LCP，且在10-15GHz高频信号上的表现足与 LCP媲美，有望在5G时代崛起。（报告来源：未来智库）

（二）FPC 全球竞争格局稳定有序，MFLEX 市场份额持续提升

在成本、下游产业转移等因素影响下，PCB产业逐步向中国大陆集中。历史上全球 PCB产业经历了由“欧美主导”转为“亚洲主导”的发展变化。二十一世纪以来， 由于劳动力成本相对低廉，亚洲地区成为全球最重要的电子产品制造基地，全球PCB 产业重心随着电子产业转移，逐渐从欧美向日韩转移，之后又并进一步向中国大陆 集中。以Prismark的数据进行估算，欧美和日本的PCB产值全球占比不断下降；中 国大陆PCB产值全球占有率则不断攀升，于2020年达到53.7%。

从全球竞争格局来看，FPC行业集中度高，日资企业和中国台湾地区企业占据全球 FPC主要市场份额。作为PCB中最高端的细分子领域，FPC行业重资金、高壁垒， 导致行业集中度极高。根据Prismark报告，2020年日资企业和中国台湾地区企业软 硬板营收规模领先，其中中国台湾臻鼎和中国大陆东山精密的PCB及FPC营收规模 都分别排名全球第一和第三。

从中国大陆FPC厂商竞争结构来看，FPC的复杂生产工艺构建起技术及人才壁垒， 格局被其他企业打破可能性较低。FPC的生产流程包括镀铜、显影、蚀刻、表面处 理等化学制程，涉及很多化学反应，加工难度系数大。FPC企业拥有高新设备的同 时，还需配置大量具有专业知识和实操经验的生产和技术团队，对设备参数进行调 整和测试，对化学制剂用量和比例进行调配。因此，FPC行业存在技术及人才壁垒， 以组装等物理制程为主的消费电子公司切入FPC业务难度较大，中国大陆以东山精 密、鹏鼎控股为主导的供给格局稳定。

从海外FPC竞争厂商竞争结构来看，日韩系厂商产能收紧，中国大陆优质厂商份额 有望提升。日韩PCB企业最早布局FPC产品，苹果业务占比较高。2016年苹果手机 销量增速放缓后，日韩厂商开始谨慎对待FPC板块资本开支，产品更新迭代速度变 慢，竞争力逐渐下降。东山、鹏鼎等中国大陆厂商则持续扩产增收，提升市场份额。 根据Bloomberg数据，从营业收入及资本开支规模来看，中国大陆企业东山、鹏鼎 规模持续增长，日系企业旗胜、藤仓规模则不断下降，台系企业台郡维持相对稳定。

东山精密收购MFLEX，盐城厂助力产能扩张。公司2016年7月以6.11亿美元完成对 MFLEX 100%股权的收购，2017年5月投资约30亿元在盐城设立生产基地，对柔性 线路板、LED封装、盖板玻璃等项目进行扩产。为满足FPC和小间距LED下游客户 的需求，2017年12月公司签订补充协议，将固定资产投资总额增加至130亿元，再 次扩产LED封装及FPC线板等项目。东山精密2020年非公开发行股票的募集资金中， 有28亿元用于软硬板产能扩张及生产线技术改造，将加快印刷电路板业务发展，带 动公司收入和利润规模不断增长，持续提升市场份额。

（三）冲击手机新料号，单机 ASP 有望创新高

公司FPC业务跟随大客户产品更新迭代，盈利能力明显提升。以2021年9月发布的 iPhone 13 Pro为例，FPC主要用于零件与主板的连接，应用范围覆盖摄像头模组、 屏幕模组、无线通信模组、声学器件、电池等。近几年，MFLEX跟随大客户主要产 品机型的迭代，单机价值量获得稳步提升。根据公司《关于请做好东山精密非公开 发行申请发审委会议准备工作的函》的回复公告，2017年至2019年，公司FPC业务 快速发展，净利润分别为3.89亿元、8.24亿元和11.64亿元，均高于收购时评估的预 测净利润。

展望未来，我们认为柔性OLED显示面板技术有望进一步打开FPC市场空间。OLED 显示技术不仅具有自发光、视角宽、低功耗、高对比度等出色性能，同时可实现柔 性显示，在高端智能手机中的渗透率不断提升。OLED的工艺流程分为驱动背板段、 有机镀膜段和模组段三段，其中模组段中使用FPC的主要目的是在屏幕封装流程中 将液晶显示模组与手机主板连接起来。根据Omdia数据，2021年全球OLED面板出 货面积为1.38千万平方米，预计2025年将达到2.33千万平方米，年均复合增速为 13.9%。

随着国产面板厂商快速崛起，公司有望伴随国产链切入大客户面板FPC供应。历史 上大客户手机OLED屏幕供应商主要为韩系厂商，近几年国内面板厂商持续发力，逐 步打破韩系厂商一家独大的垄断局面，带动相应上游产业链的崛起，成为国内FPC 厂商新的增长点。产能方面，根据Omdia数据，伴随京东方柔性OLED产线产能陆续 开出，京东方柔性OLED产能份额将由2018年的8%快速提升至2022年的24%，未来 有望与三星产能比肩。出货方面，根据Omdia数据，京东方柔性OLED智能手机面板 出货全球第二。我们认为，随着京东方柔性OLED产能及出货快速提升，东山精密有 机会伴随国产链切入面板FPC供应，有望实现单手机中10美金以上的ASP增量。

（四）新产品填补波谷产能，提升整体盈利水平

公司iPhone业务的盈利水平具有较强的季节性，营收及利润波动较大。受iPhone 销售和备货周期的影响，公司营收的周期性较强，高峰期的单季营收大约是低峰期 的2倍。同时，低峰期公司的产能未能打满，利润的波动高于营收的波动，公司2018 年Q3单季度归母净利润约为Q1单季度的3倍。

公司拓展Airpods和iPad等产品填补波谷产能，提升盈利水平。随着公司在Airpods、 iPad等产品料号的不断增加，可以有效填补iPhone产品低峰期的波谷产能，逐渐实 现上半年淡季不淡，产能利用率提升带来的利润弹性也将远高于营收弹性，盈利能 力有望明显提升。

三、出奇伐谋，跨入汽车电子新蓝海

（一）新能源汽车市场爆发，公司进入新成长空间

1. 新能源汽车接棒智能手机，传统业务渗透空间打开

新能源汽车接棒智能手机，景气度继续延伸。在智能手机渗透率不断提高及移动互 联网普及的推动之下，全球智能手机从2007年的1.25亿部增长到最高2016-2017年 的15亿部，智能机渗透率由2007年的11%增长到2020年的80%，成为过去20年间电 子行业最大的推动力之一。全球汽车市场在2017年后出货量开始下滑，持续低迷， 而新能源车出货量从2015年的55万辆短时间增长到2020年的312万辆，渗透率由 2015年的0.8%提升至2020年的5.8%，国内新能源车2021年11月渗透率达到了 19.5%，环比上升1.2pct。成为汽车市场主要的增长点，成长动能充沛。

汽车电子占整车成本逐渐提高，公司传统业务渗透空间打开。根据IDC数据，全球 手机市场经多年增长，2021年市场规模预计超过5,000亿美元，而汽车全行业市场规 模远高于手机市场。汽车未来的发展趋势在于电动化、智能化、轻量化，汽车电子 是最重要升级点，在此推动下，汽车电子占成本比重不断提高，预计2030年后将达 到50%。根据Mckinsey的数据，在汽车智能化的驱动下，全球汽车电子价值量预计 将在2030年达到智能手机相当的市场规模，公司进入汽车电子领域的成长空间打开。

核心品牌厂商推动行业变革，供应链公司充分受益。从智能手机的发展历史来看， 每一轮的创新都是由核心厂商带动的，核心厂商自身也获得了长足发展。以苹果为 例，2008年手机出货量仅为0.14亿部，在带领智能手机渗透率不断提高后，2015年 出货量达到最高的2.32亿部。新能源车在经历一段时间的混战后，特斯拉脱颖而出， 2017年7月底首次交付Model 3并在2018解决大批量生产问题后进入爆发期，2017 年特斯拉交付10万台，2021年全年达到93.6万台。核心厂商对供应商的质量有着极 高的要求，但同时也对供应商的技术与管理起到了明显的带动作用。特斯拉等智能 汽车核心厂商的崛起也有望复制果链成长历程，带动产业链汽车电子公司长期发展。

2.立体布局汽车电子，优势业务带动其他业务持续渗透

东山精密凭借多年消费电子先进经验，坚定聚焦汽车电子，在优化管理结构、加大 产能投放、持续产品渗透，不断加强增长新动能。

管理端，公司高度重视汽车业务，在公司层面成立了汽车业务协调小组，领导带队 长期聚焦汽车电子业务。

产能端，2021年5月公司在上海临港设立基地东山新能源扩张产能，将实现新能源 汽车电子业务产能扩张和业务调整任务，包括轻量化零部件、电池组散热系统、充 电桩结构件业务等；2022年2月，公司变更募投项目，将募集资金投向新能源柔性 线路板及其装配项目，持续加码车载业务产能。

产品端，公司五大事业部中MFLEX、Multek、精密制造三个事业部已产生汽车业务 收入，TP/LCM将持续导入。2020年公司汽车业务收入达到6亿元，2021年上半年汽 车业务收入已达到2020年全年水平，我们预计2021年公司汽车业务收入有望实现翻 倍增长。公司依靠优势业务带动其他业务，持续向动力电池和整车厂渗透，有望实 现公司汽车业务单车价值量持续提升。

（二）汽车电子化浪潮推动，车用 PCB 多点开花

1.新能源车爆发提供充足量能，汽车电动化、智能化、轻量化带动PCB价能释放

电子设备是汽车电动化、智能化、轻量化的主要升级点，PCB作为电子元器件的核 心支撑体和连接器，单车价值量将迎来数倍增长。在此驱动下，全球车用PCB产值 有望扭转18年以来传统油车下滑带来的颓势，在2025年增长至89.15亿美元，复合 增长率达6.8%。

电动化：显著提升PCB用量，驱动汽车板高速成长

电动化背后的核心是电子化，显著拉动PCB的需求量。在传统汽车的电子元器件中， 动力系统需求PCB主要包括发动机控制单元，启动器，发电机，传输控制装置，燃 油喷射，动力转向系统等。与传统汽车相比，新能源车采用以“三电”电池、电机、 电控为核心的动力系统，带来PCB在MCU（电机控制器）、BMS（电池管理系统） 和VCU（整车控制器）三个模块的新增价值量。电动化直接带动单车PCB增量约2000 元，约为普通燃油车的5倍。

智能化：自动驾驶加速渗透，催生PCB新兴需求

汽车安全性、舒适性、智能性的需求不断提高，汽车智能化直接促进PCB用量提升。 根据中机中心数据，标配L2功能的乘用车21年11月终端渗透率提升至23.9%，智能 化趋势明显。根据Statista的数据，ADAS市场规模有望以超过20%的年均增速在 2023年达到319.5亿美元。

随着ADAS等级提升，自动驾驶需配备摄像头及雷达数量不断增加。以特斯拉Model 3为例，ADAS包含8个摄像头、1个雷达和12个超声波雷达。经佐思汽研测算，其ADAS 传感器的PCB价值超过500元。除此之外，随着ADAS渗透率快速提升，传感器、控 制器、安全系统用量大幅增长。此外，智能网联、智能座舱汽车、智能照明等持续 渗透也将不断提高车用PCB需求数量及价值量。

轻量化：带动车用FPC应用加速，孕育汽车板成长新空间

FPC对连接器持续替代，带来的PCB新增量。采集线是新能源汽车BMS系统所需配 备的重要部件，主要用于监控动力电池的电压和温度、数据采集和传输、过流保护 和异常短路自动断开等。此前新能源汽车动力电池采集线主要采用传统线束方案， 相对于传统线束，FPC线束方案具有高度集成、自动化组装、装配准确性、超薄厚 度、超柔软度、轻量化等诸多优势。FPC替代线束趋势明确，已逐渐成为新能源车 低压控制单元及BMS中提升体积比能量的常见方式，在新能源汽车新车型中占比不 断提高，有望带动单车FPC 500元以上的价值增量。

2.车用PCB国产替代加速，低集中度市场大有可为

车用PCB市场集中度较低，国产新能源车崛起给予国内PCB厂商崛起机会。根据 ChinaInResearch的数据，目前全球车用PCB市场CR5为36.8%，CR10为59.6%， 中国大陆及香港公司仅有两家。国内布局新能源车领域较早，在政策及技术进步的 推动下，国产品牌新能源车在全球已扮演重要角色，国内PCB厂商也将受益于国产 新能源车的市场地位，不断加速国产替代。

3.公司车用PCB业务进入增长快车道

公司车用PCB产品主要包括硬板和FPC，已进入北美新能源大客户并获得其他主流 车厂订单，步入发展快车道。2020年，公司生产的车载FPC产品与之配套的新能源 汽车超过40万台。针对未来新能源汽车良好的发展态势，公司积极实施数倍的产能 扩充计划，收入将进入高速增长通道。

公司变更部分募投资金用途，加强对于车载FPC产品布局。2022年2月18日公司拟 将“盐城东山通信技术有限公司无线模块生产建设项目”变更为“盐城维信电子有 限公司新能源柔性线路板及其装配项目”。近年来，新能源汽车市场快速发展，车 载FPC产品市场需求提升，公司作为国际领先新能源汽车制造商的配套供应商，进 一步完善产业布局，提升客户服务能力和市场竞争力，保障募集资金使用效益。

子公司MFLEX和Multek发展势头良好，为公司业务发展奠定坚实基础。MFLEX为 FPC全球排名前三的企业，在汽车电子领域布局多年。Multek是全球领先的互联解 决方案提供商，经营质效快速提升。2021年Multek加大了对汽车客户开扩的深度和 广度，国内客户也顺利实现供货。公司有望凭借软硬板实力，充分受益于新能源汽 车的起量以及PCB在电动汽车中应用的持续拓展，进入发展快车道。

（三）动力电池装机量快速提升，精密制造进入新蓝海

新能源汽车高成长激发动力电池需求，出货量快速爬升。根据真锂研究数据，全球 动力电池装机量预计将从2020年的190.5 GWh上升至2025年的1,765.5 GWh，因单 车装机量不断提高，动力电池增速将高于新能源车，未来5年CAGR为56%。根据SNE Research预测，2023年全球动力电池需求缺口为18%，到2025年将达到40%。在需 求量高度确定的情况下，全球动力电池厂商加快投资与扩产，2021年以来，头部动 力电池厂商资本开支同比大幅增长。根据广发机械测算，到2025年，全球龙头企业 的动力电池产能可达2091Gwh，其中中国企业产能1617.4GWh。动力电池厂商加速 扩张产能，将拉动精密结构件需求，相关厂商将持续受益于新能源车高景气度。

电动汽车动力电池包由多个电池模组构成，每个电池模组由多个锂电池电芯组成。 精密结构件在动力电池的电芯、电池模组和电池包结构中起到了重要的作用。在电 池包和电池模块层级，精密结构件起到了固定和保护的作用，对动力电池的稳定性 和安全性有重要的影响。在电芯层级，精密结构件的质量可以直接影响电池的密封 性和能量密度等特性。

受益于动力电池产能高增长和汽车轻量化趋势，精密结构件市场空间快速扩大。根 据高工锂电测算2017年至2020年，中国锂电池精密结构件产值由31.4亿元增至75.8 亿元，年复合增长率为34.15%。2025年锂电池精密结构件产值可达270亿元。

公司精密制造业务积极向车载转型，有望降低通信行业周期影响。汽车轻量化趋势 不断提高单车用铝量，而公司起家于钣金业务，拥有全面成熟的铝合金加工能力， 将顺应趋势持续增长。价值量方面，公司车用精密结构件业务已导入北美新能源车 龙头企业，将为客户提供支撑件、散热片、隔离、电池盖等锂电池精密结构件，并 持续导入新料提升单车价值量。产能方面，公司于2021年上半年在临港成立东山新 能源公司，加码新能源汽车精密结构件业务。（报告来源：未来智库）

（四）光电显示稳定发展，车载业务有望突破

新能源带动汽车行业回暖，车载显示出货量快速增长。根据Omdia数据，2020年车 载显示面板出货量为1.47亿台，受益于行业高景气度，预计2021年出货量同比大幅 增长26%，未来五年出货量将稳步提升，预计2025年出货量达2.37亿台，五年CAGR 达10%。

汽车智能化趋势提高单车屏数，各类车载显示屏出货量大幅增长。传统汽油车用屏 幕主要为中控屏，部分增加仪表显示屏，在智能化趋势下，电子后视镜、抬头显示、 后座娱乐等屏幕的渗透率将快速提高。2021年前三季度来看，电子后视镜和后座娱 乐同比增长超40%，抬头显示增长超35%，均高于中控台与仪表显示，新能源车快 速渗透趋势将持续提高单车屏幕数。

车用屏幕尺寸不断增大，价值量增长动力持续。Omdia预测，2021至2025年，中控 台显示与仪表显示9.x以下尺寸屏幕占比呈下降趋势，9.x以上尺寸屏幕占比呈上升趋 势，其中12.x尺寸屏幕占比提升最为显著，总体表现为市场采用的车载屏幕尺寸日 益增大。受益于屏幕尺寸增长，价值量持续攀升，车载显示价能充沛。

发挥产业链一体化优势，公司光电显示业务持续向好。公司是行业知名的触控面板 及液晶显示模组制造商，2020年触控面板及LCM模组业务实现营收40.9亿元，同比 增长7.04%，2021上半年度实现营收30.48亿元，同比增长81.64%，在行业内形成 竞争优势。得益于成熟的技术和稳定的客户群体，公司LCM领域业务一直发展稳定。 2021年上半年，公司进一步整合了触控面板及液晶显示模组业务，充分利用产品线 在研发、供应链、销售等方面的高度协同性，进一步加强一体化的产业链竞争优势， 提供全方位、一站式的综合服务。凭借优势业务带动，有望导入车载显示领域，为 光电显示板块提供成长新动能。

四、盈利预测和投资分析

电子电路产品：消费电子领域，5G时代天线连接FPC数量增多和苹果FPC使用量增 加推动行业整体规模提升，公司凭借专业能力和持续产能释放不断抢占全球份额， 稳固龙头地位，品类拓展拥抱大客户成长；汽车电子领域，公司PCB产品进入北美 新能源车大客户供应链并持续获得其他主流车厂订单，为公司贡献强劲增长动能， 整体给予电子电路业务未来三年10.0%、15.0%、15.0%的营收增速。毛利率随着原 材料价格逐渐恢复及成本控制加强而不断修复，给予未来三年16.5%、17.0%、17.0% 的毛利率水平。

LED显示器件：公司LED封装业务成长性良好，随着公司经营管理改善及产能逐步 释放，LED封装业务未来三年有望维持20.0%的营收增速，毛利率提升至18.0%。

触控面板及液晶显示模组：受印刷电路板优势业务带动客户导入进度，TP&LCM业 务向中等尺寸发展，并有望在车载领域孕育新成长动能，给予未来三年15.0%的营 收增速。受益于经营管理改善，给予未来三年11.0%、11.5%、11.5%的毛利率水平。

精密组件产品：2021年受制于通信技术变革导致的材料转变，给予-5.0%的营收增 速。随着汽车客户的逐渐导入，公司凭借结构件等新产品不断提升价值量，给予2022、 2023年25.0%的营收增速。受益于车载业务占比提升及通信业务触底回升，毛利率 将逐渐回归至合理水位，给予未来三年17.0%、17.5%、17.5%的毛利率水平。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】。未来智库 - 官方网站

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