利润深度分析 算法篇财务分析

上期我们看了资产负债表的右边——负债和所有者权益，它们是公司资金的来源，我称之为资本；本期我们看资产负债表的左边——资产，也就是资本的去向。

上图是洋河股份资产负债表中的资产数据，我们先来还原资本到资产的过程。

公司的资本主要有四大来源：股东投入、盈余留存、金融负债和经营债务，资本的第一去向是货币资金。

公司有了钱之后，可以建设厂房、购买设备，这属于生产资产。

有了生产资产就可以生产产品，生产产品需要购买原材料，生产的产品及原材料都会显示在存货里。

生产完产品就可以销售，如果客户现金交易，收到现金；如果客户赊账，变成应收票据或应收账款；如果客户预付款，公司提前收到现金。

公司收回应收票据、应收账款变成货币资金。

此时整个经营环节又回到货币资金的状态，公司可以用这些钱继续扩大规模，也可以去分红、还借款，还可以去投资，比如买理财产品、买股票等，进行投资的资产，就变成投资资产，这里说的投资资产是狭义的投资资产。

我们可以画一个流程图：

在流程图中，我把资产分为五大类，下面我们通过洋河2021年的资产数据，详细了解五大资产。

我一般先看生产资产，因为这是货币资金的第一个去向，生产资产主要包括固定资产、在建工程、使用权资产和无形资产。

洋河股份2021年生产资产85亿，占比12.54%。

生产资产的占比非常重要，因为这是判断公司是否属于重资产型公司的关键。

生产资产占比大，说明公司的产品对生产资产依赖大，通常制造型公司生产资产较大；生产资产占比小，说明公司对生产资产依赖小，比如服务型公司、互联网公司等，我们也把这种公司称为轻资产型公司。

轻、重资产型公司没有具体的标准线，我一般把生产资产占比超过40%的公司认为是重资产型公司，当然具体公司还需要具体对待。

洋河股份生产资产占比12.54%，占比较低，属于轻资产型公司。

轻、重资产的划分为什么这么重要？

我们一边分析洋河一边回答这个问题。

洋河股份2021年固定资产62.76亿、在建工程5.25亿、使用权资产0.2亿、无形资产16.8亿，使用权资产规模很小，可以忽略，洋河的生产资产主要是固定资产和无形资产，下图是固定资产明细：

洋河的固定资产包括四个项目，注意这里有一个“原值”概念，我们在资产负债表看到的是“净值”。

洋河股份固定资产的期末原值是119.28亿，净值是62.76亿，消失的数字是“折旧”。

假如，我们购买一个价值1亿元的设备，设备使用期限是10年，10年之后，这个设备还能卖1千万，那么我们就可以把9千万分摊到10年里，每年900万，这就是折旧，折旧包含在成本中，影响利润。

通过这个假设，你会发现固定资产有很多“猫腻”。

如果我们按照20年折旧呢，每年只需要折旧450万，是不是成本中的折旧减少了，利润增加了。

所以，我们在分析固定资产的时候，尤其是固定资产占比较大的公司，我们一定要仔细阅读公司的固定资产折旧方法，以及和同类型公司的差异。

折旧还只是一个小问题，我们今年花费1亿买了一个设备，但是随着技术升级，我们的产品被淘汰了，这个设备就“没用了”，那这个设备就只能当“废品”处理，我们就损失了1个亿。

这就是轻、重资产为何重要的一个原因。

洋河的固定资产包括房屋及建筑物、机器设备、运输设备和其他设备，其中房屋及建筑物的规模最大，其次是机器设备，其他设备和运输设备的规模较小。

从固定资产的具体项目我们也能看出一家公司的特征，有的公司房屋及建筑物占比较大，有的公司机器设备占比较大，有的公司运输设备较大。

洋河是酒厂，酒厂的固定资产包括两大类型，首先是酿造，然后是包装。白酒的生产主要包括窖池发酵、蒸酒、储存三大环节，这对房屋及建筑物的需求比较大；包装环节，对机器设备的需求较大。

这里还需要提个醒，有些资产的价值是无法计入到资产负债表中的，比如洋河的老窖池，洋河有明清时期的窖池，而这些老窖池因为时间久远，它们的价值很难体系在资产负债表上。

所以我们在分析公司资产时，一定要思考，哪些资产没有显示在报表中，哪些资产显示在报表中却已经不值钱了。

洋河股份2021年无形资产期末原值25.13亿，净值16.8亿，无形资产也需要“折旧”，但是无形资产的折旧不叫折旧，叫做“摊销”。

洋河的无形资产主要包括土地使用权19.57亿、商标权3.99亿和计算机软件1.57亿。

通常无形资产绝大部分是土地使用权。

洋河股份2021年在建工程5.25亿，在建工程就没有“折旧”的概念，因为还没有投产，当然也有公司在建工程建成之后并不及时转入固定资产，这样不会产生折旧，从而虚增利润。

在建工程还可以隐藏借款利息，有的公司会把银行利息放在在建工程里，这样又虚增了利润。

我们除了要看到在建工程的弊端，也要看到在建工程的优势，在建工程可以帮助我们了解公司的发展方向、产能情况等信息。

从洋河的在建工程项目我们可以看到，公司有几个陶坛项目的建设，陶坛是存酒的一种方式，白酒酿造完不会立马投入市场，而是需要储存一段时间，俗话说“酒是陈的香”，不同级别的酒储存的时间不同，公司建设陶坛项目，说明要储存更多的基酒。

以上是生产资产的三大项目，我们主要分析固定资产。

分析固定资产有几个角度：

首先是规模，通过规模我们可以判断公司是否属于重资产型公司，同时我们还可以通过规模了解公司的产能情况，并且分析产能能否满足公司的发展或者是否出现闲置。

其次是结构。

然后是折旧。

还有盈利能力，盈利能力需要分析公司的利润表，我们在“利润表”环节讲解。

我们还可以通过固定资产的周转速度分析固定资产的运营情况。

周转率是一个非常重要的财务指标，有总资产周转率、固定资产周转率、存货周转率、应收账款周转率，这里我们先看固定资产周转率。

固定资产周转率=营业收入/平均固定资产原值

洋河股份2021年固定资产周转率2.13次。

根据固定资产周转率我们还可以计算出固定资产的周转天数：

固定资产周转天数=365/固定资产周转率

洋河股份2021年固定资产周转天数是171.38天，大约5.8个月，相当于固定资产一年可以周转两次。

周转率越高，周转天数越少，说明周转速度越快。

从逻辑上讲，我们当然希望周转率越快越好。

同时，固定资产率的快慢也是判断公司是否属于重资产型公司的指标之一。

下面我们具体分析洋河股份的生产资产：

洋河股份2021年生产资产85亿，占比12.54%，第四大资产，本期减少3.19亿。其中固定资产62.76亿，减少6亿，固定资产期末原值119亿，本期增加3.59亿，其中购置1.12亿，在建工程转入2.46亿。

房屋及建筑物原值81.69亿；机器设备32.18亿；运输设备0.7亿；其他设备4.2亿；固定资产的结构以房屋及建筑物为主，机器设备为辅，其他设备比较少。固定资产原值周转率2.13次，天数171天，速度较快。

2021年固定资产产生7.27亿的折旧费用。

在建工程5.25亿，工程处于后期。

形资产原值24.91亿，其中土地使用权19.57亿，商标3.99亿，计算机软件1.34亿，本期增加0.22亿，摊销增加0.55亿。

公司目前成品酒的设计产能是31.95万吨，包括洋河22.25万吨，双沟9.7万吨，没有计算贵酒和梨花村，可能因为产能较少。洋河股份2021年成品酒产量20.43万吨，目前成品酒的产能大幅高于实际产量。基酒产能16万吨，公司未公布基酒实际产量。公司储酒能力100万吨，2021年半成品酒（含基础酒）库存量61.94万吨。目前无论是公司基酒生产能力、成品酒包装能力还是储酒能力都大幅高于实际生产能力。

关于这个问题我有两个角度，负面角度，产能闲置，固定资产没有得到充分利用；正面角度，公司为满足长远需求，提前投入，我认可正面角度，因为这符合白酒行业的特征。

总结，生产资产是洋河的核心资产，占比却不大，如果仅从资金投入的角度看，白酒生产的门槛并不高，但是白酒酿造尤其是浓香型白酒的酿造有一定的特殊性——老窖池、老窖泥才能出好酒，而老窖池、老窖泥的价值是无法体现在资产资产负债表中的，这也是洋河产能大幅高于实际产能的原因之一，为未来做准备。

了解完生产资产，我们看下一个环节——存货资产。

洋河股份2021年存货168亿，占比24.78%，规模大幅高于生产资产。

洋河的存货包括四个项目：原材料、在产品、库存商品、半成品。

原材料主要是生产白酒的原料，高粱、大米、糯米、玉米、大麦、豌豆；和包装白酒的材料，如酒瓶、酒箱等。

在产品就是生产过程中的产品。

库存商品就是已经生产好的产品。

半成品是白酒酿造特有的一个过程，白酒酿造好需要储存一段时间，再进行包装，然后销售，这个储存的阶段就是半成品，也经常被称为“基酒”。

存货中包含了因采购原材料、制造产品产生的费用，包括人工工资、制造费用等。

洋河是一家制造型公司，通俗地讲，存货就是公司生产的白酒，有些公司不自己生产存货，比如超市，超市的存货就是采购的产品；也有公司根本没有存货，或者存货非常低，比如提供互联网服务的公司，腾讯的存货就非常少。

所以根据存货我们也可以判断公司的类型。

分析存货有很多角度，首先是看存货的结构。

有的公司原材料多，有的公司库存商品多，白酒公司的特点就是半成品多，也就是所谓的“基酒”多。

洋河股份2021年半成品库存61.94万吨，在白酒公司中首屈一指。

这是一种宝贵的财富，因为半成品是按照生产成本计入存货的，在财报中只有130.85亿，每吨平均成本仅有2.11万，如果按照2021年的平均销售价13.28万计算，洋河半成品的价值高达800亿，当然这只是一种假设，如果这些半成品卖不出去，就没有价值了。

这个假设虽然没有实际意义，但是给了我们一个启发——存货的时效性，这也是我们分析存货的第二个角度。

洋河生产的是白酒，白酒又有“酒是陈的香”的特征，储存的时间越长越好。

但是有些产品的时效性很短，比如手机，手机更新换代的速度很快，如果一款机型没有得到市场认可，导致存货积压，存货就不值钱了。

服装的时效性也很快，过了季、过了款，也不值钱了。

所以我们在分析存货的时候需要了解存货的时效性，并且特别注意存货的快速增加，是因为销售不好，还是为较大的市场需求做准备。

分析存货的第三个角度——库存积压。

公司生产了产品，卖不出去是最头疼的事情。

洋河在2019年出现过这个问题，公司称为“去库存”。

白酒公司的销售模式是通过经销商把产品销售给终端客户，所以白酒公司的库存分为三大部分，第一是公司库存，显示在资产负债表中，这个我们都能看得到；第二个是经销商库存，在整个流通环节，这个我们看不到；第三个是消费者库存，销售者库存是因为产品有投资价值，除了茅台有这方面的属性，其他白酒公司的消费者库存较低。

在这三大库存中最重要的是经销商库存。

白酒公司想提高业绩，可以往经销商压货，压货多了导致经销商库存严重，洋河2019年的危机就源于此。

对于普通投资者想要了解真实的经销商库存是非常困难的。

现在洋河建立了营销的数字化系统，每瓶酒有扫码领红包的机会也是验证真假的方式，所以当消费者扫码时，能够确定这瓶酒被真实的消费了。

洋河可以通过这种方式了解自己的经销商库存。

我们可以用存货周转率、存货周转天数两个数据了解公司存货的周转情况。

存货周转率=营业成本/平均存货原值

存货周转天数=365/存货周转率

洋河股份2021年存货周转率是0.4次，存货周转天数是924天，约2.5年。

洋河股份的存货周转速度比较慢，但这符合白酒的行业特征。

当我们分析公司数据时，我们可以与公司之前的数据对比，也可以和公司同行的数据对比，如果差异比较大，就需要特别注意。

上图是洋河股份和贵州茅台存货周转天数的对比图。

我们先看洋河的数据，2012年洋河存货周转天数只有282天，约9.5个月，2021年达到924天，约2.5年，存货周转天数增加，存货周转率较低。

在这十年洋河的存货不断增加，我们可以更通俗的理解——公司储酒的时间越来越长。

近日（2022年6月）洋河股份的大单品海之蓝升级上市（2022版），这款酒的价格在150元左右，洋河使用了3-5年的基酒调制，在这百元价位的白酒中绝无仅有，这背后体现了洋河的产能、储酒能力。

我们再看茅台的数据，2012年是1505天，约4.12年；2015年达到2373天，约6.5年；2021年1266天，约3.47年。

茅台的存货周转天数是一个先涨后跌的趋势，从时间上看，茅台2014年、2015年收入增幅较低，同时成本的增幅也较低，而存货的增加幅度大幅高于成本，因此存货周转率很慢，存货周转天数增加。

2016年收入增幅加快，同时成本增幅加快，而存货的增长速度放缓，存货周转率提高，存货周转天数降低。

从绝对值看，贵州茅台的存货周转天数大幅高于洋河，也就是说茅台储酒的时间更长，这也符合茅台酒的生产特征，茅台酒生产完之后需要储存4年。

2021年洋河和茅台的存货周转天数差距越来越接近，洋河2.5年，茅台3.5年，茅台的数据降低，这也和系列酒的增加有关，茅台系列酒的储存时间仅需两年。

周转率除了和自己之前的数据比较、和同行的数据比较，也可以和其他行业比较，当然这种比较，就是在分析不同行业的经营特征。

有的公司存货周转速度比较快，有的公司存货周转速度特别慢，这背后是公司经营战略，有的公司采取薄利多销的策略，有的公司产品价格高、利润高、销售周期长。

有时候存货周转率太快了也不好，太慢了也不好。

这和公司的信用政策相关。

如果公司和经销商的付款方式是三个月付款，但是公司为了提升存货的周转速度，就可以再给三个月账期，存货是降低了，但是账期拉长了。

也有的公司为了让账期更好看，信用政策从三个月缩短一个月，经销商采购的动力降低了，导致库存积压，存货周转率变慢。

所以在分析公司数据的时，不但要关注数据的极致，还要关注数据的合理性。

除了分析存货的结构、时效性、周转率，还可以分析存货的盈利能力，这一点在分析利润表时详细阐述。

以上是资产端生产资产和存货资产两大资产的分析方法，下期我们继续介绍经营债权的分析方法。

风险提示：本文仅是作者学习之用，文章所提股票不能作为投资依据。

数据来源：文章数据来自洋河股份、贵州茅台公开资料。

封面来自：洋河股份。

字数：5518字，时间：2022年6月23日。

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