再生铝投资逻辑（再生铝赛道谁将突出重围）

（报告出品方/分析师：国盛证券 王琪 刘思蒙）

一、产业驱动&社会性价值，再生铝发展兼具充分性与必要性

1.1 从本质出发，再生铝发展具备充分性

铝的基本属性决定其具备优异的回收价值。

金属铝为一种银白色轻金属，具有良好延展性、导电性、导热性及耐氧化性。尽管铝为地壳含量最丰富的金属元素，但易氧化性导致其在自然界以氧化铝形式存在，氧化铝电离脱氧过程损耗大量能源是构成其生产成本与社会成本重要部分。

再生铝是指以废铝（新、旧废铝）为原材料，经过预处理、熔化、精炼等环节重新生成铝合金及铝液等可供后续加工状态。

从经济性与可行性出发，再生铝具备显著的价值：

➢ 铝具备优质可回收属性：由于铝在空气中易氧化，并在表面形成厚度约 5 纳米致密氧化膜，因此铝具备优异的耐腐蚀性，且多次利用不改变性质。此外，废铝收得率良好，根据国际铝业协会统计，全球废铝回收效率已达 76%（再生铝占当期总废铝体量），被视为可持续金属材料。

➢ 铝回收经济价值出众且再利用成本可控：根据铝行业规范数据，再生铝企业综合能耗低于 130kg 标准煤/吨，铝及铝合金综合回收率高于 95%。

在考虑产区折旧、原料及辅料成本、人工及其他费用后，我们测算剔除废铝原料成本外单吨再生铝完全成本约 921.3 元/吨，仅占 2021 年至今电解铝均价 5.06%；

➢ 具备大规模回收基础：废铝可大致区分为新废铝及旧废铝。

新废铝来自铝产品使用前生产环节，涵盖边角料、报废品及切屑等。新废铝部分被生产商自行回收，实际社会流动较少，一般成为“内部循环料”。

旧废铝来自含铝产品报废后回收，主要来自运输行业、包装业、工程电缆等。由于建筑用铝寿命较长，当前回收占比依然较低。

从废铝来料看，汽车、包装及建筑等行业废铝回收已基本形成有效路径，随着报废量逐渐提升可带来废铝供给增长；另一方面，根据 IAI 统计，全球仍存 15 亿吨铝产品仍处于使用状态，占全球已生产电解铝 75%，“社会矿山”为废铝增量发展提供有力保障；

➢ 铝回收排污成本可控，铝灰不构成产业发展阻力：

铝灰为原铝冶炼、精细加工及再生过程中液态铝表面漂浮杂质，一般每吨铝生产将产生铝灰渣 0.03-0.05 吨。

2021 年《国家危险废物名录》正式将铝灰渣定为危险废物，其处置需运往具备专业危废处置资质企业进行处理。若以单吨 2000 元作为铝灰渣处置成本，则对应每吨再生铝额外产生约 100 元灰渣处置费用。

1.2 社会价值&政策引导下，再生铝发展呈必然性趋势

1.2.1 “双碳双降”历史性任务目标路径清晰，政策红线推进铝产业链节能降耗

“十一五”规划开始连续 4 个五年规划设定能源强度目标。

以能源消耗强度（单位 GDP 能耗）和能源消费总量（能源消费上限）为组合的能源“双控”目标，已成中国能源转型和低碳发展的重要指标。“双降”按省、自治区、直辖市设定考核目标，对各级地方政府执行严格监督考核。

明确量化考核指标为各地区间接确立“能源利用上限”，“双高”（高能耗&高耗能强度）产业在经济效益与政策压力下将率先受冲击。

中国碳中和、碳排放目标明确，时间节点清晰，政策方向不可逆转。

在全球努力实现碳中和发展目标下，中国作为世界排碳大国，2009 年以来先后三次提出减碳目标，具体目标及考核指标由政策指引到量化指标，相对目标到绝对时间节点，时间节点逐渐清晰，考核指标明确，未来政策方向不可逆转。

➢ 碳达峰：指二氧化碳排放量在某一时间点达到峰值，实现峰值核心是碳排放增速持续降低直至负增长。

➢ 碳中和：在一定时间内直接或间接产生的温室气体排放总量与碳捕集、负排放互相抵消，实现温室气体净零排放。实现核心是温室气体排放量大幅降低。

有色行业减碳节能任务艰巨，政策约束倒逼产业链推行节能降耗发展。

2021年 4 月中国有色金属工业协会上明确声明国内相关部门正研究《有色金属行业碳达峰实施方案》，并初步提出至2025年有色金属行业力争率先实现碳达峰，2040年力争实现减碳 40%。铝产业链作为有色行业主要能耗分支，碳排放约占全行业65%排放体量。

考虑到铝产业在有色行业排碳占比大，在有色行业2025年实现碳达峰预期下，铝行业至少需同步实现碳达峰，产业链在产能扩张趋势下实现能耗压减与排放降低为现阶段核心诉求。

中国电解铝行业排碳占比高，为“碳达峰”阶段关键管控产业。

根据中国电解铝产量数据及安泰科单吨电解铝排碳测算(考虑水电碳排放较少)，线性推算下 2020 年电解铝碳排放占中国碳排放总量约 4.5%，占第二产业比重约 5.4%；按照铝产业链推算(假设各环节产量与同年电解铝产量一致)，铝产业占中国碳排放总量约 5.8%，占第二产业比重约6.9%，占比跟随年产量呈现先升后稳趋势。考虑到国内电解铝产销水平仍呈上升趋势，“碳达峰”阶段铝行业减碳任务重，为阶段性关键管控产业之一。

电解铝产业链“节能降碳”核心四大途径，资源循环可行性出众。

根据 IAI 统计测算，铝产业链约73%CO2 排放集中于电解环节，18%集中于氧化铝精炼环节，其余环节仅占 8.85%。从减碳源头角度出发，电解铝产业核心途径主要分为：

1）电力脱碳；2）降低温室气体直接排放；3）电解槽全流程节能降耗；4）铝资源循环。

铝资源循环减排空间广阔经济效益出众并输出正向社会价值，为铝产业链降碳减排必经之路。

横向比对四种降碳方案，铝资源循环在可控回收成本模式下，可有效回收社会废弃金属，构建资源回收路径，未来综合降碳空间可达 56%，为电解铝行业节电降碳优质路径。

再生铝单吨可实现节能降耗幅度显著，经济价值优质。

根据《行业规范》及《综合能耗计算通则》，单吨再生铝生产需消耗标准煤 130 千克，折合电耗量约 1058Kwh，理论上对应碳排放为 0.23 吨，排碳量为铝电解环节 2.05%。一方面再生铝可直接规避铝电解对电能消耗，另一方面可大幅降低温室气体排放并实现废铝回收价值。

1.2.2 产业链价值测算：再生铝可有效提升附加值结构及规避“双高”弊端

再生铝以低能耗、低资源成本贡献等额价值，有效提高产业链价值体系与“双高”弊端。

从成本构成上，再生铝约 94%成本来自废铝，废铝回收成本仅约占 6%。对于自铝土矿开采、氧化铝冶炼及铝电解传统流程上，铝资源成本约占 8.9%，水、预焙阳极、烧碱、石灰石等辅料成本占比 15.3%，电力、煤、天然气等能源成本占比达 66.3%，其中仅电力成本达 52%（以 0.6 元/Kwh 测算），人工成本占 3.5%，其他成本 2.2%，铝土矿及氧化铝企业盈利占比仅为 3.8%。

从结构上看，尽管铝产业链原料附加值占比较低，但对基础辅料、能源消耗占比巨大，产业链附加值结构依赖于基础工业产能且利润空间薄弱。

1.2.3 缓解资源端对外依赖程度，增强国内价值链体系内生循环

国内铝土矿资源供给受限，对外依赖度持续提高，运用“社会矿山”挖掘再生铝潜力可缓解铝土矿供应矛盾。

伴随国内电解铝产销体量持续提升，铝土矿供给矛盾加剧，2015-2020 年国内电解铝产量由 3058 万吨提升至 3712 万吨，铝土矿进口量自 0.56 亿吨大幅上行至 1.12 亿吨，攀升速度明显超越电解铝产量增速，且进口价值占整体电解铝产业链价值 6.2%。

而再生铝原料来自新旧废铝，可有效利用循环金属资源，实现原料端“脱钩”海外供应。

二、国内再生铝回收现状：成熟赛道模式下的新发展机遇

2.1 国内再生铝回收现状及未来机遇

再生铝回收链条自上而下剖析，核心瓶颈在于：废铝可得量、废铝回收率、废铝收得率、再生铝品类。

➢ 废铝可得量：从来源划分，废铝供给可分为进口废铝、新废铝、旧废铝。进口废铝供给量受国内政策影响，新废铝则与同期铝加工产业规模相关，旧废铝来自“社会矿山”供应，关联于铝材报废周期与社会存量；

➢ 废铝回收率：核心代指社会旧废铝废铝总获取量/废铝可得量，主要受废铝回收体系是否健全影响，相关立法制度、与回收系统是提升关键；

➢ 废铝收得率：废铝拆解、回收过程中自废铝原料内提取出铝金属占含量中比重。提取比例一般与废铝应用场景、型号类别、形态相关；

➢ 再生铝应用种类：废铝提取生成再生铝后，回收模式与后续应用场景影响再生铝实际应用价值，核心差异在于是否可实现保级利用。

国内再生铝发展历史较短，系统性回收体系与专业化回收模式尚待发展。

国内再生铝产业发展较晚，70年代后期才形成雏形，但受制于工业基础薄弱，规模较难发展。

至90年代，随着外资进入中国再生铝行业，国内进口废杂铝及再生铝出口规模持续提升，并孕育众多小型再生铝厂及家庭作坊式企业。

2000-2010年再生铝市场体量快速扩张，新一批中大型规模企业在沿海地区及江西、河南等工业发达地区陆续创立，技术设备水平提升但仍难实现社会总体废铝资源有效利用；2010 年后，废铝进口逐渐下降，企业开始挖掘国内废铝供应体系，再生铝规模上升步入快车道，但再生铝产品仍集中于铸造件，极少实现保级利用，导致再生铝回收体系虽有规模，但未充分发挥其经济价值。

此外，费类别系统性回收体系尚未搭建完善，导致再生铝企业难以有效分类废铝类别，进而导致供给来源上制约产业内提升收得率。

国内现状：废铝回收体量持续提升，收得率尚待增长，回收市场呈结构式发展机遇

➢ 废铝可得量：根据国际铝业协会（IAI）统计测算，不考虑进口废铝体量下，国内可回收新旧废铝规模近20年呈稳步增长状态。

2000-2020年新、旧废铝可得年均增量分别达42.2、36.2万吨，对应每年废铝内生可扩增量达78万吨。

此外，根据安泰科统计测算，2019年国内人均铝存量207千克，对应社会总存量2.9亿吨，为2019年废铝可得量55.2倍，大幅高于铝使用周期，佐证当前废铝报废尚未抵达高峰期，后续仍存可观增长空间。

➢ 废铝回收率：由于新废铝基本由加工企业内循环模式，市场流通较少，因此废铝回收率特指旧废铝体系。

根据 IAI 历史数据，国内旧废铝整体回收率自2010年70%逐步提升至2020年77%，呈稳步增长趋势，但从每年旧废铝回收增量与旧废铝可得增量看，近10年比值稳定于81.8%水平，间接证明以国内现有回收系统，整体收率较难突破81%水平，后续回收率增速或边际放缓进而形成废铝体系增长瓶颈。

➢ 废铝收得率：根据 IAI 统计数据，旧废铝整体收得率自2010年74%逐步提升至2020年90%，其中2017年以来受益于国内再生铝企业逐渐呈大型规模化企业发展，收得率持续上移。

当前来看，国内建筑废铝、汽车废铝整体回收比例可实现 90%以上，饮料罐、铝箔等变形材回收件受技术限制整体收率仍处较低水平。

➢ 再生铝应用种类：经过重熔再生后再生铝应用可大致区分为铝铸件（压铸铝合金）、再生铝棒及板带箔材（保级铝合金）。

根据 Mysteel 及 SMM 统计，2019年国内废铝再生中约70%为压铸铝合金、剩余 30%为变形铝合金。

最终用途上约80%用作铝铸件、15%生成铝棒用作铝型材、剩余仅5%流向板带箔材，可实现保级利用比例低于10%。

2.2 保级利用&收率提升为实现超额效益核心

再生铝保级利用具备优异成本结余优势，可有效优化废铝利用价值。

再生铝保级利用指代企业依据废铝原料及废料内微量元素配比，再生出与废铝型号相一致铝合金原料，其可继续用于废铝来料的应用场景。

保级利用经济效益在于通过有效利用废铝自身含有微量元素而实现更优质经济效益。

保级利用痛点在于系统性针对化废料回收途径及针对特定类别回收设施。

为实现某特定类型铝板带箔材保级利用，回收企业需定向搭建单一废铝品类回收渠道，建设特定回收产能设备以实现保级利用。

以易拉罐料为例，易拉罐在被回收后，需要经过脱漆-熔铸-加工三步才可生成相应保级铝合金锭，并再进行后续热、冷轧及箔轧工序。

回收过程中，易拉罐的罐盖，罐身，拉环所含元素不尽相同，需在破碎环节区分处理。

此外，微量元素检测及调配同样需实时观测，对产线技术水平与调配熟练度提成更高要求。

国内易拉罐脱漆研究有限，大多属于实验室研究阶段，不适合工业化生产。

目前国内针对易拉罐脱漆主要有四种方法，分别是高温脱漆、酸浸脱漆、有机溶剂脱漆、砂纸打磨或喷砂脱漆。这四种方法各有优劣，但除了高温脱漆应用于工业化生产过程中，其余方法受限于设备和成本影响，不适用于工业化生产，亟待后续进行改进。

不同废铝回收价格差异明显，核心在于收率差异。

常见废铝种类涵盖 6063 型材旧料、生/熟铝、易拉罐料、汽车轮毂、破碎铝等，折扣系数落于 12%-38%区间。不同废铝原料折扣系数差异核心在于国内回收企业普遍可实现收得率不同。

根据铝道网统计测算，生铝废料含铝量低于 98%且杂质较多，熟铝为含铝量 98%以上废料，普遍具备抗腐蚀及硬度大优势。以 6063 型材废铝为例，其回收率普遍可实现近 95%水平，但受限于折扣系数空间有限及下游型材加工附加值偏低，较难通过技术优势实现超额利润。

板带箔废料收率尚待提升，高品质回收产线可贡献超额收益。

以易拉罐废料为例，由于市场缺乏专业化易拉罐废料回收产线，其普遍作为低收率废铝被回收并用于熔铸原料，市场历史折扣系数普遍位于 30%-38%之间，高烧损率导致价格明显低于其他类废铝。而海外发达国家铝废料收率普遍可实现 90%水平，国内具备明显提升空间。

而在收率提升、保级利用双加持下，板带箔废料回收呈具备产线技术提升下高利润空间，优先突破技术瓶颈与产线搭建企业可获先入优势与高盈利空间。

易拉罐保级变形加工利润丰厚，收得率成为盈利核心。

根据再生铝行业易拉罐收得率进行情景假设，分别获得乐观、中性、悲观情况下再生铝行业易拉罐利润测算。

结论方面，再生铝易拉罐收得率至少在78%以上才能实现盈亏平衡，88%及以上将获得可观利润：

➢ 乐观情景：易拉罐收得率为88%，单吨再生铝综合成本 1.67 万元，税后成本结余 0.16 万元/吨；

➢ 中性情景：易拉罐收得率为82%，单吨铝液回收成本 1.78 万元，税后成本结余 0.08 万元；

➢ 悲观情景：易拉罐收得率为78%，单吨铝液回收成本 1.87 万元，近无成本结余。

三、再生铝发展三大维度：空间、速率、结构

3.1 再生市场增量空间测算：“社会矿山”储量丰厚，结构化升级兑现利润空间

三大环节构筑再生铝增量空间，盈利空间有望结构化提升。从总量维度上，国内再生铝市场具备

1）“社会矿山”贡献废铝量爬坡；

2）高铝价&政策引导驱动废铝回收渠道完善，废铝回收率及分类别回收渠道巩固提升；

3）技术升级与规模化回收产能占比提升下，多类别废铝型号收率提升，保级利用占比增加。

➢ 废铝可得量测算：

根据安泰科统计测算，至 2019 年底国内废铝积蓄量已达 3.4 亿吨，由于不同铝加工品使用寿命差异明显，导致废铝可得量与历史废铝使用占比存在差异。

我们根据国内铝材历史产销数据大致估算，当前废铝积蓄中约 42.2%留存于建筑型材，22.2%留存于工业型材，板带材及箔材留存占比分别为 12.3%、1.6%，铝线缆材预计占比 5.8%，压铸件整体占 13.6%，其余占 2.2%。

➢ 预计至2025年国内废铝可得总量将达1177万吨，2020-2025年复合增速可达13.8%。

同时考虑国内积淀废铝结构及不同废铝报废周期，我们以历史废铝供给总量线性外推下，至 2025年国内总废铝可得量将达1177万吨，板带箔材报废周期更短且近年来产销爬坡速率更高，预计其占比可由2020年43.3% 逐步提升至2025年44.3%，则具备保级利用潜力铝废料总量至2025年将增至522万吨。

➢ 废铝回收率测算：

根据 IAI 数据推算，自 2010-2019 年国内可得废铝回收率由 70.3%逐步升至 76.4%，年均收率提升 0.7%，其中以易拉罐等变形材收率持续提升，至 2019 年废旧易拉罐回收率已近 100%。

考虑废铝回收价值显著，单吨价格突破万元，在回收市场持续完善趋势下，整体社会回收率有望持续提升。

我们中性预期未来 5 年整体回收率可维持年复合 0.7%稳步增长，则至 2025 年整体收率可升至 80.7%，对应回收量将达 950 万吨。

➢ 再生铝总回收体量测算：

未来随着废铝回收企业规模进一步集中化，整体回收水平具备持续提升基础。此外，国内特质化板带箔再生铝回收企业规模提升，专一化回收模式下可有效降低烧损率。

中性预期下，至 2025 年来自国内废铝进行有效回收体量将达 855 万吨，总收得率将升至 90%。其中可通过保级利用实现较高回收价值的板带箔材总量将达 404 万吨，占总收得量 47.3%。

3.2 以海外龙头为鉴，再生铝回收存结构化赛道壁垒

诺贝丽丝为全球领先的铝压延及回收工厂。

诺贝丽斯创建于2005年，2009年以 60 亿美元价格被印度阿迪亚·波拉集团的印度铝公司收购，成为其全资子公司。

印度铝工业公司为阿迪亚·波拉集团旗舰企业之一，也是印度最大综合性铝工业公司。

目前，诺贝丽斯铝业公司为全世界最大平轧铝产品企业，也为最大废旧易拉罐回收企业，公司产能遍布北美、欧洲、亚洲及南美洲，核心产品涵盖铝箔包装、汽车铝板、航空铝材、建筑、工业及耐用消费品等，并利用其全球制造业布局实现再生铝产业搭建。

诺贝丽斯起步于铝板研发业务，并逐渐扩大易拉罐材料、汽车铝板、航空航天铝板以及高端专用铝板等产品布局。

公司经过多年项目研发和投资改扩建，已经发展为全球最大的铝压延产品制造商和全球领先的铝回收商，目前通过 34 个生产网络为全球 10 个国家提供服务。

➢ 起步阶段（2005-2008）：资本初步到位，回收铝复合板研发项目。

2005 年公司从加拿大铝业独立后，于 2007 年 8 月由印度 Hindalco Industries Limited 以 60 亿美元收购；次年公司自主研发的 Novelis FusionTM 复合板含有至少 75%可回收铝，再生铝业务初具雏形。

➢ 改扩建阶段（2012-2019）：多点投资汽车板项目，改扩建成效显著：

①汽车板规模化改扩建：

2012年在中国常州投资 1.2 亿美元用于建设汽车铝板连续热处理线，诺贝丽斯常州工厂成为中国第一家汽车铝板热处理厂，项目于 2014 年投产，达产产能 100kt/a；

2014年 8 月，公司投资 3 亿 美元在美国肯塔基州格斯里建设的 ABS（汽车车身薄板）板带厂的一期项目投产，产能达 100kt/a；

2015年对 Oswego 工厂回收中心进行扩建，每月可处理约 12,500 吨汽车铝废料；

2018年宣布投资 1.8 亿美元将常州热处理厂扩产至 200kt/a，同年向肯塔基州 Guthrie 工厂汽车板投资 3 亿美元，预计 2020 年投产产能 200kt/a；

2019年 5 月诺丽贝斯常州工厂二期连续退火热处理生产（CASH）项目建设完工，增产 10 万吨铝板。

②汽车板研发与回收：

2019 年与瑞典沃尔沃汽车公司( Volvo Cars) 达成共建汽车废铝材闭路循环协议；同年 8 月推出车身面板产品 Advanz™6HS-s650，为 6xxx 系汽车板中强度最高。

➢ 新增长阶段（2020至今）汽车板业务持续整合，业务延伸至航空板领域。

2020年 4 月 14 日，诺贝丽斯宣布完成对全球铝板材供应商爱励铝业的收购，包括爱励铝业在北美、欧洲和亚洲的 13 家工厂，实现汽车板部分业务整合，并延伸产品范畴至航空航天领域；

2021年 2 月公司向镇江轻量化高端汽车铝板项目投资 3 亿美元，预计 3 年后可实现年产轻量化高端汽车板冷轧铝卷 23 万吨，年产值约 35 亿元；

2021年 10 月投资 1.3 亿美元扩建 Oswego 工厂提高热轧产能，项目预计2024年完工。

随着公司产能在全球化铺设布局，自身产品逐渐绑定国际化龙头企业。

同时，公司在易拉罐、汽车用铝方面与客户实现废料循环利用，公司自身收获废铝原料同时，为客户实现低碳化产品解决方案，降低产品环境成本，为客户实现更强产品竞争力。

前瞻性布局是保障生产的核心。

尽管易拉罐获利丰厚，但废料来源也是易拉罐回收利用的重要难点，稳定的回收来源才可保障生产正常运行。在此方面，企业的前瞻性布局至为关键。

自2011年起，诺贝丽斯公司前瞻性地投资了近 20 亿美元，用于扩大公司回收和生产产能，在美国、德国、巴西、韩国等国都建立了回收再生中心或生产线，保障了公司生产的来源。

经过多年积累，公司年回收废铝旧易拉罐从2012年 400 亿个逐步扩大到2020年的 740 亿个，有效的保障了公司再生铝的生产。

定向化废铝品类回收兼需时间&空间，规模提升存明显壁垒。以易拉罐废铝再生为例，其回收并实现保级利用具备优质利润提升空间，但受制于易拉罐全球消费较为分散，企业常需自行搭建回收路径才能获得稳定原料来源。

诺贝丽斯自2011年开始全球化布局废铝回收场地，分散化布局扩张废料来源边际，并通过推行自身更易回收罐料材料，从产品源头提升可回收性。

研发推行更易回收产品，增强原料回收价值。

2014年 11 月公司已经通过合作研发出铝制罐"evercan"，其罐身铝带可回收量不低于 90%，远高于全球其他制罐铝带的平均再生铝含量，并且至 2017 年年末公司所生产的罐身带材将全部用高品质再生 evercanTM 合金生产。

2015年 3 月新研制的 evercycleTM 合金由 90%旧废料与 10%新废料熔炼而成，用于制造食品易拉罐。该易拉罐整体采用单一合金，较传统易拉罐（罐身、管盖、拉环三类铝合金）更易于回收且免除除镁处理，理论上成本端可降低约 15%生产成本并提高约 8.5%可回收比例。

产线落地需要时间积累，收得率难以短时间大幅提升。

易拉罐虽然利润较为丰厚，但即使掌握相关技术并在项目产线落地后，仍然需要经过多年时间积累，才可成熟应用和大幅提升易拉罐收得率。

以全球再生铝产能的最大公司诺贝丽斯为例。公司早在 2011 年 该公司就开始易拉罐回收方面的研究和扩产，并实现了易拉罐保级技术的突破。

但以 evercan 产品为例，公司经过多年产品研发创新及推广，其回收后再生罐体中废铝占比 才得以提升至 90%，并且需与下游客户深度绑定实现废铝来源稳定有效，表明易拉罐的收得率需要长时间的积累才可得到有效的提升，并不是在掌握技术扩产后就可迅速实现收得率的提升。因而率先突破保级利用技术并大规模应用的企业有望在行业内保持领先，获得丰厚的利润。

四、“保级利用”产业优势凸显，再生铝赛道谁将突出重围？

国内再生铝龙头间存业务模式差异，主流企业仍以重熔合金锭并制造铸造产品为核心路径。国内现有龙头企业中，明泰铝业为实现保级利用为主，其他企业均以废铝回收—再生合金锭—熔铸及铸造件—汽车、新能源车、摩托车等应用场景为产业路线。

4.1 明泰铝业：掌握保级加工技术，国内打造保级利用体系

明泰铝业是一家集科研、加工、制造为一体的大型现代化铝加工企业，主要从事铝板带箔的生产和销售，是中国知名的民营铝板带箔加工生产企业。

目前，公司产品涵盖 1 系、2 系、3 系、4 系、5 系、6 系、7 系、8 系铝合金等 8 个规格系列，主要产品有 CTP/PS 版基、电解电容器用铝箔、单零箔、双零箔坯料、电子箔、合金料、深冲料、钎焊板、中厚板。产品广泛应用于航空航天、印刷制版、交通运输、汽车制造、包装容器、建筑装饰、机械电器、电子通讯、石油化工、能源动力等各个行业。

公司大力布局再生铝，现有产线已实现保级利用&收率提升。

明泰铝业自 2017 年就已布局再生铝行业，深耕再生铝加工技术。截止目前，公司已落地建成 68 万吨再生铝产能并实现保级利用，后续规划再扩产 70 万吨再生铝及高端铝产品加工线，再生铝总体规模将达 140 万吨，按照公司 200 万吨产能规划测算，未来再生铝供应将占公司铝产品加工总量约 70%。

风险提示：公司新产能扩张不及预期风险，市场需求超预期变动风险，铝价超预期波动 风险等。

4.2 南山铝业：一体化铝加工路径下嵌入再生铝业务

公司是南山集团旗下铝产业链上市平台，亦为南山集团核心资产。

公司前身为南山实业，在 2006 年南山集团将旗下铝产业资产注入后正式命名为南山铝业。

随后公司以铝产业建设为发展方向，通过铝材加工产能扩建及集团资产注入，在山东龙口45 平方公里范围内形成电力-氧化铝-原铝-铝材于一体的完整铝产业链，并成为南山集团铝产业上市平台。

2012年以来，公司先后建设铝板带箔、铝型材、铝合金材等产线，并进一步购买集团旗下怡力电业配套电解铝资产，国内一体化链式产线基本形成。

2017年公司开拓海外市场，在印尼扩建宾坦南山工业园，开启建设总规划 200 万吨氧化铝项目，进一步扩增产业链规模。

目前公司已实现上游资源供给稳定，下游铝材深加工技术领先的产业领先地位。

公司上游资源供给可满足现有电解铝产能需求，下游铝加工采用电解铝原料需部分外购， 2021 年再扩张再生铝产能。

公司上游资源布局中，具备 181 万千瓦电厂以及国内氧化铝产能 140 万吨产能，基本满足中游电解铝 81.6 万吨产能需求。

公司当前下游三类铝材产能合计约 120 万吨（不重复计算冷轧产能、不考虑未建成产能），需外购部分电解铝以满足下游产销需求。

2021 年 8 月，公司发布公告设立“龙口南山再生资源有限公司”，主要从事金属废料和碎屑加工处理，项目建成后预计将新增 10 万吨铝合金产能。

风险提示：公司产能扩张不及预期风险，易拉罐、汽车板等产品需求不及预期风险，铝价超预期波动风险等。

4.3 立中集团：打造再生铝至铸造件一体化产业生态

公司为铝再生至深加工一体化综合性铝加工企业。

公司以“轻合金新材料和汽车轻量化零部件全球供应商”为市场定位，主营功能中间合金新材料、再生铸造铝合金材料和铝合金车轮产品三大业务，具备熔炼设备&再生铸造铝合金研发制造、功能中间合金&车轮模具研发制造、车轮产品设计和生产工艺技术研究制造完成产业链。

公司再生铝合金锭处于行业领先地位，产品销售将覆盖多个汽车产业生产集群地。

2019 年和 2020 年公司的铸造铝合金产量分别为 71.48 万吨和 74.54 万吨，其中再生铝合金 产量分别为 43.20 万吨和 46.16 万吨，根据中国有色金属工业协会再生金属分会及同行业公司公开披露的相关数据显示，公司的再生铝业务规模行业领先。

公司在天津、河北保定、吉林长春、河北秦皇岛、山东烟台、山东滨州、广东广州和广东清远等地区建有铸造铝合金材料生产基地，并且正在江苏扬中和扬州、湖北武汉、广东英德新建生产基地，产品销售覆盖东北、华北、华东、西北和华南等多个国内主要汽车产业生产集群地。

铸造铝合金产能持续扩建，铝合金车轮、铝基功能中间合金等产业为发展方向。

公司现有在建产能主要集中于四大产业方向：

铝基中间合金在建项目产能 7.5 万吨，建成后合计产能 14.5 万吨；铝合金车轮各类细分产线处于在建状态，合计新建产能约 585 万只；铸造铝合金现有产能 120 万吨，在建产能分布于广东、江苏、武汉等地；公司拟投资 12 亿元建设锂电材料项目，布局六氟磷酸锂、双氟磺酰亚胺锂等产品。

风险提示：公司产能扩张不及预期风险，再生铝相关补贴政策变动风险，其他原料价格波动风险，铝价超预期波动风险等。

4.4 怡球资源：专注再生铝合金锭加工，构建国际化废铝来料体系

公司为国内再生铝赛道龙头之一，30 多年发展历程搭建国际化再生铝合金锭产业。

公司以铝合金锭生产销售及废料回收处理为主营业务，1984年于马来西亚成立，2001年怡球集团中国公司成立，2002年公司在美国亨利金属出口公司（AME），为公司后续废料来源提供有力保障。

2012年公司在上海交易所上市后，进一步向美国废旧金属回收市场延伸，为国内及马来西亚再生铝锭产线供给原料。

公司核心从事铝合金锭产销及废料回收贸易业务。

公司主营为综合回收利用各类工业、民用回收品，分拆拆解出黑色金属、有色金属及其他可回收利用废旧物，并将其中废铝产品运送至国内及马来西亚工厂生产铝合金锭。

2020 年公司铝锭产量 31.1 万吨，废料贸易 51.4 万吨，边角料产量 5.8 万吨。

2021 年 10 月 23 日，公司发布公告规划在马来西亚建设年产 130 万吨铝合金锭扩建项目，合计投资约 40 亿元，大幅提升再生铝合金锭产能。

风险提示：公司产能扩张不及预期风险，再生铝相关补贴政策变动风险，海外市场相关政策变动风险，其他原料价格波动风险，铝价超预期波动风险等。

4.5 顺博合金：再生铝稳步扩张企业，未来产能进一步释放

公司为国内再生铝锭龙头企业之一，可生产多型号铝合金锭。公司创立于2003年，并于 2013 年变更为股份有限公司。

公司主营生产再生铝合金锭，通过回收利用各类废铝原料，通过分选、熔炼、浇铸等工序后，生成ADC12、AC4B、A380等牌号铝合金锭，可广泛应用于多类铸造领域如汽车、摩托车、机械设备、通讯设备等。

上市以来，公司维持铝合金锭产能扩张趋势，并扩建铝灰资源利用产能。

公司当前铝合金锭产能集中于四大产能基地，总规划产能约 70 万吨，已投产能 40 万吨。

此外，公司于2021年开始建设铝灰渣综合利用产能，分别与重庆市与湖北省投建，进一步完善产线业务结构，实现再生资源综合利用。

风险提示：公司产能扩张不及预期风险，再生铝相关补贴政策变动风险，其他原料价格波动风险，铝价超预期波动风险等。

4.6 新格集团：多地布局再生铝锭产线，总产能国内领先

新格集团创立于1978年，40 余年持续致力于二次铝合金、锌合金的生产及废金属贸易的发展。目前新格集团旗下共有 9 家规模型厂区分别建立于台湾（高雄）、浙江、滨州、重庆、巩义、日照、长春、成都、包头。已公开披露口径上公司铝合金锭(液)产能合计已超百万吨，为国内再生铝企业龙头。公司产品对应终端应用涵盖汽车、摩托车零配件、家电等应用领域。

风险提示：公司产能扩张不及预期风险，再生铝相关补贴政策变动风险，其他原料价格波动风险，铝价超预期波动风险等。

风险提示

再生金属政策变动风险：

当前再生金属为政策端核心鼓励发展方向，并在税收政策维度上机遇鼓励。若后续鼓励政策变动，则可能影响再生金属企业盈利水平。

铝需求不及预期风险：

再生铝未来有望成为国内铝原料核心来源之一。由于再生企业盈利水平受铝价波动影响，若铝下游需求大幅下滑，则将影响再生铝企业盈利情况与开工水平。

技术变动风险：

当前国内技术路径下，仍需以来海外进口设备以提升废铝收率及保级利用，若后续技术快速突破，则再生铝赛道壁垒或受冲击，行业整体成本降低将推高废铝回收成本，压缩成本节约空间。

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