上海音会议系统工程（深耕音通讯设备）

（报告出品方/作者：方正证券，陈杭）

1 公司概况：深耕音视频通讯设备

公司主要从事高清及超高清视频会议摄像机、视频会议终端、会议麦 克风等音视频通讯设备的研发、生产、销售和相关技术服务，其产品 已广泛应用于商务视频会议、教育录播、政企业务、远程教育、远程 医疗、网络直播、红外测温等多个领域。

公司自成立以来专注视频会议摄像机细分领域的技术研发，掌握了音 视频通信设备的核心技术。从专业级摄像机起步，不断进行技术学习 和积累，逐步形成自主知识产权，已成为我国国产化专业级摄像机的 代表企业之一。

1.1 主营业务：以视频会议摄像机为核心，积极扩张业务

公司主营业务以摄像机为主，视频会议终端和音频设备为辅。2021 年，摄像机实现营业收入 4.98 亿元，占总营收的 83%。同时视频会议 终端和音频设备的营收保持高速增长趋势。

1.1.1 摄像机：公司主要产品，以专业级摄像机为主

摄像机是公司核心产品。从图像显示的清晰度来分，公司的产品涵盖 1080P、4K 和 8K（正在研发中）。从产品外观结构来分，公司的产品 包括云台摄像机、枪机等。从技术水平来分，公司产品以专业级摄像机为主，向消费级和准广播级摄像机方向延伸。

一、专业级摄像机业务

专业级摄像机是公司主打产品，是音视频通讯的重要工具。主要应用 于视频会议、教育录播、政企业务、远程医疗等领域。经过多年发展， 公司专业级摄像机从方案上经历了 FPGA 到 SoC 方案的演变，分辨率 也从 1080P（高清）提高到 4K（超高清），从普通机型发展到具备一 定 AI 能力的智能摄像机，产品功能越来越强大，能满足更多应用场 景的需求。公司专业级摄像机主要分为视频会议摄像机、教育录播摄 像机、双光谱红外热成像仪等。

二、消费级摄像机业务

公司的消费级摄像机主要指 USB 摄像机。USB 摄像机与传统专业级 摄像机相比简单易用，可广泛应用在个人办公、在线教育、个人娱乐、 自媒体、小微企业视频会议等。公司在 USB 底层开发上具备核心技 术，产品通过了 Zoom/Skype/腾讯等权威认证，具备色彩还原准确、 视频低延时等核心优势。

三、准广播级摄像机业务

广播级摄像机是目前摄像机领域最高级别摄像机，主要应用于广播电 视领域，其图像质量高，性能全面，但价格较高。目前具备广播级摄 像机技术的企业属于少数，在国际上主要以索尼、松下等世界知名企 业为代表。目前，公司的技术水平已逐步从专业级摄像机跨越到准广 播级摄像机。

1.1.2 视频会议终端：掌握核心技术，具有超强互通性

公司的视频会议终端从功能和结构上来划分，可分为一体化终端和分 体式终端。从适用的视频会议系统模式来看，可以分为传统专网专线 视频会议终端和基于云视频的视频会议终端。

一、传统专网专线视频会议终端

公司基于传统专网专线的 C9、C9Pro、C9S 等一系列高清视频会议终 端产品采用专用多媒体芯片和嵌入式 Linux 系统开发，支持 ITU-T H.323 和 IETF SIP 协议，具备双路 1080P 视频编解码能力和宽带音频 处理能力，能够与国内外主流视频会议厂商的平台和终端互联互通。 传统的视频会议系统大多采用 MCU 架构。在这种架构下，以 MCU 作为中心平台设备，其他设备通过各个分会场的终端设备接入 MCU 集中进行数据处理、网络处理以及会议管理，从而组成一个完整视频 会议系统。

MCU 架构视频会议系统下主要包含中心平台设备、系统管理软件、 终端设备、软件终端、音视频设备等几个部分。

二、云视频会议终端

云视频会议是以云计算为核心，由服务提供商建设云计算中心，企业 无需购买 MCU，无需大规模改造网络，无需配备专业 IT 人员，通过 租用服务的形式，实现在会议室、个人电脑、移动状态下进行多方视 频沟通。视频会议运用云计算以后，提升了其方便性、快捷性、易用 性，使其在对经营成本高度敏感的小微企业中得以快速普及，尤其在 新冠疫情影响下，云视频会议解决了众多企业因无法现场交流造成的 业务开展问题。

1.1.3 会议麦克风：视频会议的核心设备之一

公司音频产品主要是视频会议专用的全向麦克风，具有全方位智能拾 音功能，可以应付多人双向语音通信，屏蔽杂音，且不产生回声。近 年来，伴随云视频会议的需求爆发，摄像机、麦克风、扬声器三合一 的一体化 PC 音视频外设产品市场需求大幅增长。

1.2 同业比较：行业定位相对独特，市场地位较为稳固

1.2.1 可比公司基本情况

公司的主营业务为高清及超高清视频会议摄像机、视频会议终端、会 议麦克风等音视频通讯设备的研发、生产、销售和技术服务。按照中 国证监会发布的《上市公司行业分类指引（2012 年修订）》，公司所属 行业为“计算机、通信和其他电子设备制造业（C39）”；根据《国民经济行业分类》国家标准（GB/T4754-2017），公司所属行业为“计算 机、通信和其他电子设备制造业（C39）”，所属细分行业为“非专业 视听设备制造（C395）”中的“影视录放设备制造（C3953）”。 公司从所属行业、业务模式、细分产品类型以及信息披露完整性等角 度考虑，选取会畅通讯、杭州晨安、苏州科达、亿联网络、海康威视、 大华股份、奥尼电子、罗技作为同行业可比公司。可比公司的相关信 息均来自其公开披露资料，其中罗技数据来源其 2022 年年报（即 2021 年 4 月 1 日-2022 年 3 月 31 日）。

1.2.2 可比公司在经营情况及衡量核心竞争力的指标方面的比较

经过十多年的发展，公司成为视频会议品牌厂商、系统集成商等众多 下游客户重要的专业音视频通讯设备供应商。尤其在视频会议摄像机 细分领域，公司掌握众多自主研发的技术，包括优异的图像处理技术、 音视频编解码技术、AI 技术等，在产品成本、功能、性价比等方面较 同行业国内外的竞争对手具有一定的竞争优势。 公司在会议摄像机细分领域拥有一定的市场地位和品牌知名度。根据 艾瑞咨询《2020 年中国视频会议行业研究报告》，在中国视频会议产 业链中，基础设施提供商包括会议摄像机、编解码、MCU、视讯终端 等细分领域，其中在会议摄像机细分领域，代表公司有 VHD（维海 德）、 Logitech（罗技）、Polycom（宝利通）和好视通等。其中宝利 通和好视通等品牌厂商均向公司采购会议摄像机产品。

Frost＆Sullivan 预计全球视频会议设备市场规模 2020 年达到 27.5 亿 美元（折合人民币约 179 亿元，按中国人民银行 2020 年 12 月 31 日 官方公布的汇率 1 美元=6.5249 人民币计算），其中北美地区（指美国 和加拿大，又以美国为主要市场）收入占比最大，达到 38%，对应金 额约为 68 亿元人民币；亚太地区在全球的收入占比排名第二，约为 31%；而中国占亚太地区收入的 59%，对应收入规模约为 32 亿元人 民币。公司 2020 年主营业务收入约为 6.69 亿元，以此推算，约占全 球视频会议设备市场总规模的 3.7%，其中国内销售约 2.4 亿元，在中 国市场的占比约为 7.50%；在美国市场销售约为 3.9 亿元，在北美地 区市场占比约为 5.74%。

公司的研发投入较大，盈利能力较强。从研发投入来看，公司 2021 年研发投入占营业收入比例为10.78%，可比公司中仅苏州科达的2021 年研发投入占比高于公司。公司 2021 年销售毛利率为 46.13%，高于 可比公司毛利率的平均值 45.29%，可比公司中仅苏州科达和亿联网络 高于公司。综上所述，公司在技术实力等方面具有一定优势。

1.3 股权结构：公司股权集中，陈涛为公司控股股东和实控人

公司股权较为集中，陈涛为公司控股股东和实控人。陈涛先生任公司 董事长兼总经理、法定代表人，直接持有公司总股本的 49.11%。同时 直接持有公司第二大股东维海投资 28.41%的股权，通过与维海投资股 东签署一致行动人协议进而控制维海投资。因此陈涛共计享有公司 66.40%的股份表决权，对公司的重大决策和生产经营会产生重大影 响。

1.4 财务分析：国内外需求强劲，大幅拉升公司营收水平

因疫情带动海内外需求，公司营收与利润实现明显增长。2018 年度到 2021 年度公司营业收入分别为 2.18 亿元、2.85 亿元、6.70 亿元、6.00 亿元；归母净利润 0.50 亿元、0.51 亿元、1.68 亿元、1.50 亿元；扣非 归母净利润 0.47 亿元、0.54 亿元、1.86 亿元、1.39 亿元。 2021 年公司营收同比略有下滑，但相较 2019 年营收依然大幅增加。 公司营收主要来自于摄像机和视频会议终端，2018 年至 2021 年公司 摄像机业务和视频会议终端业务营收合计占比超 90%以上。自 2020 年疫情爆发，摄像机需求大幅增加，使得公司 2020 年营收成倍增长。 2021 年疫情缓和，视频会议行业整体需求的波动造成公司业务略有下 滑，使摄像机需求放缓，公司摄像机业务逐步恢复到正常水平，公司 摄像机营收同比下降 17.09%，公司全年营收同比下降 10.43%。整体 来看，疫情快速扩大视频会议产品的普及和应用，使公司业务渠道快 速拓宽且业务规模快速提升到更高台阶，从 2019 年不足 3 亿元的营 收规模，上升至 2020 年、2021 年稳定在 6 亿元以上的营收。此外， 2021 年国内销售营收超过国外销售营收，同比上涨 39.07%，对摄像 机业务放缓带来的影响有所抵消。

公司毛利率略有波动，整体较为平稳。2018 年度到 2021 年度公司的 综合毛利率分别为 49.35%、47.04%、48.72%、46.13%，公司盈利能 力良好，毛利率水平基本保持稳定，未出现毛利率大幅下滑的情形。 整体来看，2020 年综合毛利率水平较高，主要系 2020 年消费级摄像 机的毛利率大幅提高且占销售收入的比重增加，从而带动 2020 年毛 利率上涨。 此外，2018 年到 2021 年的可比公司毛利率平均值分别为 45.32%、 46.98%、49.84%、45.29%，公司与同行业可比公司的毛利率及毛利率 变化趋势不存在较大差异。

公司始终重视研发及创新投入，获得较大竞争优势。2018 年至 2021 年，公司期间费率分别为 12.78%、15.74%、12.21%、11.13%，总体 呈下降趋势。公司研发费用分别为 0.30 亿元、0.41 亿元、0.50 亿元、 0.65 亿元，占营业收入的比例为 13.77%、14.30%、7.52%、10.78%， 整体保持较高水平。充足的研发投入以及众多自主知识产权的研发成 果，可以有效保证公司在音视频通讯设备制造领域的核心竞争力。

剔除疫情因素影响后，公司营收依然实现较快增长。由于新冠疫情对 公司业绩的拉动作用不可持续，因此预计公司业绩短期内存在一定的 不确定性。剔除疫情影响后，2020 年度估算的营业收入和净利润分别 为 3.89 亿元和 0.91 亿元，相比 2019 年依然有较大幅度增长。

1.5 经营模式：ODM 与自有品牌相辅相成，助力业绩稳步向好

公司定位于“音视频通讯设备及解决方案供应商”，主要向国内外品 牌厂商（包括视频会议、教育录播品牌厂商等）、系统集成商、经销 商等企业及个人用户提供摄像机、视频会议终端、会议麦克风等音视 频通讯设备来获取收益。公司经营模式以 ODM 模式为主，并逐步发 展自有品牌模式，另有极少量的 OEM 模式。

公司采取目前经营模式的原因具体如下：视频会议行业是一个寡头垄 断的行业，国内有华为、中兴通讯、苏州科达等行业巨头，国外有宝 利通、思科等国际知名品牌厂商。用户在品牌选择、产品使用习惯等 方面相对固定，新品牌短期内难以得到市场认可。公司如以大规模销 售自主品牌视频会议产品，需支付较高的市场开拓、仓储物流、销售 及售后服务等费用，且短期内的销售收入规模受限，市场开拓风险较 大。 公司设立之初，定位为音视频通讯设备及解决方案的专业供应商，为 宝利通、中兴通讯、苏州科达等品牌厂商提供配套的音视频产品，节 约开发市场的大量时间和降低前期投入风险，快速积累资金和客户资 源。公司自 2008 年成立至今，坚持以 ODM 模式为主，其他模式为辅， 使公司获得了快速的发展，业务规模节节攀升，证明了该模式是符合 公司发展逻辑的。与此同时，公司也在持续丰富自有品牌产品品类， 积极拓展自有品牌销售渠道，自有品牌的销售规模不断提高。

1.5.1 ODM 与自有品牌模式下摄像机的业绩差异分析

2019-2021 年 ODM 模式下摄像机实现营收为 1.95、5.38、4.26 亿元， 毛利率分别为 47.30%、49.15%和 45.82%；2019-2021 年自有品牌实现 营收 0.27、0.62、0.69 亿元，毛利率分别为 46.11%、48.12%、45.42%。 除此之外，ODM 模式下公司不需要承担产品运输、售后服务等各项 开支，可节约大量销售费用，产品价格由公司和客户协定；自有品牌 模式下，需建立售后服务网络，自主设计和开拓渠道进行销售，支付 市场推广促销费用、仓储费用和售后服务费用等，营销投入较大。

自有品牌发展初期，适当降低毛利率来抢占市场。在销售单一或标准 化产品时，自有品牌模式的销售毛利率一般会高于 ODM 模式。2021 年自有品牌模式中端摄像机的毛利率比 ODM 模式低，主要是由于公 司有针对性地降低自有品牌模式中端摄像机的销售价格以提高其销 量。2021 年自有品牌模式下消费级摄像机的毛利率低于 ODM 模式， 这是由于 ODM 模式下消费级摄像机在国外的销售占比较高，毛利率 也高，导致自有品牌模式下消费级摄像机的毛利率低于 ODM 模式。（报告来源：未来智库）

1.5.2 ODM 业务夯实根基，营收持续稳定增长

公司与客户的合作模式主要有：1）客户提需求，公司独立定制开发 实现产品生产；2）对于复杂的新产品，由客户和公司共同研发；3） 客户根据公司现有产品情况，直接采购公司产品，同时贴上客户的品 牌商标。公司的生产模式主要是“以销定产”，即根据客户的销售订单 情况制定生产计划并组织生产。2021 年公司 ODM 模式实现营收 4.98 亿元，占比 83.68%。

1.5.3 ODM 与自有品牌模式共同发展

ODM 与自有品牌模式不同，不易产生竞争。公司自有品牌主要通过 电子消费类渠道，面向个人办公、个人主播、中小型企业等客户群体 进行销售。而 ODM 客户主要为视频会议品牌厂商、教育录播品牌厂 商、系统集成商等，属于专业集成渠道客户，该类客户通过集成发行 人产品形成视频会议系统解决方案，面向政府、金融、大企业等大客 户进行销售。在消费电子市场空间足够广阔的背景下，公司自有品牌 业务的发展不会影响 ODM 客户的合作稳定性。 积极发展自有品牌，营收不断扩大。自有品牌模式是公司以维海德品 牌对外销售产品，享有定价权，可以根据市场情况自主定价。公司自 有品牌在视频会议摄像机细分领域具有一定的品牌优势，基于承接 ODM/OEM 客户订单所积累的技术基础，不断丰富自有品牌产品品 类。2021 年，公司自有品牌实现营收 0.94 亿元，占主营业务收入比 重 15.82%。

扩充产能，增强实力，以品牌溢价实现利润回报。公司在国内、欧盟 和美国均注册了多个自有品牌商标，客户遍及亚洲、北美、欧洲、澳 洲和非洲约 50 多个国家和地区，凭借可靠的产品质量和良好的产品 体验，在行业内赢得了较高的品牌声誉。未来公司会加强品牌建设， 包括 VI 设计、品牌策划、品牌宣传等，逐步强化公司的品牌形象。 同时通过建设线上线下销售渠道，提高自有品牌产品的销售规模，以 品牌溢价获取更高的利润回报。

2 发展前景：掌握多项核心技术，开拓第二增长曲线

2.1 持续研发投入，掌握多项核心技术能力，竞争优势显著

2.1.1 自研能力日益增强，为 ODM 及自有品牌模式积累技术

公司注重研发投入，自研能力不断提高。目前公司已经拥有以图像处 理技术为核心的全套摄像机算法，主要包括 3A 控制算法（自动曝光、 自动白平衡、自动聚焦）、去马赛克（Demosaic）、颜色矩阵（CCM） 校准、降噪处理（Noise Reduction）、锐化、宽动态等算法技术。研发人员方面，截至 2021 年底，公司研发人员 216 名，占公司员工比例 38.16%，其中本科以上人员占比 81.02%。

2.1.2 产品不断更新迭代，核心部件自主研发

将 SoC 芯片应用到视频会议摄像机产品开发中。公司较早以 SoC 芯 片替代传统 FPGA 芯片进行摄像机产品开发，并成功应用到视频会议 行业，降低了视频会议摄像机的综合成本，同时丰富了产品功能，推 动视频会议摄像机的进一步普及。 较早地实现 4K 摄像机的量产和市场推广。公司在 2016 年便开始进行 4K 超高清摄像机的研发并成功实现量产和市场化推广。陆续通过定 制开发 4K 光学变焦镜头、定制 AA 自动化装配设备（Active Alignment 自动调焦机）等措施，确保摄像机的成像质量，以技术和高性价比的 优势快速抢占市场先机。

人工智能（AI）在摄像机产品的应用。公司自主研发了基于 SoC 平 台 NPU 的人脸检测算法，采用深度学习 AI 技术，大幅提高检测性能 和检出率（带口罩人脸检测），应用于教学跟踪、自动框选和红外双 光测温等场景中，使摄像机产品具备智能化功能。 自行设计和生产摄像机核心部件。行业中多数企业选择直接采购国外 进口机芯，加上外壳和连接线简单组装成产品的方式，该模式下产品 成本高，厂商不能掌握核心技术，缺乏市场竞争力。而公司不外购机 芯，通过自主研发图像处理算法、自动调焦算法等技术，与舜宇光学、 腾龙光学等国产镜头品牌合作开模定制镜头，大幅降低了生产成本。

2.1.3 产品类型丰富，应用范围广泛

公司目前形成全面、丰富的产品类型。1）从分辨率角度：公司摄像 机以高清 1080P 为主，超高清 4K 产品技术也已推广应用多年，目前 研发 8K 产品；2）从行业应用角度：公司产品涵盖视频会议、教育录 播、远程医疗、政企业务、自媒体、网络直播、红外测温等各种不同 场景，应用领域广泛。目前已逐步实现准广播级摄像机研发，技术水 平与索尼、松下等世界一流厂商差距缩小，国产替代日趋明显。

2.1.4 下游客户稳定，助力公司发展

公司主要通过 ODM 模式与客户建立业务合作关系。公司作为全球音 视频领域众多知名企业的重要合作伙伴，客户包括国际著名视频会议 品牌商 Haverford Systems Inc.、Plantronics Inc.、QSC,LLC 等；国内视 频会议品牌商苏州科达、中兴通讯、上海赛连、齐心好视通等；电信 运营商中国移动、中国联通、中国电信等；教育录播品牌商鸿合智能 等。公司与客户保持稳定合作，有利于公司长远发展。

2.2 摄像机产品横向延伸，终端与音频开拓第二增长曲线

2.2.1 摄像机知名度位居行业前列，向消费级和准广播级摄像机延伸

公司在核心产品摄像机领域业务规模和品牌知名度位于行业前列，经 过多年发展和积累，公司积累了上千家国内外客户资源，范围涵盖了 视频会议品牌厂商、教育录播品牌厂商、音视频设备品牌商、系统集 成商及众多经销商客户。公司不仅是国内外众多知名企业的重要合作 伙伴，同时也是云会议生态链的主要设备供应商。

消费级产品拓展顺利，准广播级产品进入实用。公司 2020 年度摄像 机出货量接近 80 万台，其中消费级摄像机增量最大，出货 42.5 万台。 2021 年随着疫情影响减弱，消费级摄像机销量与价格虽有回落，但相 较不受疫情影响的 2019 年，销量年均复合增长率为 34.6%，价格年均 复合增长率为 23.8%，总体增速仍旧可观。准广播级摄像机方面，目 前公司部分高端产品被客户应用在专业舞台表演领域，产品图像显示 的清晰度、用户的视觉体验已经接近广播级摄像机水平。

2.2.2 视频会议终端与音频设备开拓第二增长曲线

视频会议终端产品进军电信运营商行业，成功中标中国移动。公司终 端产品均成功取得工业和信息化部核发的《电信设备进网许可证》， 得以顺利进入电信运营商行业。在贵州广电项目、新疆专用通讯局项 目、河南省党员建设项目、内蒙专用通讯局项目、山东灯塔工程项目 等一系列的省、市级网建设中，与系统集成商一起制定方案，参与项 目竞标，获取订单。例如，公司于 2021 年 6 月成功中标中国移动云 视讯采购项目，又于 2022 年 5 月中标中国移动视频会议行业智能硬 件生产及服务项目 2022 年第一批采购项目。2019-2021 年公司视频会 议终端设备产品分别贡献营收 3715.59、4508.09、5365.59 万元，单价 分别为 2045.02、2405.47、2590.07 元，毛利率分别为 53.15%、53.23%、 57.94%，均呈现逐年递增态势。

音频产品系列稳步发展，为公司提供新增量。公司经过多年的积累和 发展，逐渐掌握音频 3A 算法（自动降噪 ANS、自动增益 AGC、空间 回声消除 AEC）、结构声学、音频测试等方面的专业技术，并成功推 出了专业会议麦克风产品（全向桌面数字麦克风、全向球形悬挂数字 麦克风等）、拾放音一体化产品（SpeakerPhone），以及音视频一体化 产品（VideoSoundBar）。2019-2021 年，公司音频设备产品分别实现 营收 396.53、644.81、894.26 万元，毛利率分别为 37.99%、45.69%、 48.94%。在营收和盈利水平上都实现了逐年增长，整体稳步提升，未 来随着技术进一步成熟和国产替代的推动，将提供可观的业绩增量。

3 行业概况：音视频行业需求高度景气，相关政策锦上添花

3.1 后疫情时代，视频会议“常态化发展”已成定局

在后疫情时代下，“混合”式办公逐渐成为主流趋势。随着全球远程办 公方式越来越普遍，微软、谷歌、苹果、Facebook 等科技巨头也开始 在视频会议业务发力，先后推出了微软 Microsoft Teams、谷歌 Meets、 苹果 FaceTime、Facebook Messenger Rooms 等视频会议应用，未来全球视频通信领域的竞争会更加激烈。据 Frost&Sullivan 预测，2020-2025 年，全球视频会议市场规模将以 12%左右的增速持续扩大，未来视频 会议市场需求会进一步提升。

3.2 视频会议国产化趋势加速，海外市场仍后劲十足

3.2.1 市场份额逐渐向亚太和欧洲地区倾斜

亚太地区视频会议市场份额逐渐上升。据研究机构 Credence Research 统计数据显示，2014 年全球视频会议市场中北美洲位列第一，占据超 过 1/3 的市场规模，其后为欧洲、亚太和其他地区。随着行业发展， 2018 年全球视频会议市场份额最大的是欧洲，占比 35%，其次为北美 洲（30%）、亚太地区（28%）、拉丁美洲（5%），最后为中东及非洲 （2%）。

国产硬件视频会议厂商市场份额逐渐提升。北美市场份额由思科、宝 利通等厂商拉动，亚太地区则在中国和印度的带动下增速最高。国内 近年来以华为（37.7%）、苏州科达（18.8%）等为代表的硬件视频会 议厂商迅速挤占思科、宝利通的市场份额，推动了视频会议行业加速发展。

3.2.2 国家政策为国内视频会议发展持续赋能

从 1990 年至今，SARS、新冠疫情等事件不断推进国内视频会议需求， 国家出台相关政策进一步促进国内视频会议发展。

未来 3年中国视频会议市场规模持续上涨。在疫情防控常态化背景下， 中国视频会议市场需求持续增长。根据 Frost&Sullivan 公司 2019 年 4 月发布的《中国视频通信行业概览》，未来视频会议市场规模有望以 26.2%左右的增速进一步扩大，预计到 2023 年达到 535.3 亿元。

3.2.3 持续开拓海外市场布局，新增客户逐步发展为常年客户

公司积极开拓海外市场，将新增客户发展为常年客户。公司前五大境 外客户总销售收入占总营收比例持续上升，从 2017 年的 24.99%上升至 2021 年的 27.42%。2020 年疫情爆发对公司原有的海外市场没有产 生猛烈影响；相反，在疫情驱动下，2020 年国外营收占比大幅上涨， 高达 64%。公司积极开拓海外市场，前五大境外客户整体销售收入占 外销收入比例逐渐降低，从 2017 年的 84.85%降至 2021 年的 62.43%， 不断有海外新企业成为公司大客户，如 2021 年的 Trust International。

3.3 三大核心需求为公司未来发展提供强势支撑

3.3.1 网络直播需求：电商直播“爆发式增长”，直播设备不可或缺

中国电商直播产业持续发力，海外电商“蓄势待发”。国内电商直播起 始于 2016 年，到如今行业已处于爆发式增长阶段，交易额陡增，几 乎成为各大平台标配。海外市场上亚马逊、谷歌、Facebook、Tiktok 开始推出直播电商功能，经 eMarkter 统计，目前美国直播购物规模为 110 亿美元，预计 2023 年将增长到 250 亿美元。

直播电商行业市场规模不断扩大，市场渗透率持续上升。2021 年中国 直播电商市场规模达 2.27 万亿，年增长率为 83%。预计 2023 年直播 电商规模将超过 4.9 万亿。直播电商在社会消费品和网购市场渗透率逐年递增，预计到 2023 年，二者渗透率可达 10.1%和 24.3%。

3.3.2 教育需求：传统教育录播与新兴在线教育“双管齐下”

我国在线直播教育行业近十年持续发展，“直播 AI”模式正在形成。 近年来，在线教育行业已形成多个细分领域，行业呈现精细化发展趋 势。2021 年 7 月国家监管措施陆续发布，相关政策不断完善，我国在 线教育行业迎来“强监管”期，市场良性竞争，用户由一二线城市下沉 至三四线城市。未来，在线教育行业的商业模式亦有所创新，将与知 识付费相结合，并利用“直播 AI”等现代化方式升级。

直播技术趋于成熟，线上教育市场规模快速上涨。近几年，中国在线 教育用户规模持续上涨，到 2020 年，中国在线教育行业市场规模 2573亿元，从 2016 年到 2019 年，教育行业线上化率从 8%-10%提升至 13%-15%。2020 年后在疫情的影响下，线上教育快速蓬勃发展，线下 教育规模大幅缩水，整体和细分市场的线上化率有较大提升。

公司具有教育录播核心技术，成功导入主要客户。公司教育录播摄像 机的核心技术在背景建模、运动跟踪、空间聚类等多个算法方面获得 多个专利技术，大幅提高了跟踪的准确性、场景适应性，并进军国际 教育等相关应用市场。北京中庆现代技术股份有限公司、北京翰博尔 信息技术股份有限公司、北京鸿合智能系统股份有限公司等提供教育 录播系统集成服务的企业都曾向维海德等视频会议厂商采购教育录 播摄像机。

3.3.3 医疗需求：相关政策持续推动“远程医疗 红外测温”的需求

远程医疗技术已经从最初的电视监护、电话远程诊断发展到云视频赋 能，依托于云平台，分布式部署，统一式管理，实现了远程诊疗、手 术示教、远程医疗教学等诸多应用场景。云平台解决了传统上单纯依 靠专线网络难以有效覆盖广大基层医疗单位的难题，有效提高了音视 频质量，降低了延时；分布式部署实现了内外网安全穿越，无需其他 硬件设备支持，大大提高了其网络适应性和实用性。

利好政策推动我国远程医疗建设。近年来，国家在远程医疗方面不断 出台相关政策，从 2009 年的《关于深化医药卫生体制改革的意见》 到 2018 年 4 月的《国务院办公厅关于促进“互联网 医疗健康”发展的 意见》，可以看出我国政府对远程医疗事业的重视。其中《国务院办 公厅关于促进“互联网 医疗健康”发展的意见》明确提出鼓励医疗联 合体向基层提供远程会诊、远程心电诊断、远程影像诊断等服务。

中国远程医疗行业市场规模稳步扩大。在国家政策推动下，我国远程 医疗市场规模出现明显增长。2019 年，我国远程医疗(包括远程患者 监测、视频会议、在线咨询、个人医疗护理装置、无线访问电子病例 和处方等)市场规模达到 170.5 亿元，受 2020 年新冠疫情影响，远程 会诊咨询需求进一步扩大。预计 2025 年将达到 803 亿元。

双光谱红外热成像仪体现公司创新能力。除了远程医疗之外，公司形 成了自有知识产权的双光谱红外热成像仪产品，实现非接触式测温， 可降低感染风险、提高检测效率；同时基于神经网络的人脸检测深度 学习算法，实现更精准测温；对体温超高的人员，可自动拍摄可见光 和红外照片并存档，以便追溯。该产品应用在防疫抗疫工作中，体现 了公司的技术创新能力。（报告来源：未来智库）

4 募投项目分析

4.1 募投项目概述

根据公司第二届董事会第十二次会议决议和 2021 年第一次临时股东 大会会议决议，公司本次拟向社会公众公开发行不超过人民币普通股 1,736 万股，公司实际募集资金扣除发行费用后的净额将全部用于公 司主营业务相关的项目，包括音视频通讯设备产业化扩建项目、研发 中心建设项目、营销网络建设项目和补充营运资金。

本次募投，旨在为公司发展主营业务、执行经营战略打下基础，具体 影响如下：1）解决公司产能不足瓶颈，满足市场需求；2）提升工艺 技术水平，适应行业发展需要；3）优化产品结构，挖掘全新利润增 长点；4）扩大整体经营规模，提升品牌知名度；5）推进品牌建设和 营销网络升级，夯实未来发展基础；6）支持公司业务创新创造。

4.2 音视频通讯设备产业化扩建项目

本项目为音视频通讯设备产业化生产基地的建设，建成后用于视频会 议摄像机、视频会议终端、会议麦克风等音视频通讯产品的研发与生 产。项目投资总额 1.58 亿元，全部以募集资金投入。 项目建设周期为 6 个月，建设内容包括厂房、办公楼的装修和配套设 施等，同时购置各生产工艺流程所需自动化生产设备、检测设备、仓 储系统以及相关辅助设施，达产后将新增视频会议摄像机 91.8 万台/ 年、视频会议终端 14 万台/年、会议麦克风 5 万台/年的生产能力，为 公司创造年均收入 10.60 亿元、实现年均净利润 1.33 亿元。项目预计 第一年可顺利实现投产，第五年开始产能完全释放。

从可行性来看，第一，公司丰富的生产经营和良好声誉为本项目的实 施提供了有利的内部条件；第二，公司持续加大研发投入为本项目提 供了技术保障；第三，强有力的人才队伍为项目实施提供基础支持； 第四，稳定高效的营销模式为项目的产能消化提供了有力支撑。 我们认为公司有能力完成募投项目的建设，并能够 1）满足市场对音 视频通讯产品的需求，结合行业技术的融合和发展趋势，不断升级产 品技术，保证市场地位；2）缓解公司扩大音视频通讯产品产能紧张 问题，把握市场增长契机，扩大市场份额；3）促进公司优化资源配 置，持续降低成本，提高规模效益。

4.3 研发中心建设项目

本项目总投资 17,765.16 万元，包括扩建研发中心、配置研发设备及 软件、扩充及提升研发团队等内容。 项目计划建设期为 6 个月，在此期间完成土建施工及设备购置、设备 的安装与调试、人员招聘及培训。建设期后进入课题研究阶段，开展 各个研发课题的启动和合作开发工作。

由于公司具备强大的订单承接能力及稳定的市场基础、技术研发创新 实力及品牌影响力、完善的产品技术开发体系和生产体系以及优秀的 研发管理制度和人才激励机制，所以我们认为，本项目的建设积极适 应行业发展趋势，能够提升公司研发实力和技术能力，为公司引进优 秀研发人员，扩充现有的软件、硬件、结构、AI 等领域的研发团队规 模，助力公司丰富产品线、优化产品结构、提高产品市占率、巩固行 业地位。

4.4 营销网络建设项目

公司对其网点的人员职位配置、销售收入、固定资产情况、租金水平、 人员工资支出等数据进行了筛选和分析后，拟投入募集资金进一步加 强公司营销网络的建设，包括原设网点的升级以及区域营销展示中心 的建设，本项目建设期 6 个月，实施期为 3 年。

我们认为，以公司优质的客户资源、丰富的营销经验、高效的管理制 度以及良好的品牌效应为基础，本项目的实施，将 1）进一步强化公 司品牌实力、提升品牌知名度，通过获取品牌溢价提升盈利能力；2） 进一步实施司“做大 ODM 业务，做强自有品牌”战略，提升公司市 场竞争力和抗风险能力；3）统筹管理现有营销网络，提升客户响应 速度，深挖客户产品需求，提高客户服务质量，促进公司多渠道销售。

5 盈利能力与预测

5.1 现有产能提供营收保障

公司主要从事高清及超高清视频会议摄像机、视频会议终端、会议麦 克风等音视频通讯设备的研发、生产、销售和相关技术服务。主要根 据客户的需求对产品进行研发和设计生产，属于定制化、非标准产品。 由于每种产品所需的系统模块、嵌入软件、工艺参数均有差异，所需 投入的工时也存在差异，因此无法按照传统的计算方法来计算产能。

公司现有产能利用率已接近饱和，产销率也几乎打满，由此可见公司 现有产能为未来营收长期稳定增长提供了强有力的支撑。

5.2 公司主要产品客户稳定，确保中长期不断增长

摄像机：公司主要客户资源涵盖了视频会议品牌厂商、教育录播品牌 厂商、音视频设备品牌商、系统集成商及众多经销商客户。公司不仅 是国内外众多知名企业的重要合作伙伴，同时也是云会议生态链（包 括微软、ZOOM、腾讯会议、钉钉等）中的主要设备供应商。 视频会议终端：成功进军电信运营商行业，运营商行业的稳定客户需 求进一步保障扩产后的营收高增长。例如，公司于 2021 年 6 月成功 中标中国移动云视讯采购项目，又于 2022 年 5 月中标中国移动视频 会议行业智能硬件生产及服务项目 2022 年第一批采购项目。

公司客户覆盖国内外著名的视频会议品牌商 Haverford Systems Inc.、 苏州科达等；电信运营商中国移动、中国联通、中国电信等；教育录 播品牌商鸿合智能等。上述客户均为国际知名客户，需求稳定，公司 成功在其供应商体系内供货并取得良好的应用效果，形成先发优势， 相对于其他新进入竞争者将更容易获取后续订单。

5.3 行业下游需求强劲，营收可持续增长

公司所处的视频会议行业是国家鼓励发展的行业之一，也是我国信息 化建设的重要组成部分，是物联网产业链的重要环节。近年来，国家 大力推进信息化建设，各部门相继颁布了一系列产业政策和法律法 规，为本行业的发展和应用提供了有力的支持和保障。 根据 Frost&Sullivan 及头豹研究院联合发布的《2020 年中国云视频行 业市场报告》，中国视频会议市场规模由 2015 年的 59.7 亿元，增长至 2019 年的 213.4 亿元，增长了将近 3 倍多，年均复合增长率为 37.5%。 硬件视频会议目前是中国视频会议市场规模最大的细分市场， 2019-2024 年预测年复合增长率达到 23.7%；软件视频会议 2019-2024 年预测年复合增长率约为 22.3%；云视频会议 2019-2024 年的年复合 增长率将达到 35%。

5.4 具体各分项营收增速及毛利率变化

产能利用率：公司 2020 年主营业务收入仅约占全球视频会议设备市 场总规模的 3.7%，仍具有很大的发展空间。随着云视频的推广普及， 音视频通讯设备的应用向更广泛的领域延伸，视频会议行业的市场容 量不断扩大，行业发展前景良好。疫情催生了全球市场对视频会议产 品的巨大需求，带动公司业务的快速发展，但同时也面临产能不足的 状态。因为产能受限，部分订单因交货期不能满足而流失，对公司的 经营造成不利影响。2019-2021 年公司现有产线的产能利用率分别为 83.32%、97.34%、83.05%。我们认为随着募投项目实施，公司突破产 能制约的瓶颈，产能利用率能维持较高水平。此外，公司研发中心建 设项目和营销网络建设项目实施后有助于提高公司的研发能力和营 销能力，支撑公司未来向 AI 等具备较高增长潜力的细分领域拓展业 务，完善、升级公司现有的产品结构，及时响应市场需求，推动公司业务实现跨越式增长。因此，我们假设 2023-2025 年公司新增产线产 能利用率分别为 70%、75%、80%。

产能释放：根据项目实施进度表，结合募投资金到位时间、项目启动 时间等因素综合考虑，假设公司新增产线在 2023 年释放 40%产能， 2024 年释放 65%产能，2025 年释放 90%产能。 产销率：2019-2021 年，公司摄像机业务产销率分别为 96.28%、94.89%、 102.22%；视频会议终端产销率分别为 93.81%、106.86%、92.24%。 公司主要经营模式是 ODM 的模式，2021 年公司 ODM 模式实现营收 4.98 亿元，占比 83.68%。ODM 模式主要是为下游客户需求完成定制 化生产，因此公司根据客户订单安排生产，产销率常年在 90%以上。 基于公司的经营模式，我们假设随着公司新增产能释放后，产销率依 然能保持在较高的水平，预计 2023-2025 年产销率分别为 80%、83%、 85%。 扩产摄像机种类占比：2021 年公司专业级-高端摄像机、专业级-中端 摄像机、专业级-低端摄像机和消费级的销量占比分别为 7%、25%、 41%、28%。假设新增产线各种摄像机销量占比与 2021 年情况保持一 致。

毛利率：2022 年，由于扩产项目未落地，因此假设各项主营业务基本 维持原有剔除疫情影响后的复合增长态势，供应商及生产成本也较为稳定。考虑到未来公司所处行业的竞争加剧因素，假设摄像机、视频 会议终端、音频设备、配件及其他业务未来毛利率先小幅下滑，后趋 于稳定。 客户情况：公司拥有上千家客户资源，范围遍布全球约 50 个国家和 地区。下游客户拥有较大的业务规模、较高的行业影响力以及严格的 供应商管理体系，采购时会优先考虑其熟悉并且口碑良好的供应商。 公司成功在其供应商体系内供货并取得良好的应用效果，形成先发优 势，相对于其他新进入竞争者将更容易获取后续订单。公司 2022 年 5 月已中标中国移动视频会议行业智能硬件生产及服务项目 2022 年第 一批采购项目，合同金额为 4,140.48 万元（实际采购金额以具体订单 为准），一定程度保证了视频会议终端业务未来几年的营收增量。

主营业务营收增长情况：2014-2019 年，公司年均复合增长率为 36.95%。2020 年受到疫情等因素影响，摄像机市场需求快速扩大， 公司产品供不应求，使得公司摄像机业务营收快速上升。2021 年下 半年疫情趋缓，导致全年摄像机业务收入下滑。从 2022 年开始，疫 情对市场需求的影响逐渐褪去。疫情前 2019 年 1-6 月实现营收 12332.07 万元，而 2022 年 1-6 月公司预计实现营收 30710.42 万元（招 股意向书披露），三年复合增长率为 35.54%，与 2014-2019 年年均复 合增长率较为接近。所以剔除疫情因素后，预计 2022 年营业收入仍 将呈现自然增长态势。结合产能释放情况，预计公司在 2023-2025 年 突破产能制约的瓶颈后，主营业务营收将保持疫情前的增速，后平缓 回落。

综合现有及未来扩产的产能利用率、新增大客户、募投项目达产时间、 行业趋势等，公司主要产品业务线未来的销售增长预测合理且具有可 实现性。

5.5 其他关键假设

销售费用：公司2019-2021年的销售费用占营收的比重为9.41%、3.96% 和 5.64%，主要由职工薪酬、运输费及汽车费构成，其他项目的占比 及金额变动对销售费用影响较小，鉴于销售人员薪酬和运输费用会随 着公司产品销量增加而提升，但根据相关准则已调整该费用至成本核 算。另外自有品牌相较 ODM 产品销售费用会有大量提升，随着公司 自有品牌销售比重上升，公司销售费用会有一定提升。因此假设未来 几年的销售费用率在 5.5%-6.0%左右。

管理费用：公司2019-2021年的管理费用占营收的比重为7.08%、6.80% 和 4.74%，主要由职工薪酬、股权激励、房租及物业费构成。未来随 着公司营收规模的增长，管理费用率有望呈现下降趋势，故预测其占 比在 4.5-5.0%左右。 研发费用：公司 2019-2021 年的研发费用占营收的比重为 14.30%、 7.52%和 10.78%，其中大部分来自于职工薪酬。公司需要进行不断的 研发投入才能保持自身的核心竞争力，研发投入应呈现稳定增长态 势，因此可假设未来几年的研发费用占比在 8%-11%左右。

财务费用：公司并无较大规模负债，随 IPO 的实施公司有望获得更多 现金在手，因此财务费用率将下降。公司财务费用的主要来源是汇兑 损益，但由于汇兑损益涉及汇率波动，不宜做明确的方向性假设。 固定资产建设：公司在 2021 年 12 月 31 日有固定资产 2710.30 万元， 其中大部分为机器设备，无在建工程。公司的折旧方法采用年限平均 法，其中机器设备和办公及其他设备折旧年限均为 5 年，运输设备折 旧年限 4 年，电子设备折旧年限 3 年，所有类别的残值率均为 3%。 考虑到公司的募投项目，预计 2023 年公司将总计新增约 2-2.5 亿元在 建工程转固或直接购置资产（其中约 1.2 亿为房屋购置及建筑工程）。 我们假设房屋及建筑采用 30 年折旧期，其他设备维持平均折旧年限 原值。

营运资金：公司拟使用募集资金 4,000 万元用于补充营运资金。 股利：公司 2019-2020 年支付股利 989.74、1,543.68 万元，2021 年未 支付股利。公司上市后三年，如果公司达到现金分红条件，将积极采 取现金分红的方式进行利润分配，原则上每年度进行一次现金分红， 每年以现金方式分配的利润应不低于当年实现的可分配利润的 10%， 且在连续三个年度内，公司以现金方式累计分配的利润不少于该三年 实现的年均可分配利润的 30%。 所得税率：公司自 2016 年获得高新技术企业认定起，企业所得税一 直维持 15%的优惠税率，预期未来可保持该税率。

新增股本：根据招股说明书，本次发行不超过 1736 万股，发行后总 股本不超过 6941.2 万股。（报告来源：未来智库）

5.6 盈利预测总结

我们认为 2020 年和 2021 年的新冠疫情给公司带来了两大影响：

一、从短期角度来看，2020-2021 年海外对视频会议产品需求爆发， 导致公司产品海外销售大幅增加，2020 年外销收入占比已经超过 内销。为满足客户持续不断的订单需求，公司在通过员工招聘仍 不能满足生产需求的情况下，通过劳务派遣的方式来缓解生产人 员短缺的问题。

尽管公司巨大的营收增速很大程度是受到疫情的影响，但剔除疫 情因素后，公司依然实现了较大幅度的增长。疫情前 2019 年 1-6 月实现营收 12332.07 万元，而疫情后 2022 年 1-6 月公司预计实 现营收 30710.42 万元（招股意向书披露），三年复合增长率为 35.54%。

二、从长期角度来看，尽管国内及海外疫情整体上逐步趋于稳定，但 疫情给公司带来的影响并未同步消退，主要体现在以下几个方 面： 1） 疫情加速扩大了市场容量，公司的客户数量快速增加。市场 需求的突然爆发，供应商产能紧张，导致产品供求关系失衡， 公司因此获得了额外增加的新客户和订单，并将由于疫情而 新增的客户发展为常年客户。 2） 疫情促使公司提前部署新产品的开发和应用，为将来的市场 推广打下了重要基础。近几年公司已成功研发了应用于 5G 领域的视频会议摄像机，较早地开拓了新的应用市场和应用 领域；同时着手人才引进以加强音频产品建设。 3） 近几年公司业务规模快速扩大，但也面临产能不足的状态， 不得不通过劳务派遣的方式来缓解生产员工短缺的问题。因 此造成了部分订单因交货期不能满足而流失，对公司的经营 造成不利影响。在突破产能瓶颈的制约后，公司产品质与量 都将得到提升，同时凭借疫情期间积累的丰富经验和客户资 源，为未来发展创造有利条件。

所以，我们认为疫情给公司业绩带来的增长不是“昙花一现”，也不 会给公司持续经营造成重大不利影响。公司凭借在音视频通讯领域积 累的丰富经验，通过准确把握市场发展趋势，聚焦核心技术，将产品 线进一步聚焦于商务视频会议、教育录播、政企业务、远程教育、远程医疗、网络直播、红外测温等多个视频应用领域，远程场景相关产 品将保持规模持续增长的良性发展趋势。在摄像机等物联网硬件行业 规模扩大的背景下，公司的营业规模、经营业绩具备向好发展的基础。 根据招股意向书，公司 2022 年上半年实现营业收入 3.07 亿元，同比 下降 1.91%；实现归母净利润 0.79 亿元，同比下降 8.99%；扣非归母 净利润 0.74 亿元，同比下降 12.04%。

2022 年上半年业绩下滑的主要原因为： 1） 公司产品的销售有一定的季节性。一般下半年的销售额会高于上 半年，但由于 2020 年爆发的新冠疫情引起的客户需求的延续，导 致公司 2021 年 1-6 月销售额的基数较高，且高于 2021 年下半年； 而 2022 年疫情趋缓，公司产品的销售开始恢复季节性特征，即上 半年的销售额低于下半年。因此，2022 年 1-6 月预计营业收入较 2021 年同期略有下滑，但相比 2020 年同期大幅增长。 2） 2022 年 3 月中下旬，深圳各地出现了疫情。为切断传染源、防止 疫情进一步扩散，深圳市政府采取了停工停产的管控措施，导致 人员流动、物资流通受到很多限制，公司原材料采购、产品生产、 产品运输、客户签收等环节均受到了不同程度的不利影响。上述 因素将影响公司营业收入，使得公司 2022 年 1-6 月预计营业收入 较 2021 年同期略有下降。 因此，我们预计公司 2022 年下半年会实现同比和环比增长，最终全 年营收依然会实现同比增长。 预计 2022-2024 年公司实现营业收入 6.43/8.72/10.96 亿元；实现归母 净利润 1.55/2.15/2.69 亿元；对应 EPS 为 2.23/3.10/3.88 元。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】。未来智库 - 官方网站

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