顶级高手都是专注者（都是时间的长期主义者）

顶尖高手，都是时间的长期主义者。

巴菲特信仰价值投资，借助数十年复利的力量，成为投资领域世人敬仰的一代宗师；贝索斯以长期价值为中心，坚持用户至上，带领亚马逊成为全球市值最高的企业之一；任正非带领华为，以客户为中心，以奋斗者为本，长期坚持艰苦奋斗，成为中国科技领域最闪亮的名片。

长期主义是专注长期价值的认知方法与行为模式。

长期主义的态度是专注，始终面向未来，才能穿越周期，用长期的确定性，对抗短期的不确定性；长期主义的方法是深耕，不刻意追求短期的极致效果，注重大量单次动作累加后的精彩；长期主义的收获是水到渠成，是做时间的朋友，借助复利的力量，实现价值的飞跃。

我们从第一天起，就奉行长期主义，九宇资本专注新经济一级市场股权投资，六合咨询专注新经济产业与公司研究，三思智库专注GNEC新经济系列峰会，扎根产业，研究驱动，投研一体，无论是创业、投资，还是研究，都是长期的马拉松，拼得是实力，更是耐力，只有聚焦长期价值创造，才能跳出短期利益的视角，时间最为公正，日拱一卒，功不唐捐，定会收获丰厚的回报。

六合咨询新增“长期主义”栏目，我们搜集整理巴菲特、贝索斯、任正非等长期价值实践者的致股东信、公开演讲/交流或媒体采访等一手信息，让我们一起重读经典，复盘伟大企业的成长路径，汲取顶尖企业家的思想养分，做时间的朋友，做一名长期主义者。

巴菲特与伯克希尔·哈撒韦概述：

1956年，巴菲特创立巴菲特合伙公司，管理资产30万美元；1964年，巴菲特掌管资金2,200万美元；1965年，巴菲特合伙公司接管纺织公司伯克希尔·哈撒韦；1968年，巴菲特合伙公司掌管资金上升至1亿零400万美元；1969年，巴菲特对股市过度投机充满忧虑，并认为依靠投资股票获取回报将会变得越来越难，宣布清算巴菲特合伙公司；此后，巴菲特继续担任伯克希尔·哈撒韦公司董事长兼CEO。

伯克希尔·哈撒韦是由伯克希尔与哈撒韦2家公司合并而成。伯克希尔最早可以追溯到塞缪尔·斯莱特，1790年在罗得岛州创建的美国第1家纺织厂；哈撒韦是霍雷肖·哈撒韦在1888年建立的纺织品生产公司。二战结束后，美国纺织业重心向南方转移，而伯克希尔作为北方纺织品制造企业，没能做出相应调整，业绩显著下滑；1955年，伯克希尔与哈撒韦合并，取名为伯克希尔·哈撒韦。在合并后的7年，伯克希尔·哈撒韦整体上是亏损的，资产净值大幅缩水37％。

到1962年12月，巴菲特首次大量买入该公司股票，并持续买进该公司股票，到1965年5月，巴菲特合伙公司接手管理伯克希尔·哈撒韦。在此后长达约20年，尽管巴菲特及团队做出很多的努力，想挽回纺织业务的颓势，但最终还是无功而返。

巴菲特转向投资收购其他业务，却打开更为广阔的商业空间。1967年初，借助收购国民产险公司（NICO）进入保险行业，成为伯克希尔·哈撒韦发展的重要基石；1972年，巴菲特以蓝筹印花公司（不久后并入伯克希尔·哈撒韦）名义收购喜诗糖果；1973年，巴菲特开始在二级市场买入《波士顿环球》与《华盛顿邮报》股票；80年代，投资可口可乐等，均给伯克希尔·哈撒韦带来可观回报。

1965年，巴菲特接管伯克希尔·哈撒韦时，它只是家经营不善的纺织厂；到2019年，伯克希尔·哈撒韦成为保险经营为核心的多元控股公司，旗下子公司覆盖铁路运输、能源、精密制造等，投资过苹果、可口可乐、美国银行、美国运通、卡夫食品等，截至2019年6月14日，市值5,040亿美元，成为美国第6大市值公司。

我们本期选择巴菲特1962~1963年致股东的信，希望各位enjoy！

正文：

巴菲特致股东的信（1962年）

关于合伙人协议

今年把很多投资都放在公司控制上，因而如果把Dempster公司股份，估计为50美元/股的话，我们总资产到10月底，约增加5.5%。今年道琼斯表现不好（因此我们跑赢道琼斯指数22.3个百分点），如果表现好的话，我们的相对业绩就将会变得很难看。我们今年的业绩有40%可以归功于Dempster资产价值的增值，其它投资则贡献另外60%。

我想提醒各位的是，我并没有刻意去猜测市场情况，只是在市场上的股票价格显得昂贵时，就自然把目光放在其他资产上。今年的表现，应该说，具有相当的偶然性。

基本规则

由于有合伙人坦白地承认，看不太懂我的整封信，尤其是，我把信写得越来越长。我在此，再次强调几个关于合伙企业的基本规则，当然有些合伙人会觉得这种反复重复，实在让人难以忍受，但我宁愿10个合伙人中有9个感到无聊郁闷，也不愿有1个合伙人误解其中的基本规则。

1、任何保证给予一定回报率的承诺都是放屁（我们这里当然也没有这种承诺）。

2、在任何一年，如果我们未能取得6%的回报率，则下一年，那些选择每月收到一定资金的合伙人，会发现收到资金将有所减少。

3、我们提到的年回报率，是指我们投资组合的市场价值与其年初时的市场价值对比，这跟税收情况没有关联。

4、我们到底是做得好还是不好，主要看当年道琼斯指数情况而定，而不是看我们的绝对收益情况。只要我们战胜道琼斯指数，我们就认为在这年做得比较好，否则的话，你们就应该无情地把西红柿扔向我的头。

5、虽然我认为5年是更加合适的时间段，但是退一步来讲，3年是最短最短的检测投资绩效的时间段。如果在累积3年（或更长）的时间里，我们的投资绩效表现糟糕，那无论是你们，还是我自己，都应该考虑更好的让资金保值增值的方式。

6、我从来都不懂如何去预测市场的未来走势，也不会试图去预测商业产业在未来的波动。如果你们认为我可以去预测这些东西，或者认为这些预测对于投资行为是非常重要的因素，那你们就不应该加入这个合伙企业。

7、我不可能对最终的投资结果有所保证，但以下是我能作出的承诺：

a、我们的投资将是基于价值，而非市场的流行观点。

b、我将致力于，通过在最大范围内确保投资的安全边际，来减少可能遇到的永久性资本损失（非暂时性短期损失）。

c、事实上，我、我的妻子与孩子的全部净资产，都投资在合伙企业当中。

1962年的表现

我们不断地告知我们的合伙人，我们将在道琼斯下降的时候闪耀光芒，而在道琼斯上升时涨红双颊。上述预言在今年得到证实。

由于在近几个月中重整旗鼓，市场并没有像有些人预测的那样，出现令人惊恐的下跌。指数一度从年初731点跌至6月份535点，在年末又重新恢复至652点。在1960年年末，道琼斯指数是616点，所以虽然过去2年，市场有比较大的波动，但实际上，我们目前面临的市场，离1959年和1960年的市场并不远。

我们的收益情况

我们的累计收益情况

我个人想法是，并没有科学根据，长期而言，我们所能取得的最好成绩就是，年均复合增长率超过10％。所以上述的结果可能未来将会需要向下修正。

对于资金增加可能带来投资绩效下降的忧虑，我在去年年报当中，已经有所提及。资金增加，目前对我们的投资来说，有利有弊，总体而言，我认为对我们的绩效不会有明显影响。

我已经保证，在我认为会对投资绩效有影响时，及时将判断告知各位。从1957的30多万美元到1962年的700多万美元，我目前仍不认为资金增加会降低我们的投资绩效。

下面是4家有代表性的大型投资基金和道琼斯指数以及我们投资业绩的比较。

与其他基金对比情况

复利的快乐（10万美金增长情况）

以上是10万美金分别按照5%、10%、15%的年利率复合增长10年、20年、30年的情况。

Dempster Mill Manufacturing Company

1962年，我们的突出表现是控制这家公司。该公司主要生产价格低于1,000美元的农场器械，包括灌溉系统。

这家公司面临的情况是没有利润、低存货周转率、销售业绩停滞不前。我们大约在1961年8月，将这家公司大部分股权买下，均价约28美元。当你买下这家公司后，对你而言，市场的价格波动已经不再重要，重要的是，这家公司的资产到底价值几何。

买下该公司后，我们努力尝试降低该公司成本，降低其管理费用，提高其资金利用效率。然而所有的这些努力都化为泡影，在6个月后，我们意识到需要给这家公司带来些新变化。

一个朋友向我介绍Harry Bottle，在他的帮助下，所有一切都走上正轨。他不但完成了我们的所有目标，还为我们带来了不少有利的惊喜。目前该公司持有的证券价值约35美元/股，生产制造部分的价值约16美元/股。

巴菲特致股东的信（1963年）

1963年的表现

1963年对我们而言，是个好年景，我们在这年的收益率为38.7%。上述收益率并不是我得出好年景结论的原因，是不是好年景，关键要看是否跑赢大盘。如果我们收益率是负的20%，而大盘是负的30%，我仍然会认为是个好年景。

我们的收益情况

我们的累计收益情况

运营方式

在开头，我总是要得文字上的精神分裂症。一方面，我知道许多合伙人希望，我详细介绍下我们的生意情况；而另一方面，我也知道，有不少的合伙人对我喋喋不休感到烦躁，希望我能够少说多干。

为了同时满足上述两种合伙人需要，我决定在这里，只简单地把我们三种不同性质的投资标的介绍下，想了解详细情况的人，可以看看附录中的具体例子。

我们的三种性质的投资，其实从长期来看，在收益率上，应该不会有太大不同。最终我们都希望在10~15年的时间内，任何一种投资都可以取得在年复合增长率上，战胜道琼斯指数约10%，这也是我们的目标。

三种投资在之前的信已写过，这里不再累述。对于控股的投资方式，我们不会纯粹为了要主动而主动。但是在需要我们主动采取措施，使我们的资金运用达到最佳状态，我们将毫不犹豫的采取行动。

合适的买入需要时间。在有必要的情况下，我们可以加强已买入公司的管理水平，重新分配其资金，然后取得令人满意的销售业绩或促成某项合并。而上述的这些事项，可能要花上好几年的时间才能完成，对于取得控制权的投资而言，往往需要花费较长时间，才能看到利润。也正因为如此，在买入时，我们需要宽大的安全边际，否则我们宁愿错过一些“机会”。

取得控制权的投资，在刚开始的时候，往往受大盘的波动影响，而在之后，则会有独立于大盘的表现，最后的结果比WORKOUTS（套利交易）相对大盘的独立性还要高。

在目前的情况下，普通投资占据最大比例，其次分别是WORKOUTS（套利交易）、CONTROLS（投资控股）。

附录1：TEXAS NATIONAL PETROLEUM（TNP）

TNP是我们的WORKOUTS（套利交易）投资标的，是个相对较小的石油及天然气生产商，数年来我对它大概有一定的了解。

1962年初，我听到有关于它将卖给Union Oil of California 的传闻。我从来不会介入这种谣言，虽然如果谣言成真，则在早期介入无疑将可以得到更大利润。

1962年4月初，相关交易被正式宣布。TNP在市场上有3种非常不错的证券。

1、利率为6.5%的债券（总值650万），我们购买了约26.4万美元的债券；

2、总值370万的普通股，其中40%为管理层持有，估计卖出后每股将可获得7.42美元。我们在宣布交易到股票停止上市6个月中，购买了6.4万股股票，

3、65万份可以以3.5元的价格购买普通股的权证。我们在6个月内，购买了8.32万份，占其全部权证的13%。

该项交易被管理层否决的可能性为零，因为该交易就是管理层商谈的结果，而且最终的价格也不错。

唯一美中不足的是，需要遵从必要的税收裁决。Union Oil是使用standard ABC production payment method作为其资金渠道的。The university of southern California是production payment holder。由于The university of southern California的慈善机构身份，导致在资金偿付上有所拖延。

上述情况给TNP造成新的麻烦。虽然如此，我们确信USC（The university of southern California）是愿意放弃其慈善机构身份的，在把所有钱从银行借到手后，他们仍然可以得到满意的利润。这导致交易延期，但并未威胁到交易本身。

当我们在4月23~24日与公司沟通时，他们预计公司结算将在8、9月间进行；在5月底举行的股东会中，公司表示结算将在9月1日实施。

在随后的几个月中，我们与公司管理层进行了电话交流，具体内容摘要如下：

6月18日，公司秘书表示：Union Oil被告知对其有利的IRS（美国国税局）裁决已经制定出来，但是尚需要更多的IRS人员审议，裁决仍然有望在7月做出。

7月24日，公司主席表示他预期IRS的裁决会在下周初做出。

8月13日，公司财务告知我们，TNP、Union Oil、USC的人都集中在华盛顿，试图推敲出个裁决结果。

9月18日，公司财务告知我们，虽然IRS表示裁决将在下周做出，但是截至目前尚未有明确消息，公司预计其卖出每股价格仍将为7.42美元。

9月底我们收到裁决结果，相关交易于10月31日完成。

我们持有的债券在11月13日被偿付；之后，我们将持有的权证转换成股票；1962年12月14日，收到每股3.5美元；在1963年2月4日收到每股3.9美元；1963年4月24日，收到每股15美分；还将会在未来的1~2年内收到每股4美分的收益。考虑到我们一共有14.7万股，即使每股4美分的收益也是可观的（3.5 3.9 0.15 0.04=7.59>7.42）。

以上是一次具有普遍意义的例子，首先，交易所需时间超过通常所需要的时间；最后的股票偿付额比预计额度略高一些。拜TNP所赐，交易花费更长的时间，我们也获得了点额外的收益。

在债券方面，我们投资26万美元，平均持有约不到5个月。我们获得了6.5%的利息收入和1.5万的资本利得。这样算来，这笔套利交易年化收益率约20%。

附录2：DEMPSTER MILL MFG.

相关投资开始于1956年，当时每股售价18美元，而每股净资产72美元，公司流动资产（现金、应收账款、存货）减去所有负债后，除以总股本的价值为50美元。

在长达5年的时间里，我们小笔小笔的买入该公司股票，总体买入均价在16~25美元范围内。

到1961年中期，我们约持有公司30%股权。在1961年8~9月份，我们开始在30.25美元价位大量买入，持股量上升到70%。

我们提拔其执行副总裁为总裁，看看情况是否能有所改善，然而情况依然不妙。

在1962年4月23日，我们请来Harry Bottle做总裁。在Harry的帮助下，公司情况有了很大起色，我们得以在1963年以平均每股80美元把公司出售。

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