央行应对汇率措施（金丝雀啼鸣）

这是4月20日在日本东京拍摄的日元和美元纸币。 （新华社记者 张笑宇/图）

工业革命期间，英国煤矿工人下矿时会随身携带一只金丝雀，这种鸟类对气味异常敏感，能够嗅出瓦斯泄漏的气味，预警可能发生的矿难爆炸。

韩国被称作全球经济的“金丝雀”，频频在外汇市场发出警告。韩元近期兑美元汇率已突破1：1400关口，创2009年金融危机后新低。尽管韩国央行已在2022年多次出台政策干预外汇市场，但收效甚微。

“跌跌不休”的还有日元，其汇率于近日跌破145日元。9月22日，日本央行罕见动用外汇储备直接买入日元，这是23年以来首次。

多国货币贬值的导火索源自美元开启了加息周期，美国国债利率上升由此吸引全球资金回流。俄乌战争引起的通胀、即将到来的美国中期选举，让美联储在加息幅度上更为激进。

美联储在9月22日宣布将继续大幅加息75个基点，提高基准利率升至3％-3.25％的区间，创2008年金融危机后最高水平。

这直接引爆了第二天的国际外汇市场，除美元外的主要货币都出现不同程度贬值。英镑单日贬值高达3%，一年内贬值近24%，欧元则在近期跌破1：1美元关口，但仍不及日元从2021年至今的俯冲式贬值（近30%）。

人民币也于近期跌破7.14，但今年以来最大贬值幅度不到12%。相比世界其他主要货币，属于贬值幅度最小的第一梯队。

为稳定外汇市场，9月26日中国央行宣布，将远期售汇业务的外汇风险准备金率从0上调至20%，是近两年来的首次调整。就在9月初，央行同样下调了金融机构“外汇存款准备金率”。

“央行‘一升一降’式的调整政策，显示出目前人民币汇率完全不同于其它外汇的管控思路。”复旦大学经济学院教授、金融研究中心主任孙立坚向南方周末记者解释。

人民币相对“坚挺”、各国货币接连贬值，让人联想起1998年亚洲金融风暴。尽管多位受访专家指出，如今亚洲各国已经汲取了当年的外汇政策教训，并且加强了外汇储备，但仍担忧美元升值可能导致的新兴国家危机。

中国政策科学研究会常务理事、经济政策委员会副主任徐洪才向南方周末记者指出，美元加息短期内不会停止，货币贬值叠加通胀，进而导致资产价格破灭、实体经济崩溃的情况随时有可能发生，“真正需要担忧的不是日本、韩国，而是那些在全球经济链上最薄弱的环节（国家）。”

2022年7月，斯里兰卡宣布国家破产，成为本轮美元加息周期中第一个倒下的国家。据道琼斯新闻报道，由美国总统拜登任命的一组银行监管机构正在考虑制定新规，要求大型区域银行增加财务缓冲，强制地区银行加强资本准备，应对可能爆发的金融危机。

日、韩央行加码外汇监管

最近的一场外汇“保卫战”始于韩国。

当地时间2022年9月19日，韩国经济日报援引知情人士称，韩国外汇当局正在要求各大银行每小时报告一次美元交易、外汇相关头寸等实时数据，以加强对韩国外汇市场的监控。此前规定是每天报告三次。

外汇管理机构提高外汇头寸报告频率，是为了阻止国际资本的投机交易。截止到9月27日，韩元对美元汇率跌破1400韩元关口，韩元自俄乌冲突以来的累计跌幅达到15%。

9月13日美国公布物价统计数据，CPI回落不如预期。市场预期美联储将维持高强度加息节奏，通过上调联邦基金利率（同业拆借利率），减少市场中的美元供给，来达到经济紧缩，或抑制通胀。投资者面对高息美元自然会抛售其它国家货币资产，转而持有美元资产，各国货币随即贬值。

“美元加息的影响最直接，一是投资者可能抛售韩元资产，二是全球加息导致各国需求减弱，不利好韩国的出口。”徐洪才指出，尤其是俄乌冲突导致的能源短缺、原料上涨等因素，恶化了韩国经济的基本面，致使国际资金看空韩元。

韩国经济高度依赖出口，因此被看作全球经济晴雨表。伴随全球经济低迷，韩国的出口数据正在放缓。根据韩国关税厅发布数据，截至8月，2022年韩国已经连续五个月出现贸易逆差，历史罕见。

供给侧导致成本上涨，还有全球外部需求转弱，国家出口竞争力下降，再加上美联储加息，徐洪才形容为“雪上加霜”。虽然汇率下跌会一定程度利好出口，但美联储激进加息导致汇率下跌，很可能会在优惠利率能够促进出口之前，就直接冲击日本和韩国的金融资产价格，导致实质性损失。

日元暴跌的原因更多在于内部——长期的低息政策。

今年3月，美元兑日元超过114后，日元贬值速度就像坐上过山车。日本财务大臣铃木俊一等人多次对市场表示，会对牵制汇率过度波动进行“口头干预”，他在4月的一次公开会议上指出：“（市场）出现了恶性日元贬值”，“不排除采取任何手段”，但日元贬值依旧。

自1999年《外汇法》修改后，日本实现外汇自由兑换，加之长时间的低利率政策，日元成为国际市场的首选套利工具。

“市场称为Carrytrade，就是借低息国家货币的钱，拿去投资高息国家资产。”孙立坚解释，投资者相当于挣了双份收入，一个是两国金融机构间高低利息差，以及两国货币因升值贬值形成的汇率差。

9月14日，日元继续贬值，日本央行行动由“口头干预”升级为“汇率检查（RateCheck）”。商业银行每天会收到来自央行的询问电话，“将以多少汇率来买入日元同时抛售美元？”市场解读，这是在为央行直接下场买卖外汇做准备。

不过在美元持续加息、欧元等货币跟进的背景下，日本是发达国家中极少数坚持负利率者，这让“卖出日元、买入美元”的套利空间持续扩大。根据美国商品期货交易委员会（CFTC）截至8月30日的数据，“非商业部门”的日元净卖出为4.1531万手（5191亿日元），连续3周增加，说明投机资金正押注日元贬值，加剧日元下跌预期。

日元因为汇率检查短时间内得到拉升，但随即反弹回贬值通道，日本央行的动作再次升级——直接买入日元、卖出美元来干预价格。上一次日本央行执行类似操作是在1998年，彼时正值亚洲金融风暴，日本大型金融机构相继破产，直接引发日元抛售潮。

市场并不看好日本央行的努力。日生基础研究所的一份统计指出，日本政府自1995年以后实施对美元汇率单独干预36次，但是当月汇率如愿反转的情况仅为31％。尤其是在1998年的那一次，干预后短时间升值至127日元，但很快贬回了147日元。

“这解释了日本央行行长黑田东彦前期的‘消极干预’态度，他明白国际投机资金体量太大，央行根本没有足够的对赌资金，类似干预难有长期效果。”孙立坚指出。

截至8月底，日本外汇储备约为1.29万亿美元。根据国际清算银行（BIS）2019年的调查显示，日本外汇市场每个交易日的平均交易额约为3700亿美元，其中大部分是美元交易，即便用完“家底”，资金也只够支撑不到四天，央行毫无胜算。

全球央行步入“加息狂潮”

世界银行在最近发布的一份报告中指出，投资者预计，到2023年各国央行将把全球货币政策利率提高到近4%，利率上调可能使全球核心通胀率(不包括能源)在2023年达到5%左右。为了达到这一目标，世界银行预计各国央行需要加息至6%。

究竟有多少国家能承受6%的数字？又有多少国家会陷入汇率战中？

上海交通大学金融研究院副院长刘晓春不禁想起1998年亚洲金融风暴时的情景，当时他在中国农业银行总部负责国际业务，并在此后担任农行香港分行副总经理。

当时他走访了亚洲多国，见证了金融危机所引发的社会萧条。在调研多家泰国同业时，几乎看到了同一幕，“对方眼中祈求收购的眼神呼之欲出，因为在当时的泰国，银行业已经生存艰难了，它巴不得有实力的银行去合并它，帮它解除经营危机。”刘晓春向南方周末记者回忆。

1997年，投资巨鳄索罗斯做空泰铢，泰国政府救市未果，由此点燃了亚洲金融危机导火索。这场风暴几乎席卷了所有亚洲国家，之后大多东南亚国家都改为浮动汇率制度。

韩元在半年内贬值近50%，最终在IMF帮助下缓解债务危机，条件是向外资全面开放金融业，实行外汇市场完全自由化。亚洲经济龙头日本经济同样受到重创，金融机构接连倒闭，日元持续贬值，政府宣告进入经济衰退，这是二战后首次。

印尼的遭遇最为“惨烈”，其货币卢比贬值超过70%，GDP下滑超80%。经济衰退导致货币和股市的崩溃，资本大规模外流，大量企业、银行倒闭，失业率快速上升。无数中产沦为贫困阶层，甚至出现数次社会动乱，无数生命为此付出代价。

世界银行行长马尔帕斯最近在报告中指出：“全球经济增长正在急剧放缓，随着更多国家陷入衰退，可能还会进一步放缓。我深切关注的是，这些趋势将持续下去，给新兴市场和发展中经济体的人民带来毁灭性的长期后果。”

美联储主席鲍威尔在最新的讲话中也指出，“为了控制物价抵抗通胀，将不惜经济衰退的风险”，此前的表述是“不惜代价抗通胀”，立场更为强硬。

据南方周末记者不完全统计，2022年至少有超过90个国家央行执行了加息，仅上周内就有至少16家央行同时加息。和韩国类似，为了应对美元加息、缩小与美国间利差并稳定本国货币，被动“加息”几乎是各国央行唯一的选择。

比如韩国央行年内已经多次加息，且加息力度大，7月13日韩国央行宣布再次加息50个基点，这是自1999年以来最大幅度的加息，然而即便如此，也难以阻止韩元贬值。

再比如阿根廷央行近期宣布，将基准利率上调550个基点至75%，成为年内第九次加息，加息幅度堪称“暴力”级别。

“市场认为我们和美国联邦储备委员会（FRB）的货币政策无法分割。”墨西哥央行副行长博尔哈（Galia BorjaGómez）公开谈道。他的谈话表达了不得不跟随美联储加息的无奈，如果不这么做，本国货币兑美元将加速贬值，进一步恶化通胀水平。

美元几次升值都伴随着新兴国家的经济危机。上一次美国发生高通胀是在1980年代，时任美联储主席沃尔克同样采取了激烈的货币紧缩政策，直接引发中南美国家债务危机，多个国家不得不贱卖资源以偿还债务，诸如阿根廷这样的石油富裕国家，至今仍深陷外债泥沼。

1990年代中期，美国加息引发了墨西哥货币危机，以及之后的亚洲金融危机均是与美元汇率挂钩的货币，一旦美元走强，这些国家经济危机必然隐现。正如美国前财长约翰•康纳利的那句名言，“美元是我们的货币，你们的难题”。

多位受访人士坦言，大多亚洲国家都汲取了教训，大幅降低外债规模、提高外汇储备以抵抗经济风险，即便再出现一次危机，各国的抵御能力已大幅增强。

“国际货币基金组织IMF事后也曾反思，不应该把汇率市场的货币自由兑换教条化，货币自由兑换不等于没有外汇管理。就像最近的韩国，发现不妙后很快进行干预，这能给市场释放一种安全信号，表明行政力量干预，有助于稳定市场。”刘晓春指出。

他同时强调，如今东南亚各国都已经形成自己国家独特的产业结构和生产结构，出口的方向都不同，尤其是东盟和中国之间、韩国和中国之间能够保持产业上的互补，在亚洲范围内足以形成闭环，“如果各国能保持这样的区域产业闭环，即便再有危机，也会降低彼此的冲击力度。”

中国社会科学院学部委员余永定近日指出，亚洲金融危机后，亚洲在货币合作上有四方面尝试或进展，一是日本政府提出建立“亚洲货币基金”，二是《清迈协议》，提出建立区域性货币互换网络的协议，三是“东盟 3”签署了亚洲债券市场倡议，四是亚洲货币单位（Asian Currency Unit,简称ACU）倡议。

“最近在RCEP框架里，已经有一些贸易尝试使用人民币进行结算，这类区域贸易也会进一步提升人民币在国际货币市场上的占有率。”刘晓春对南方周末记者补充。

对人民币冲击有限

作为全球第二大经济体，中国选择了与美国不同的经济周期，并未进入全球加息竞赛，但一定程度也会受到影响。

央行9月中旬撰文指出，“人民币汇率双向波动，总体稳定，没有持续单边升值或贬值。2022年8月末CFETS人民币汇率指数报101.62，较2018年初升值7.1%，与中国经济几年来在全球的较好表现也是匹配的。”

国金证券首席经济学家赵伟向南方周末记者预测，美元兑人民币造成的冲击大概率是短期的，“正如最近人民币汇率跌破7.1，人民币仍存在贬值压力，但是整体冲击会比较有限。”

据他观察，人民币虽然有压力，但外汇市场上企业结售汇、银行结汇意愿的变化，将缓和人民币贬值速度。因俄乌战争引发能源价格高企，和美国一同加息的欧、日衰退程度或将更深。

一方面，前期贸易顺差下，大量美元资金在企业、居民部门积累，形成“二级储备”，成为人民币贬值的“缓冲垫”。另一方面，今年2至6月间，股市、债市外资累计外流579亿美元，投机型资金已经出现一波集中流出，“该走的已经都走了”，7月以来，国内资金外流放缓。

从近期央行外汇政策也可看出端倪。央行先是在9月初把金融机构“外汇存款准备金率”从8%下调至6%，又在26日将“外汇风险准备金率”从0上调至20%。

“前者是指金融机构缴存至央行的外汇存款准备金与其吸收外汇存款的比率。下调外汇存款准备金率可以释放外币流动性，从而一定程度上放缓人民币汇率的贬值预期。”孙立坚谈道。

南方周末记者 徐庭芳

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