独角兽的合理估值（独角兽这么好当吗）

爱分析近日发布的互联网财富管理估值榜中，挖财、随手科技两家个人财务工具起家的公司均有入围，分别位列第二、第五名排名虽然很靠前，但我们给予的估值（挖财估值32亿元，随手科技17亿元）均低于两家公司新一轮融资报价，原因何在？原因在于我们对此类公司现有模式发展有不同的看法，下面我们就来说一说关于独角兽的合理估值?我们一起去了解并探讨一下这个问题吧!

独角兽的合理估值

爱分析近日发布的互联网财富管理估值榜中，挖财、随手科技两家个人财务工具起家的公司均有入围，分别位列第二、第五名。排名虽然很靠前，但我们给予的估值（挖财估值32亿元，随手科技17亿元）均低于两家公司新一轮融资报价，原因何在？原因在于我们对此类公司现有模式发展有不同的看法。

个人财务工具的历史是这样的

海外个人财务工具巨头是财捷（NASDAQ:INTU），市值超过260亿美元。挖财董事长李治国曾表示，财捷是该公司早期对标公司。在海外，个人报税需求是支撑财捷每年数十亿美元营收的基础，但这一模式无法成功复制到国内。因此，在国内，像挖财、随手完全是创新探索的结果。

2014年之前，个人财务工具还属于纯互联网工具模式，以积累用户、获取流量为目标。记账理财是第一种流量产品类型，挖财和随手均于2010年首批发布了此类APP；另一种是信用卡管理，随手旗下“卡牛信用卡管家”表现不俗，累计用户超过6,000万，APPStore同类排名常年在前50；第三种是理财社区，两家公司相关产品月活用户数均在数千万级别。

通过这三种流量产品，两家公司累计注册用户数量均超过1亿。在P2P兴起的年代里，有一批同类创业公司进入这一领域，都以失败告终，唯独挖财、随手坚持下来，但也不得不面对商业化难题。

虽然收入来源众多，理财产品销售依然是核心。随手创始人谷风公开表示，2015年理财产品销售额400多亿，而挖财运营年报披露，截至2015年末，理财累计交易额超600亿，最高单日交易额12.11亿。从运营数据来看，几百亿似乎做的不错，但能表明这种商业模式可支撑10亿美元以上估值吗？

模式不性感，没有大钱途

挖财销售的理财产品以非标债权为主，资产包括保理、电商贷、消费贷等多种类别，同时采取资产包和散标两种销售模式。

此模式与P2P资金端巨头网信理财、铜板街类似，但挖财、随手们的用户转化效率远远不及前者。以2015年为例，网信理财1,000多万用户创造了700亿交易额，排名第二的铜板街，近1,000万用户换来超过600亿交易额。但是，累计用户过亿、10倍于前者的挖财、随手，交易额差不多在400-500亿，并未体现出明显优势。

另外，从业务模式看估值模型，也存在明显劣势。由于零售模式没有明确对标，我们先看高端销售的估值方法，再推导出零售类业务。

高端产品销售（针对高净值人群）公司的估值方法，一般按年发行资产规模*0.1，设定乘数为0.1的基础是，高端产品销售的高佣金比例。以私募基金为例，认购费比例在1-1.5%之间。相比之下，挖财、随手等销售佣金比例又会是多少呢？我们参考下公募基金和股票，交易费率极低，普遍在千分之三到万分之三之间，差一个量级。

再则，资产荒导致的资金端弱势不可逆转，没有规模优势的资金端公司，利差已经微薄到忽略不计。如果套用上述方法为挖财和随手估值，系数恐怕就不是0.1，而是0.01了。

理财产品销售另一大头是标准化的公募基金。挖财还尚未在此方向发力，目前是为众禄金融导流。事实上，公募基金代销的机会已不大。占据公募基金半壁江山的货币基金被余额宝和东方财富瓜分殆尽，没有机会。股票基金本质和股票交易类似，你什么时候看到过一款叫做股票超市的APP？所以也没有机会。

理财产品销售是传统流量巨头才玩得起的模式。360旗下金融子品牌你财富，上线不到1年，月销规模就与挖财接近持平。蚂蚁金服旗下招财宝，累计交易金额已经突破5,200亿，单日最高交易额38亿。

以上分析综合来看，目前最为看重的理财产品销售并不能为挖财、随手带来多大估值提升。

其余的盈利模式主要以向外导流为基础，如推荐贷款、信用卡办卡、证券开户、证券交易等。我们以推荐贷款为例进行分析。

推荐贷款模式，本质与融360一致，收费难度其实很大。融360的收费模式按重要程度排序分别为按每次贷款申请、按每次贷款成功、按广告费三种模式。前两种收费模式都要求对接到信贷经理或者金融机构业务部门，按融360创始人叶大清的说法，这些早期都是靠刷脸才谈下来的。

因此，挖财和随手要复制融360可能性不大。其实，挖财信用卡管家的贷款商城中，排在前两位的便是融360和好贷，而非直接放贷机构。第三种模式，按广告费获取收入天花板很低，肯定不能满足做大估值的需求。

想提高估值得这样

从提高估值出发，我们认为挖财和随手科技加快自营资产端建设、或者转型零售资产管理，才有机会。

• 加快自营资产端建设

  完整的借贷交易链条对于估值提升帮助极大。2015年3月，陆金所A轮投后估值近百亿美元；8月，中国平安以20亿美元白菜价把平安普惠送给陆金所，帮助陆金所形成完整的交易链条；2015年底，陆金所估值达到185亿美元。估值几近翻倍的背后，资产端平安普惠功不可没。再对比下交易链条不完整的宜人贷（NYSE:YRD），市值只有40亿元人民币。

  前文提及的网信理财，其母公司网信财富搭建了以产融模式为核心的借贷交易链条，估值过百亿。铜板街也于去年9月推出了资产端开放平台铜金所，计划打造金融资产交易所。

  挖财、随手自建资产端的先天优势是信用卡场景，代还信用卡是最直接的切入点。目前，挖财的信用卡代还是导流给卡卡贷。另一个可以建立的资产端是授信业务。这方面的先行者是蚂蚁借呗。截止2016年4月底，蚂蚁借呗上线一年，累计为3,000万用户发放贷款494亿元。

  当然，资产端建立也非一蹴而就。从信用卡、记账大数据到授信，必然很多的坑要跳、有很长的路要走。挖财2015年初就已经推出在线信贷产品“快贷”，产品上线1年多，进展并不明显。

  不像电商和支付平台，挖财、随手并无交易流水数据支撑，信用卡和记账数据只是部分建立了用户资产负债表和现金流量表。基于这部分数据建立的模型距离实际授信还有很大差距。而且，蚂蚁借呗花了1年累计放贷也不足500亿，不能完全满足数千亿交易胃口的挖财、随手。

  虽然自建进程缓慢，但我们看到，挖财已经开始积极投资布局资产端。去年挖财投资了美利金融、车猫金融两家消费金融资产端公司。同时，挖财还参股了小微企业信用评估公司冰鉴和企业记账工具账王，意欲布局小微企业资产端。

• 转型零售资产管理

  资产管理的估值基础是AUM（资产管理规模）*（0.2~0.3）。相比金融产品销售，资产管理的估值乘数得到数十倍提升。

  记账工具用户投资净值低，对于理财的高收益需求并不旺盛，随存随取的需求更为重要。而且，这部分用户缺乏金融产品甄选能力，金融超市的散标模式对于用户而言是骚扰，简单粗暴的活期理财才是上选。

  通过整合现有的资产端，挖财和随手有能力为用户提供一款活期高收益产品。经过主动管理的金融产品获取用户能力惊人。以东方财富为例，核心产品活期宝是基于货币基金打造的理财产品，2015年交易额4,200亿元，足以震撼所有创业者。

  而且，目前正值行业整改期间，新创的零售资产管理公司正苦于无法大规模投放广告。挖财和随手已经具备足够的用户基础，资产管理规模有望迅速上量。

整体而言，我们依然看好挖财和随手未来发展空间，只是需要作出更加迅速有效的改变，而非依靠金融产品销售、贷款导流提升估值。期待下半年看到挖财们做出的积极调整，届时爱分析给予的估值也将不是区区5亿美元，而是10亿美元甚至更高。

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