被动元器件概念（被动元器件黄金赛道）

（报告出品方/作者：华创证券，耿琛、熊翊宇）

报告综述

MLCC（片式多层陶瓷电容器）约占被动元件市场三分之一，全球市场规模超百亿美元。得益于耐高压、尺寸小、寿命长、容值范围广的特点，目前广泛 应用于消费电子、工业、通信、汽车及军工等领域，被称为电子工业大米。

5G 新能源技术革命驱动 MLCC 朝着小型化高容值方向发展。MLCC 广泛应 用于下游电子终端，伴随 5G 应用层爆发，电子终端走向小型化、精密化， MLCC 朝着小型化及高容值方向发展。5G 手机因增加更多功能，预计 MLCC 单机用量有 50%左右成长。电动车的渗透率提升也在加快汽车电子渗透，车规级 MLCC 价值量增长 3-5 倍。消费电子、汽车领域料将迎来结构性成长机遇。

行业竞争格局稳中有变，国产厂商奋力追赶。目前 MLCC 供给主要以日本/韩国/中国台湾厂商为主，CR8 占据约 90%份额，其中日韩以村田和三星电机为代表 占据中高端市场，台系在中低端市场份额较高。伴随村田等日本厂商从 16 年 开始逐季退出中低端市场，国巨等台系厂商加快行业整合占据中低端市场主要 份额。大陆厂商综合份额虽然较低，但在终端客户扶持下加码扩产，积极迎接 国产替代的庞大市场。目前看内资龙头厂商在建产能均有数倍扩张，产品技术 上也已与台厂差距大大缩小，以 3-5 年维度看内资厂商有机会超过台系跃居第 二梯队。

供需走向紧平衡，MLCC 价格或将迎来新一轮上涨周期。历经 19-20 两年时间消化，MLCC 价格自 18 年顶部调整以来已经企稳，20 年受海外疫情影响， 马来西亚、新加坡、日本等地工厂多次出现停产。而受疫情后宅经济及全球经济刺激，终端消费复苏强劲，5G 手机渗透率快速提升，新能源迎来爆发式增 长，供需形势从偏松走向偏紧，代表性的台厂国巨在 12 月底产能利用率已接 近 9 成，短期行业并无大量新增产能，需求持续旺盛，经销体系下价格有望进入新一轮上涨周期。

一、MLCC：被动元器件细分黄金赛道

(一) MLCC 应用广泛，市场空间超百亿美元

1、被动元件市场规模巨大，电容占比超 7 成

被动元件又称无源器件，指工作时内部不产生任何形式电源的电子元器件。从电路性质上看，被动元件有两个基本特点：1、自身不消耗电能，或把电能转变为不同形式的其他 能量；2、只需输入信号，无需外加电源就能正常工作。常见的被动元器件主要有电容（C）、 电阻（R）、电感（L）、变压器、连接器、电路板、插座等。

根据 ECIA 数据，2019 年全球电容、电感和电阻销售额合计约为 277 亿美元，同比下降 13.7%；总出货量约 5.4 万亿颗，同比下降 27.7%。其中电容作为三大核心被动元件之一， 主要用于储存电量和电能，可在电路中发挥电荷储存、交流滤波或旁路、切断或阻止直 流电压、提供调谐及振荡等作用，占比最高达 73.3%。

2、陶瓷占据市场主流，MLCC 发展迅猛

电容器种类众多，分类标准也有很多。其中按外形可以分为插件式电容和贴片式电容； 按极性可以分为有极性电容和无极性电容；按介质类型可分为陶瓷电容、铝电解电容、 钽电解电容和聚酯薄膜电容。

相比其他电容，陶瓷电容具有体积小、电压范围大、价格相对便宜等优点，在小型化趋势下小体积陶瓷电容需求巨大。根据华经产业研究院数据显示，2019 年陶瓷电容的市场占比最高达到 43%。其中，陶瓷电容又可分为单层陶瓷电容器、引线式多层陶瓷电容器和片式多层陶瓷电容器（MLCC）三大类。MLCC 具有小尺寸、高比容、高精度等优点， 可贴装在 PCB、混合集成电路基片等上面，顺应了消费电子小型化、轻量化的趋势，成 为陶瓷电容的主力军，占比超过 90%。

随着下游需求逐渐增加，尤其是在汽车电子等高价值量 MLCC 需求的拉动下，全球 MLCC 市场规模加速增长。根据电子元件行业协会及 Paumanok 数据显示，全球 MLCC 市场规 模除 2018 年受到涨价影响市场规模大幅增加外，其他年份皆保持稳定增长，其中 2019 年市场规模已接近 120 亿美元，出货量达 4.49 万亿只。未来随着下游 5G、汽车电子渗 透率逐步提升，MLCC 市场规模将有望保持 10%左右高速增长。

MLCC 分类众多，一般有三种划分标准：1、按 MLCC 所采用的陶瓷介质可分为 Class 1 类和 Class 2 类，其中 1 类具有极高的稳定性，2 类则具有很高的体积比容量；2、按照温 度特性、材质、生产工艺、填充介质可分为 C0G、NPO、X7R、Z5U、Y5V 等；3、按照 材料 SIZE 封装大小可分为 0402、0201、01005 等。

3、终端推动 MLCC 向“五高一小”发展 随着下游电子产品逐渐向轻薄化方向发展，叠加汽车电子占比提升，推动 MLCC 向“五 高一小”方向发展。其中 1、小型化是指电子产品向小型化方向发展，导致 0201、01005 等小尺寸 MLCC 占比逐渐提升；2、高容量化：指 MLCC 具备稳定的电性能、无极性、 高可靠性等优点，在替代锂电解电容趋势的推动下，促使电容器新材料和加工技术朝着 高容量化发展；3、高频化及耐高温：MLCC 的工作频率已进入到毫米波频段范围。常用MLCC 的最高工作温度是 125℃，满足特种电子设备极限工作环境 MLCC 工作温度也逐 步提高至 260℃；4、高可靠性：军、民用电源系统，包括地面电源、电力系统等供电系 统、卫星及雷达等系统，以及新型功率半导体的发展，都需要高可靠的耐高电压、大电 流的 MLCC。

(二) MLCC 市场高度集中，盈利能力强

1、上游瓷粉集中度高，下游应用广泛

MLCC 产业链可分为上游材料、中游器件制造及下游应用。而上游材料主要是陶瓷粉末 和电极材料，其中陶瓷粉末的生产需要钛酸钡、锆酸锶、锆钛酸钡等，生产厂商包括村 田、日本堺、美国 Ferro、国瓷材料、三环集团等，集中度极高；制作电板金属的内外电 极一般使用铜、银、钯等材料，主要由大陆厂商进行生产。MLCC 下游应用广泛，可分 为军用、工业路、消费类等，根据 Tech Design 数据显示，2019 年消费电子类占据比重 达 64.2%，汽车电子占比为 14%。

从成本角度分析，MLCC 的成本主要由原材料、包装材料、人工和设备折旧等构成，其 中原材料占比最高，其在低容 MLCC 中占比 20-25%，在高容 MLCC 中则占比高达 35-45%， 对 MLCC 的性能至关重要。因此对 MLCC 企业而言，陶瓷粉料的自供与否将显著影响其 产品毛利率。

陶瓷粉体制备方法多样，水热法渐成行业主流。目前陶瓷粉体是在钛酸钡基础上添加改性剂形成的。而高纯钛酸钡的主要生产办法有固相法、草酸共沉淀法、水热合成法。固相法是指将等摩尔的高纯碳酸钡和二氧化钛球磨、混合、压滤及干燥，后经 1050-1150℃ 的高温煅烧而成。共沉淀法是将等摩尔的 Ba2 、Ti4 混合，在偏碱条件下，加入沉淀剂后经过滤、洗涤、干燥、煅烧后得到钛酸钡粉体。水热法是指将含有钡和钛的前驱体放入水热釜中，在高温和高压条件下反应一段时间后得到最终产物。水热法由于纯度高、 粒度小等优点成为行业主流。

陶瓷粉体材料供应商集中度较高。由于陶瓷粉料对于纯度、颗粒大小及均匀度要求很高， 相关技术和工艺具有很高门槛，造成了 MLCC 陶瓷粉料供应商呈现寡头垄断的竞争格局。 其中日本村田的陶瓷粉料仅供自用，日本堺是全球第一家掌握水热法生产陶瓷粉料的企 业，国瓷材料则是全球第二家掌握水热法工艺的企业，产品性价比较高，在中低端 MLCC 陶瓷粉料领域逐渐实现了国产化替代，三环集团掌握了抗还原瓷料及电子浆料配方和制 备技术，大大提升了自身在 MLCC 领域的竞争力。

2、中游 MLCC 寡头垄断，竞争格局稳定

目前，全球约有 20 多家 MLCC 生产商。其中日企如村田、TDK 均具有强势优势，处于 第一梯队；美、韩、中国台湾地区企业如三星电机、KEMET、AVX、国巨处于第二梯队； 中国大陆企业如风华高科、三环集团、宇阳科技、火炬电子则由于起步较晚处于第三梯 队。据 ECIA 数据显示，2019 年 MLCC 收入前三的 Murata、三星电机和太阳诱电市占率 合计达到 71%，呈现寡头垄断格局。国内企业如风华高科 MLCC 收入仅 9.9 亿元，全球 市占率 1.1%，国产替代空间巨大。

3、MLCC 行业毛利率高，现金流良好，赛道属性优质

MLCC 作为一种构造性成长和周期性波动共存的行业，其盈利能力会显现出一定程度的 波动性，而即使在行业不景气时，其毛利率依然高达 40%以上，彰显出该行业良好的盈 利能力。以中国台湾国巨（因 MLCC 占比较高故用整体毛利率代表其 MLCC 毛利率）和风华 高科为例，2018 年受涨价影响二者毛利率皆高达 60%以上，随后行业进入去库存阶段， 2019 年毛利率降至 35%左右，并于 2020H1 企稳回升至 40%以上，远高于 SW 电子行业 的平均毛利率。此外，通过选取中国台湾 MLCC 厂商国巨和华新科，对其 ROE 对比分析后 发现，上述公司盈利能力亦远远高于 SW 电子行业平均水平，进一步证实该行业良好的 盈利能力。

电子行业因其固定资产占比高、需要持续投入资本开支，企业现金流压力较大，并直接 导致企业自由现金流数据较差。我们选取了中国台湾 MLCC 公司国巨和华新科过去三年自由 现金流数据并与 SW 电子行业进行对比，发现上述公司在近三年行业波动较大时，其自 由现金流一直为正，显示 MLCC 行业良好的现金流，该特点将使公司具有更好的抗风险 能力与生存能力。

二、技术创新驱动需求结构性成长

(一) 消费电子持续创新，MLCC 单机用量快速增加

随着多摄、无线充电、屏下指纹识别等新应用渗透率提升，消费电子产品需要更多元器 件来进行稳压、稳流、滤杂波，以保障终端设备的正常运作，而更快的连接和更强大的 处理能力需要更多的被动元件。手机的持续创新也带来 MLCC 等被动元器件单机用量快速增加。以 iPhone 为例，MLCC 用量由初代 iPhone 的177个增加到 iPhone X的 1100个，iPhone11 用量有望接近1200 颗。 此外，随着国内厂商如小米、OPPO、vivo 等高端机占比不断提升，MLCC 用量亦有望增 加。

(二) 汽车电子化率提升叠加新能源车普及，MLCC 需求倍增

汽车电子是车体汽车电子控制装置和车载汽车电子控制装置的统称，主要包括发动机控 制系统、底盘控制系统、车身电子控制系统、安全舒适系统、自动驾驶系统、信息娱乐 和网联系统等。中国产业信息网数据显示，汽车电子成本占正常成本比重逐年增加，2030 年将有望达到 50%，而随着汽车电子化的程度提升，单车 MLCC 使用量有望从以前的 1000-3000 颗提升至 3000-6000 颗。 随着各国政府对全球气候变暖的关注，推动了传统汽车向新能源汽车的转变，叠加新能 源汽车技术持续改善，全球新能源汽车销量逐渐增加。《Global EV Outlook 2020》数据 显示，全球新能源汽车销量从 2010 年的 0.82 万辆迅速增加至 2019 年的 210.17 万辆。此外，2019 年彭博社在《长期电动汽车展望》中预测，2025 年全球纯电动乘用车渗透率将 达 58%。电动汽车因为控制增加，平均 MLCC 使用数量随着电动化率的提升持续增加。据 村田预测，相较于传统燃油车，MLCC 用量在混合动力汽车/插电式混合动力汽车中增加 了 4.1 倍，在纯电动汽车中增加了 5.2 倍。因此以 MLCC 为代表的被动元器件的车用需求 将随着电动汽车渗透率提升不断扩大。

(三) 5G 渐行渐近，MLCC 打开成长新空间

5G 基站是 5G 网络的核心设备，主要提供无线覆盖，实现有线通信网络与无线终端之间 的无线信号传输。由于 5G 基站具有精度高、覆盖半径小等特点，同等信号覆盖区域所 需的 5G 宏基站数量远多于 4G 宏基站数量。根据前瞻产业研究院数据显示，2019 年国内 5G 基站已建成 13 万个，2025 年将快速增加至 816 万个。而为了满足 5G 时代超高的用 户体验速率需求，实现极致信息传输速度和极高信息传送质量，大规模天线阵列技术 （MIMO）应运而生，导致单基站 MLCC 用量也有提升。在上述因素影响下，通信基站 中 MLCC 用量大幅增加。根据 TaiyoYuden 官网预测，2023 年全球通信基站 MLCC 需求 规模将达到 2019 年的 2.1 倍。

三、壁垒高，格局优，国产加速追赶

（一）制造工艺复杂叠加客户认证难，铸就行业双重壁垒

1. MLCC 制造工艺趋于复杂，铸就技术壁垒 目前 MLCC 制造工艺主要有干式流延工艺、湿式印刷工艺、瓷胶移膜工艺。其中干式流 延工艺由于设备简单、生产效率高，是目前厂商普遍采用的生产工艺。但随着市场对产 品越来越高叠加高端 MLCC 需求增加，湿式印刷工艺和瓷胶移膜工艺已逐步成为高层陶 瓷电容制造技术的发展趋势。

1）干式流延工艺：国内普遍采取的生产工艺，其将陶瓷粉料与粘合剂、增塑剂、溶剂及 分散剂混磨成悬浮性好的浆料，经真空脱泡后在刮刀的作用下在基带上流延出连续、厚 度均匀的浆料层。在表面张力的作用下浆料层形成光滑的自然表面，干燥后形成柔软如 皮革状的膜带，再经印刷电极、层压、冲片、排粘、烧结后形成电容器芯片。

2）湿式印刷工艺：将陶瓷介质浆料通过丝网印刷制成陶瓷薄膜作为多层陶瓷电容器的介 质，金属电极和上下保护片都采用丝网印刷形成，即按“下保护片-电极-介质-电极-介 质……-上保护片”顺序印刷，以达到设计的层数。完成上述工序再进行烘干，之后按片 式电容器的尺寸要求切割成芯片。

3）瓷胶移膜工艺：以卷式胶膜为载体，通过特殊浆料挤出设备，将陶瓷浆料均匀挤在载 体上，以获得陶瓷介质层连续性卷材，膜厚精准，可做到 2μm 以下，实现了介质层的 超薄制作。制作电容器时，以陶瓷介质卷材为基础，在上面印刷金属电极后再套印瓷浆 层。

MLCC 制造上主要技术壁垒在于：1、陶瓷粉料的品质显著影响 MLCC 的层数和容值。 以 X7R 为例，其制造原理是基于纳米级的钛酸钡进行改性以得到产品。目前日系厂商多 在 100 纳米左右的钛酸钡上进行改性，得到小尺寸、高容量的 MLCC，国内则是在 300 纳米以上的钛酸钡上进行改性，尚存在一定差距；2、叠层印刷技术，以使小尺寸 MLCC 兼具大容量。目前日系厂商已在 2 微米的薄膜介质上堆叠 1000 层，从而生产出单层介质 厚度为 1 微米、电容量为 100 微伏的 MLCC，而国内风华高科仅能在 3 微米的薄膜介质 上堆叠 300-500 层，不论是材料端还是技术端皆存在较大差距；3、共烧技术。由于 MLCC由陶瓷体、内电极金属层和外端电极金属构成，故在制造过程中需要考虑陶磁介质与内电极金属不出现分层、开裂等问题。

2. BOM 占比低叠加认证时间长，铸就客户壁垒

随着 MLCC 下游如手机等产品创新不断，MLCC 用量大幅增加，但其成本占比依然很低。 根据产业信息网数据显示，4G 手机 MLCC 用量一般在 700 颗左右，5G 手机则在 1000 颗左右。以 iPhone12 为例，单部手机 MLCC 的价格在 10-20 块左右，相较于 2000 元以上的 BOM 来说占比在 1%以内，客户对其价格敏感性低，而更看重其产品参数是否满足相应要求。此外，相较于消费电子行业，汽车及军工行业对于产品性能及稳定性要求更高，对于通过了验证的供应商，下游客户倾向于与其长期紧密合作，以降低更换供应商带来的风险。

（二）自给率极低，重要性迫切，国产替代空间大

随着中国大陆自主手机品牌如华为、小米等的崛起，叠加我国 5G 基站建设全球领先， 导致国内对于 MLCC 的需求持续增加，目前国内 MLCC 市场规模约占全球市场总量的 7 成左右。据三环集团年报数据显示，2019 年我国进口 MLCC 金额高达 466.40 亿元，进口数量为2.78万亿只，对比同期国内MLCC龙头风华高科在片式电容器的9.9亿元营收， 国产替代空间十分巨大。

（三）日韩系向高端产品转移，大陆加速追赶台系

2016 年底，日韩系主力厂商先后进行产能调整，如村田于 2018 年 3 月宣布停产部分 0402、 0603、0805 等产品并向工控、汽车等高附加值 MLCC 转移，导致通用型 MLCC 出现结 构性产能不足，国内厂商迎来扩产良机。其中风华高科于 2021 年 1 月进行非公开发行募 集资金不超过 50 亿元，其中 40 亿元投入祥和工业园高端电容基地建设项目。项目于 2024 年达产时实现高端 MLCC 新增产能 450 亿/月，总产能有望达到 600 亿/月；三环集团亦 于 2020 年进行非公开发行募集资金总额不超过 21.75 亿元，其中 18.95 亿用于 5G 通信 用高品质多层片式陶瓷电容器扩产技术改造项目，计划新增产能 200 亿只/月；宇阳科技 则于 2020 年 12 月 16 日上午在安徽省滁州市经开区举行了年产 5000 亿片 MLCC 项目奠 基仪式

四、供需紧平衡，价格上涨周期或将开启

（一）中周期需求增长潜力大，供给弹性小

MLCC 大宗属性强，供需关系变化致使价格剧烈波动。近十年来 MLCC 出现两轮价格周 期上涨周期，11-12 年、17-18 年价格分别出现较大涨幅。单看出货量每年行业需求都在 增长，主要是电子产品渗透率持续提升，技术创新永不停止，应用领域边界不断拓展，MLCC 作为一种通用元器件，需求的可持续性增长确定，5G 和新能源的产业趋势将在未 来 3-5 年加速行业需求量的增长。

5G 手机/基站、电动车 5 年成长确定性强 消费电子中智能手机约占 2/3，4G 标准的高端手机需要 MLCC 的数量达到 550-900 颗， 5G 标准的手机需 650-1500 颗。2025 年按 5G 手机 100%渗透率、平均用量提升 50%算， IOT 等其他泛消费电子考虑总量扩容及产品迭代，整体增速将快于智能手机，预计消费 电子整体增速超过 50%。 汽车电动化趋势：平均每台纯电动车需要 1 万只，比一般燃油车 3000~3700 只增加 3-5 倍倍。按 2025 50%渗透率、单车 400%测算，汽车电子需求量增长 200%以上。 5G 基站：当前全球 5G 基站建设已至中程，国内基站建设增速放缓，海外仍有大量建设 需求，保守估计至 2025 年基站侧总量增长 10%。 保守测算全球 5 年 CAGR 增长超过 10%，显著高于过去 8%的复合增速。

从供给侧看，当前全球静态年产能约 5.8 万亿只，根据 19 年需求和 20-21 年增速测算 21 年需求量有望达到 5.5 万亿只，供需处于紧平衡状态，实际考虑疫情冲击部分产能，供 需形势实际偏紧。

从产能增长看，日系为代表的头部厂商扩产意愿低，年化扩产幅度较低，且日系产能转 向汽车电子，汽车用的以 0603 型号为主，占用等效 0201、0402 产线产能 2 倍以上，考 虑实际扩产情况，有效供给增长有限。国内厂商可以确定性看到 3 年内新增产能主要为 风华和三环年产约 7000 亿只，考虑产能建设和爬坡，实际贡献增量产能更少，3-5 年维 度看供需将持续维持偏紧局面。

（二）MLCC 周期复盘

上一轮景气周期是 2017-2018 年，部分型号价格有数倍涨幅，推动部分厂商利润呈现数 十倍上涨。

工业/车用中高压产品需求增加，日本厂商将部分常规产能转至车用，导致车用和常规产品均出现供不应求。中高压产品主要应用在汽车和工业等领域，随着汽车电子化率提升和新能源汽车，车用被动元器件需求增加，且车规产品拥有更高的利润率，村田等厂商将部分产能转移至车用，导致常规产品供给不足，同时车用中高压产品也应需求旺盛， 供不应求。

车用被动元器件将迎来快速增长，以 MLCC 为例，新能源汽车使用量将倍增，纯电动车 MLCC 用量将会是燃油车 5.2 倍。而随着汽车电子化率的提升，MLCC 单车用量有望两 年翻一番。此外，车用 MLCC 将享有更高的价格和利润，据调研了解，汽车 MLCC 价格 约是传统消费电子 MLCC 的 5-10 倍。 由于汽车产品价值量更高，村田、TDK、京瓷开始逐渐停掉部分常规产品产能转向汽车 电子。

由于车用市场需求大，价格高，利润更好，主要大厂纷纷将重点转向车用领域。 2016 年，日本 TDK 在 2017 年取消 7 亿只常规 MLCC 产品订单，覆盖约 360 个型号；京瓷针对 0402、0603 尺寸的 104、105 规格在 2018 年 2 月底停产。

17 年 4 月苹果 MLCC 及 R-Chip 产品供应商、全球第一大电阻生产商和全球第三大被动原件制造商中国台湾国巨向代理商和客户发函宣布晶片电阻 R-CHIP 和晶片电容 MLCC 价格 向上调整 10%。同年 6月国巨发布年内第二波涨价通知，第三季起MLCC 涨价 15%-30%， 交货周期延迟 1.5 到 6 个月。其他厂商也纷纷响应，中国台湾 MLCC、R-CHIP 大型制造商华 新科技向客户和分销商通知由于 2017 年第二季度所有原材料价格上涨，调整第三季度合约价格。2018 年下半年，中美贸易摩擦持续加剧，电子终端需求受挫，涨价期间经销商主动囤货 炒价，终端厂商恐慌性加大备货，需求低迷后产业链进入主动去库存阶段，上游厂商量价齐跌。

反应到日本厂商的 MLCC 月度产值和价格数据，基本与行业周期拟合，作为全球主要产 出国，可以看到日本 MLCC 平均价格远高于国内平均水平（0.5 日元/个折合 31 元/千个， 国内平均约 8-13 元/千个）。且产量环比减少时，价格明显异动，体现了头部厂商对价格 的影响力较强。

（三）高频数据验证供需进入紧平衡

通过观察国巨和华新科的高频数据发现，经历 2019 年行业低谷期后，行业已经逐渐回暖， 国巨自身因 7 月并表基美同比值异常，华新科数据也表明下游需求复苏强劲。

从库存水平看，两家大厂都在主动累库，而参考过往涨价周期，上涨过程中厂家与经销 商联合囤货推动价格上涨，当前下游需求旺盛，大厂有可能再度推动价格上涨。

从国巨的月度回顾及展望看，进入 20H2，疫情冲击后大陆产能明显复苏，虽持续提升稼动率，库存水平始终处于低位。历经 19 年行业去库存后产业链环节库存水位一直较低， 疫情冲击部分海外产能，供给复苏落后于需求，因此我们看到即便国巨在 Q3 加快提升 产能利用率，库存水位始终较低，主要原因还是终端需求强劲。社交隔离政策刺激 IT 类 产品需求，5G、新能源市场爆发造成结构性的需求景气。 华新科在 2020 年 12 月法说会中也提到在 Q3 产能利用率已经提升至 90%，下游需求在 5G 基站、5G 手机及笔电等推动下保持较好成长。 我们关注到国巨和华新科两家代表性的台厂去年存货水平略有攀升，考虑到产能利用率 已经处于历史高位，需求侧产业趋势依旧，5G 手机 AIOT 市场仍处于快速渗透阶段，新 能源车产业迎来快速成长期，供需偏紧形势下，MLCC 价格有望进入新一轮涨价周期。

博弈格局下的产能策略：小厂产能无法影响价格，采取满产价格跟随策略 从全球的 MLCC 市场份额看，村田和三星电机绝对份额较高，主要占据高端市场，特别 是村田从 16 年开始退出中低端市场后，国巨已经成为中低端市场的龙头企业，对行业供给控制力较强。而华新科和国内的风华三环体量较国巨仍有较大差距，小厂无法通过控制产能利用率影响有效供给，而从 MLCC 过往历史看景气低点依然能实现盈利，不存在亏损减产情形，因此从最优策略看小厂在给定价格下必然选择高稼动率，以略低于大厂价格抢占份额。 对大厂而言，通过控制产能利用率影响行业供需形势，进而影响价格，可以实现减产增利，这一策略前提为行业供需形势偏紧，边际产能收缩对价格影响较大。

我们推演本轮 MLCC 价格尚未出现明显涨幅主要系行业竞争格局在逐渐变化。18 年产品 巨幅涨价打乱了下游客户的采购计划，跳价缺货损害了部分客户关系，推动国内大客户 加快扶持本土厂商，而风华三环从 18 年开始加快投资新产能，20 年国内厂商份额明显 增加，在小厂有产能爬坡过程中，大厂主动降低稼动率边际收益不足，随着主要厂商产 能利用率接近高位，海外疫情在冬季加剧，部分产能受影响，我们认为需求侧的强劲支 撑有望推动 MLCC 迎来一轮涨价潮。 海外大厂主要产能投放已于 20 年下半年完成，国内扩产幅度较大的风华新产能将主要在 21 年释放，因此看 21 年供给侧增量有限，需求景气下有可能出现价格上涨。

五、优质赛道下的公司发展路径比较

从产业链看，MLCC 自身产业链虽然较短，但涉及技术门类较多，涵盖新材料技术、专 用设备技术、设计制作工艺流程等，特别是原材料环节，涉及大量基础科学研发，在过 去数十年的产业链分工模式下，日韩厂商在核心材料技术（陶瓷配方、粉体制作、浆料 研发）、介质叠层印刷技术、共烧技术上具备领先优势，国内厂商在后端应用型技术上 进展较快，在中低端型号生产上可以实现部分替代。

观察 MLCC 行业的竞争格局，厂商梯队特征明显，随着村田 TDK 等日本大厂宣布退出低端型号，聚焦车规级产品，产品结构上已经与其他厂商出现明显差异。 第一梯队阵营主要为日韩企业，其中日本企业在上游材料及设备环节积累时间长，研发投入大，构成了技术上闭环，从最基础的原材料配方生产到自研设备，产品生产工艺全部独立研发迭代。Knowhow 经验是生产环节的核心壁垒，MLCC 的技术迭代周期长，历史技术具备很强的积累效应。因此头部企业的领先优势得以保存，而日本企业对技术保密的重视以及终身雇佣制度使得外厂难以通过挖人弯道超车。

同为第一梯队的三星电机全球市场份额第二，主要因背靠三星，初期为配套三星旗下电子终端业务设立，伴随三星崛起逐渐成为全球巨头，上游材料依然需要从日韩外购。

第二梯队厂商主要为台系，跟随电子产业链转移逐渐发展壮大，中国台湾电子产业专业化分工特征突出，凭借深厚的经销商渠道牢牢占据中小厂商份额，并在日系退出低端市场时积极进取巩固低端市场份额。

第三梯队主要为大陆品牌，目前比较有代表性的为风华、宇阳、三环，其中风华当前月产能 210 亿只，为国内规模最大，宇阳月产能约 160 亿只，其中小尺寸的 0201 和 01005 占比较高，是国内小尺寸 MLCC 龙头，三环目前月产能 100 亿只，主做大尺寸产品。

从发展模式看，MLCC 头部厂商主要走一体化模式，从原料制备到设备开发形成闭环， 基础科学进步缓慢，要满足新型电子元器件需求，研发工作需从基础材料出发，技术经 验积累至关重要。

从下游到上游，细分市场的行业规模逐渐缩小，技术壁垒效应更加突出，后来者需要投入巨大资源实现反超，但实际获益空间小，因此市场化机制下技术壁垒高的细分领域竞争格局更加稳定。从当前市场的发展状况和竞争格局看，日系聚焦更 高价值量的车规级产品，竞争壁垒更高，契合了当前下游需求的增长点，行业竞争地位 得到加强。 从成本价格竞争看，原料自制对厂商成本端影响显著，以国内厂商为例，在其公告中披 露 2019 年三环 MLCC 毛利率高达 52.08%，风华 MLCC 毛利率 39.61%，参考上游材料 供应商国瓷材料毛利率约 45%-50%，考虑 MLCC 中原材料成本占比约 35-45%，材料自 供可带来理论上 15-20%的利润率提升，即便考虑自制规模优势小以及部分原材料仍需外 购，综合利润率仍有 10%以上提升空间。我们看到三环在上游电子陶瓷材料上的积累深 厚，其围绕电子陶瓷延申的元器件产品毛利率远高于行业平均水平。

不同阶段下的主要矛盾：国产替代中低端市场初期，产能扩张最重要。

对国内企业而言，对上游原材料的突破不仅是为了增加盈利能力，更为供应链安全考虑。 全球贸易摩擦不断，科技争端频发，要实现真正意义上的国产替代，不仅需要在产品环 节突破生产工艺，更需要在原材料环节培育本土供应商，以避免高端材料断供风险。

就国内目前 MLCC 的发展现状而言，综合份额占据全球不足 5%，中低端型号自给率不 足，因此国产替代的主要目标还在第一阶段，这一阶段的主要任务是扩大产能，加快客 户导入，实现中低端市场的份额提升，努力跻身第二梯队。

以 2-3 年维度看，风华高科产能规模弹性最大。风华高科作为国产龙头企业，本轮扩产 最快，在建产能最大，在下游客户导入上进展顺利，成长确定性较好。同时风华也在积 极布局上游原材料，通过旗下国华新材料实现部分粉体自供。

以 5 年维度看，三环的一体化布局发展潜力大。国内 MLCC 替代空间依然巨大，特别是 新能源车市场在快速成长，国内汽车电子需求空间较大，车规级 MLCC 市场前景广阔， 国产厂商仍有巨大发展潜力，基础材料突破是国内厂商与日系厂商竞争的关键要素，三 环集团在基础材料环节积累深厚，公司专注电子陶瓷数十年，有望凭借一体化布局进入 一线梯队。

六、相关公司分析（详见报告原文）

三环集团：五十年积淀铸就电子陶瓷龙头，聚焦 MLCC 打开成长空间 。

风华高科：成长与周期共振，MLCC 龙头迎来新时代 。

风险提示：技术研发不及预期，扩产不及预期，下游需求不及预期。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库官网】。

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