创业投资上市的一般流程（创业投资一文刺破）

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其实，无论是在融资还是在并购交易中，披露函的重要性和作用其实都不可小觑。因此，公司方和投资方都应将投入到主交易文件中的精力中的一部分分配给陈述和保证条款和披露函内容，从而降低因公司方披露不完整、不真实、不充分或投资方未能根据披露内容进行准确评估而给交易本身带来的不必要的风险和阻碍。

谨以此文，详述风险投资中披露函的常见表述和作用，让公司方和投资方在面对披露函时不再迷茫。

2016年，在媒体上热炒许久的“富士康并购夏普”，剧情可谓一波三折。在夏普公司董事会通过“决定以向鸿海及其关联企业（下称“富士康”）发行新股的方式，将夏普公司的控制权转移给富士康”的决议后不久，富士康公司于2016年2月25日宣布推迟签署收购日本电子产品制造商夏普的最终协议。对此，外界多有猜测可能与富士康于2月24日收到夏普提交的一份约3500亿日元（约合203.35亿人民币）的“或有债务”清单[1]有关。简言之，夏普公司在签署协议前夕，向富士康做披露（Disclosure）时出了重大问题，导致富士康宣布决定暂停交易，待风险评估后再进行综合考量。

由此可以看出，披露函（Disclosure Letter）在交易中的重要性不可小觑。然而实际上，在风险投资业务中，公司方和投资方都将大量的时间和精力放在了增资协议（Stock Purchase Agreement）和股东协议（Shareholders Agreement）等主交易文件中具体条款的“拼刺刀”之上，而将披露函当成一个可有可无的环节而忽略掉。

本文将从以下四个方面对披露函进行分析和阐述。

一、你知道什么是“陈述与保证”吗？

为了更好地理解披露函，首先需要理解“陈述与保证”（Representations and Warranties）

“陈述与保证”条款是增资协议的必备条款，将其拆开来看：

“陈述”一般为公司方对交易基础性事实的声明，是对公司过去发生、目前既存的事实状态的描述；

“保证”是公司方对过去、现在以及未来事项向投资方提供的信用保证，其目的是为了消除投资方和公司方因信息不对称而产生的不信任或不良后果。

投资方视角

对于投资方而言，由于尽职调查并不能穷尽一切风险，因此投资方需要公司方在增资协议中列明“陈述与保证”条款并出具相应披露函，从而降低或转移风险。

如果公司方违反陈述与保证条款，承诺方（通常可包括但不限于公司、创始股东、现有股东等，具体见双方在协议中约定）一般会按照双方在交易文件中会约定的损失赔偿责任条款以及解约条款承担相应的赔偿责任。

因此，“陈述与保证”条款通常也可被视为尽职调查的补充。

公司方视角

对于公司方来说，向投资方进行“陈述与保证”，能够加快双方交易的实现速度。

因为在增资协议中一般都会将 “陈述和保证条款项下的所有阐述和保证均持续真实、准确” 作为交割前提条件，这也相当于给投资方吃了一颗定心丸，从而使投资方愿意在较短时间内实现交割。

条款内容

虽然根据行业情形不同、具体交易情况不同，“陈述和保证”条款具体内容也不甚相同，但一般的，“陈述和保证”条款通常会包括但不限于：

1. 公司存续、商业实践等均合法合规
2. 协议签署所需审批（不限于政府和公司层面）已完结
3. 公司账目、会计记录、银行账户等均合法合规
4. 公司经营状况无重大不利影响
5. 公司存续、商业实践等均合法合规
6. 法律行动现状，无索赔、诉讼、仲裁等
7. 重大合同披露
8. 公司存续、商业实践等均合法合规
9. 税务义务已履行
10. 协议签署日至交割日无重大变化
11. 不存在关联交易的陈述
12. 保险等风险控制措施已落实
13. 无未披露义务
14. 兜底性条款，确保上述所作的陈述和保证真实、有效

二、披露和披露函又是什么呢？

（一）披露（Disclosure）

披露，实际上即为公司方将不符合上述“陈述与保证”条款的事实状态告知投资方，从而免除公司方违约责任的行为。一般情况下，公司方的披露需包含足够的细节，从而使投资方能够确定所披露事项的性质和范围，衡量其承担的风险，并视情况采取降低估值、在交易文件中细化责任条款甚至于推迟交易、放弃交易等等手段。

（二）披露函（Disclosure Letter）

披露函，即为公司方为了达到披露目的、免除违约责任而向投资方出具的函件。披露函通常分为两个部分，分别为“确认性披露（Affirmative Disclosure）”和“负面披露（Negative Disclosure）”，也可称之为“一般披露”和“特定披露”。

1. 确认性披露

“确认性披露”通常为公司方针对双方事先在“陈述与保证”条款中商定的事项进行披露，通俗来讲，该等事项通常为可以通过公开记录进行实际查询或者已在事先向投资方提供的尽调材料中出现过的投资方已知或应知事项。

常见表述为 “披露函第16条第(2)项披露了公司拥有及正在使用的知识产权资产。该等知识产权资产能够满足公司为了日常经营及为了满足目前的计划及提议而必需的所有知识产权资产及业务信息” ，那么则需要在披露函第16条第（2）项中对公司拥有及正在使用的知识产权资产进行披露。

当然，尽可能多地披露“确认性披露”事项一般更为符合公司方的利益，因为如果公司方就特定的陈述与保证条款作出了足够详细的披露，那么当投资方认为公司违反该陈述与保证条款时，公司方通常可以成功抗辩；同理，较少地对“确认性披露”事项进行披露则更为符合投资方的利益。也正是由于公司方和投资方存在上述利益冲突，因此双方均应谨慎对待拟议的“确认性披露”。

2.负面披露

“负面披露”则为公司方在披露函中列明的与“陈述与保证”条款不相符合的例外情况，常见表述为 “除披露函第12条第(6)项披露的内容外，公司在正式设立日后并未借入任何款项”，那么公司方则需在披露函的第12条第（6）项中对公司在正式设立日后借入的款项进行披露。

3.其他方面

公司方除需要准备上述披露函外，另需将附带被披露文件副本（下称“披露包”）交付给投资方并由双方留存。双方均应确保披露包中所含内容相同。

投资方视角

对于投资方来说，无论在融资前对公司方的尽职调查做的有多么深入，都可能发现公司存在之前未发现的新问题。因此，投资方不应忽略披露函的重要性。公司方在提供披露函和披露包后，投资方可针对被披露的内容进一步询问，以确保披露内容足够详细、清楚；同时，投资方应做到充分理解被披露信息的潜在风险，即使公司方是在交易最后一刻披露了某些重要的信息，投资方也应采取降低估值、延迟交割等方式以适当考虑该披露事项的潜在影响，否则一旦出现公司方在披露函中披露了陈述和保证条款的某项例外情况，但投资方并未充分理解其潜在风险并作出合理预判，那么在交易完成后，一旦因该例外情况而对投资方自身造成损失，则投资方无法因该项例外情况向公司方追究其违约责任，更甚者可能导致公司或业务的价值远低于投资方最初的设想，从而导致本次投资失败。

公司方视角

对于公司方来说，准备披露函的过程可在交易律师的协助下完成，具体披露细节应由公司方相关部门工作人员在仔细阅读陈述与保证条款后仔细准备并核实，且披露口径通常应与尽调口径相同。值得注意的是，即使公司方了解到投资方已知悉部分特定内容，但公司方也应确保披露函中已包含该部分投资方已知或应知的内容；另外，如果公司方尚不确定部分内容是否应被披露，则应当事先征求律师意见，一般情况下将该等信息披露出来更为稳妥和谨慎。

三、披露函常见表述

（一）中文版本

附件 披露函

本披露函系根据（签署方）签署的《增资协议》的要求编制。

本披露函是《增资协议》的一部分，本披露函中的条款号与《增资协议》陈述与保证中的条款号相对应，对应条款下的披露内容可视为《增资协议》陈述与保证中对应条款的例外。本披露函中使用但未另行定义的术语应与其在《增资协议》中具有相同含义。

【以下即为披露内容】

（上下拖动进度条即可查看）

（二）英文版本[2]

[DATE]

[NAME]

[COMPANY]

[ADDRESS]

[CITY&STATE]

Gentlemen:

We refer to the Stock Purchase Agreement (the “Agreement”) to be entered into today between the und-ersigned individuals Party A (the “Company”) and Party B (the “VC”) pursuant to which VC is to add th-e capital to the Company as provided in the Agreement.

This letter constitutes the Disclosure Letter referred to in Section 3 of the Agreement. The representatio-ns and warranties of the Company in Section 3 of the Agreement are made and given subject to the di-sclosures in this Disclosure Letter. The disclosures in this Disclosure Letter are to be taken as relating t-o the representations and warranties in the section of the Agreement to which they expressly relate and to no other representation or warranty in the Agreement.

Terms defined in the Agreement are used with the same meaning in this Disclosure Letter. References t-o Appendices are to the Appendices to this Disclosure Letter.

By reference to Section 3 of the Agreement (using the numbering in such Section), the following matter-s are disclosed:

[describe particularly any exceptions]

Very truly yours,

[COMPANY]

四、你了解披露的作用吗？

正如上文所言，在风险投资中，陈述与保证条款、责任条款和披露函，都属于投资交易中风险分配的一部分，都有着非常重要的作用。

投资方视角

投资方可以通过披露函了解关于公司方的重要信息，从而及时发现并评估公司方存在的风险及问题，因此投资方可要求公司方在交割前需根据公司业务实际情况不断更新披露函内容。

公司方视角

对于公司方来说，充分、真实、正确地进行披露主要有以下两方面作用：

第一，披露函能够保护公司方免遭因违反陈述和保证条款而承担的违约责任和相应的赔偿责任。

但是值得注意的是，公司方在披露函中披露的内容仅能够免除对抗投资方的违约责任，并不能当然免除其法律义务和法律责任；例如，公司方如在披露函中披露“公司上述租赁合同尚未完成租赁合同备案”，并不能因此当然免除公司方租赁合同需完成备案的法律责任；

第二，真实、充分、正确地进行披露可使公司避免因欺诈导致的增资协议无效，甚至公司方的刑事责任[3]。

公司方需了解在合同法项下如果一方采取欺诈手段骗取另一方签订合同，另一方有权主张撤销或者变更合同并要求损害赔偿，如果情节严重可构成刑事犯罪。

综上所述，披露函的重要性和作用均不可小觑。公司方和投资方都应将投入到主交易文件中的精力中的一部分分配给陈述和保证条款和披露函内容，从而降低因公司方披露不完整、不真实、不充分或投资方未能根据披露内容进行准确评估而给交易本身带来的不必要的风险和阻碍。

参考文章

[1] 详见文章《剧情反转！富士康暂停收购夏普：被“坑”了》。网址为：https://news.mydrivers.com/1/471/471509.htm。

[2] 载《Model Stock Purchase Agreement with Commentary》第238-239页。

[3] 详见安杰律师事务所《并购协议中披露函的准备与审阅简析》，网址为：https://mp.weixin.qq.com/s/fpykGAGXPFRLUwe-JdDOpg

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