碳中和数百万亿级投资机会（碳中和与转型金融）

题记：2022年7月10日，北大国发院举办【承泽论坛】第3期，邀请到北京绿色金融与可持续发展研究院院长、北大国发院宏观与绿色金融实验室联席主任马骏博士，北京大学能源研究院气候变化与能源转型项目高级顾问杨富强博士，就“双碳目标与转型金融”主题分别演讲并进行对话。本文根据马骏博士演讲整理。

大家过去听到较多的是“绿色金融”，如今“转型金融”亦成为热门话题。我有幸代表中国担任G20可持续金融工作组的共同主席，今年工作组的重点是起草G20转型金融框架。

我今天的分享主要有三个部分：

1.转型金融的背景和市场实践；

2.G20层面所讨论的转型金融框架的五大基本要素；

3.目前国内转型金融的进展以及下一步目标。

转型金融的背景

北京绿色金融与可持续发展研究院能源气候中心对“碳中和”行业的各项政策做了研究综述，其中涉及到能源、交通、建筑、工业等领域的现有政策以及碳中和情景下应当推出的政策，这些政策将有助于我国在2060年之前实现碳中和目标。该研究还梳理了实现碳中和的技术措施，包括有关部委印发的文件内容以及业界专家、机构和行业协会提出的建议。

从政策角度来讲，有两类非常重要，一类是经济政策，另一类是非经济政策（行政干预类为主）。

经济政策，按经济学家的说法，主要是通过市场化机制配置资源，从而推动 “双碳”目标实现的相关政策，包括财政、税收、碳市场和金融政策等。其中财政支出政策是指通过绿色补贴、绿色担保、绿色采购、政府产业基金等措施支持行业向绿色低碳转型。碳税政策，现已覆盖一些大排放企业，但很多中小企业是不是也应该被覆盖，目前还在讨论之中。碳市场政策，除了位于上海的碳排放权交易市场，我国还有7个地区性市场与即将重启的CCER（国家核证自愿减排量）自愿碳市场。这些重要的市场化机制是为了鼓励、激励低碳企业，同时对那些减排不努力的企业施压。金融政策，主要指我国在过去7-8年里建立起来的绿色金融体系中的内容，包括绿色与转型金融标准、披露要求，还包括央行支持碳减排的货币政策工具，即央行拿出低成本的资金支持绿色低碳项目，并要求大银行对高碳产业做风险分析与管理，同时推动绿色金融产品创新。

经济政策之外，另一类是行政手段。通过行政手段，将全国碳排放总量目标一层一层往地方分解。

经济政策和行政手段之间需要建立起协调机制，二者也还在磨合当中。

绿色低碳投资需求

在前述背景下，从金融角度来看，我国到底存在多大的绿色低碳投资需求呢？

2021年12月，绿金委（中国金融学会绿色金融专业委员会）课题组发布《碳中和背景下绿色金融路线图研究》。该报告的结论是，在碳中和背景下，我国未来30年的绿色低碳投资累计需求将达到487万亿人民币（按2018年不变价计）。这一结论比其他机构的预测结果大很多，主要区别是统计口径不同，绿金委主要基于金融口径，其他机构主要是低碳能源口径。

这么多钱到底要投向何处？主要是能源、交通、建筑和工业领域。

以能源领域为例，依据清华能源研究所张希良教授的研究结果，2045年我国电力行业使用的能源中有95%为可再生能源，还有一小部分为煤电CCS，这表明我国未来20多年里对新能源的投资会非常大。

在交通领域中，新能源汽车肯定是投资亮点，也是实现低碳和零碳的主要技术路径。据北京绿金院绿色科技中心预测，我国在2030年前新能源汽车销量还会大幅上升。

绿色建筑也是重点。建筑物的能耗和碳排放占全球总量的40%。国务院已经提出，未来十年绝大多数新建筑都必须是高标准节能节水的绿色建筑。当然，建筑物的绿色标准并不意味着建筑物减排会有很大幅度提升，因为很多达到星级标准的绿色建筑的减排提升幅度仍有限。未来，会有更多符合近零排放要求的建筑。几年前，我去参观过北京的第一个零碳建筑。从行业可持续性角度来讲，零碳建筑在大城市具备经济性。

绿色低碳投资在工业、负排放、材料、数字化等领域亦有巨大机遇，只是这方面的技术还不够成熟，需要很多能够容忍风险的投资机构参与，比如PE或VC。北京绿金院与高瓴研究院联合发布的《迈向碳中和2060：迎接低碳发展新机遇》报告对各领域的投资机遇做了较详细分析，其中提到工业领域中的工业电气化、废铁利用、电弧炉利用、水泥石灰石替代等技术都需要投资。

转型金融的意义

经过大概7年的发展，我国的绿色金融体系已经非常庞大，中国已是全球最大的绿色金融市场。截至2022年3月底，我国的绿色信贷余额已经达18万亿；绿色债券在过去6年累计发行大约2万亿，目前已拥有全球第二大绿债市场；据不完全统计，我国已有700多支绿色基金以及很多创新的绿色金融产品，如ABS、ETF、绿色保险、碳金融等。

总之，我国的绿色金融成长很快，尤其是在去年，绿色信贷增长33%，绿色债券发行量增长170%。

为什么还要发展转型金融？理由是，在传统的绿色金融框架下，转型活动没有得到充分支持。

首先，传统的绿色金融注重支持“纯绿”或“接近纯绿”的项目。以气候变化领域为例，绿色金融支持的一些典型项目为清洁能源、电动车，以及这些产业核心项目的投入品，比如电池等。

其次，在现有体系下，高碳行业向低碳转型的经济活动得不到充分的金融支持，因为绿色金融目录中并没有完全容纳转型类经济活动。经过调研发现，属于“两高一剩”行业的许多企业，不管能否转型，其授信都被压降，哪怕这些企业有转型意愿以及很好的技术路径来实现转型。目前，已经被纳入或将要被纳入碳交易市场的八大高碳行业为发电、石化、化工、建材、钢铁、有色、造纸、航空。此外还有很多行业也有较高的碳排放，如老旧建筑、公路交通等。所有这些行业都需要在双碳背景下逐步减碳。

如果高碳行业向低碳转型得不到金融支持，会产生几个不良后果。

1.转型失败或延迟。高碳行业减碳需要资金，否则就有可能转型失败或者转型进程被延迟，最终影响“3060双碳目标”的实现。

2.企业破产倒闭导致金融风险。高碳行业企业因为得不到资金支持而破产倒闭，对银行将演变成坏账，对股权投资者将是投资资产的估值大幅下降。

3.企业倒闭裁员影响社会稳定。如果这些高碳行业由于得不到金融支持而出现倒闭、裁员，将成为社会不稳定因素。

实际上，转型活动比纯绿活动的规模要大得多，因此也需要更多的金融支持。目前，我国全部信贷活动中大约有10%被贴标为“绿色信贷”，而银行体系又是为整个经济提供融资的主体，因此绿色经济活动占到全部经济活动的10%左右，其他经济活动都可以被称为“非绿活动”。

非绿活动又可分为“可转型的非绿活动”和“不可转型的非绿活动”。可转型的非绿活动是指活动主体有转型意愿、能力和技术路径，得到金融和政策支持就有可能转型成功。不可转型的非绿活动也很多，活动主体已经没有转型意愿和能力，若干年后会退出市场。对那些可转型的非绿活动，应该通过建立转型金融框架，尤其是通过明确界定标准、披露要求和提供政策激励等措施，引导更多的社会资金支持其向低碳与零碳目标转型。

转型金融的市场实践

最近几年，国际市场上比较典型的转型金融产品叫做“可持续发展挂钩贷款（Sustainability-Linked Loans，SLL）”。SLL的主要特征为:借款方承诺努力实现可持续目标（减碳目标），目标实现情况与融资成本挂钩；不对募集的资金做具体的用途规定；对借款方有严格的披露要求，主要依靠贷后评估披露，让金融机构与市场了解借款方是否具有实现承诺目标的能力，以确保产品的透明度。

另一个典型的转型金融产品叫做“可持续发展挂钩债券（Sustainability-Linked Bond，SLB）”。SLB的主要特征与SSL类似，包括借款方承诺实现可持续目标，融资成本挂钩绩效实现情况；募集到的资金不规定具体用途；要求每年对KPI绩效进行第三方认证。但SLB比SLL的影响力更大。截至2021年，全球SLB累计发行规模达到1350亿美元，占所有可持续债券市场的4.8%，参与的主体包括非金融企业、金融机构和政府支持主体等。

除SLL和SLB之外，国际市场上的转型金融产品还包括气候转型基金，目前数量还不多，通过股权投资的方式来支持转型活动。

自2021年起，转型金融产品在国内兴起，包括可持续发展挂钩贷款（SLL）、可持续发展挂钩债券（SLB）、转型债券以及低碳转型（挂钩）债券。最新的案例包括中国建设银行发放SLL支持绿色建筑项目、中国邮政储蓄银行发放SLL支持电力企业减碳项目、国电电力发行SLB支持风电装机容量扩充项目等。中行和建行已发布转型债券框架——《中国银行转型债券管理声明》（2021.1）和《中国建设银行转型债券管理声明》（2021.4），明确界定了可支持的领域和转型活动。此外，银行间市场交易商协会最近也发布了《关于开展转型债券相关创新试点的通知》。而转型债券与可持续发展挂钩债券的不同之处为，转型债券对募集资金的具体用途做出了要求。

转型金融虽然在国内外市场发展很快，各方参与的积极性也很高，但也面临着几方面问题：

1.从全球范围来看，缺乏权威的对转型活动的界定标准（方法），容易导致“洗绿”（假转型），或者金融机构由于担心“洗绿”而不愿参与；

2.缺乏对转型活动披露的明确要求，或者提出信息披露框架的各主体要求各异；

3.现有的转型金融工具比较单一，主要还是债权类工具，股权、保险类工具较少；

4.政策激励机制缺位；

5.“公正”转型的理念没有得到市场实践的足够重视。

转型金融框架前瞻

目前，G20可持续金融工作组正在起草G20转型金融框架，这一框架包括转型金融的五大核心要素：界定标准、披露要求、金融工具、激励机制和公正转型。

要素一：界定标准

界定标准是确定转型活动边界的方法，包括原则法和目录法两大类。

原则法对转型活动只进行原则性表述，要求这些转型活动主体用科学的方法确定符合巴黎协定要求的转型计划，并且获得第三方的认证。原则法现在被ICMA、日本金融厅和马来西亚央行使用。换句话说，原则法并不告诉你哪些活动属于受认可的转型活动，需要主体花费较高费用请第三方专业机构给予认证。

目录法是以目录（清单）方式列明符合条件的转型活动（包括技术路径和对转型效果的要求），类似中国的绿色金融目录。目录法已被欧盟使用，欧盟可持续金融目录中已经明确包括了“转型活动”，如果把这些活动单独列出来就可成为“转型目录”。目前，至少五六个国家的金融监管部门正在编制转型目录。中国银行、中国建设银行和DBS等国内外金融机构已经编制转型目录，明确几个主要高碳行业中的一批转型活动，然后为它们融资。转型目录一般以清单形式列明符合条件的转型活动，其中包括对技术路径和转型效果的要求。

转型活动的界定标准主要应该达到以下几个目标：

1.降低对转型活动的识别成本和“假转型”风险；

2.至少覆盖企业和项目两个层面的转型活动；

3.根据技术、政策变化进行动态调整；

4.要求转型主体（企业）有明确的转型方案，包括短期与长期实现净零目标的行动计划；

5.转型目标必须基于科学方法编制，并与巴黎协定目标相一致；

6.转型活动遵循“无重大损害原则”，如不能增加环境污染或破坏生物多样性等；

7.明确在哪些条件下应该获得第三方认证。

要素二：信息披露

对转型活动的信息披露要求包括，转型主体（企业）的转型目标、计划和时间表；以科学为依据的中长期转型路径；企业的范围一、范围二温室气体排放数据，以及与转型活动相关的范围三排放数据；企业落实转型计划的治理模式和具体措施，如碳排放监测、报告体系和内部激励机制；转型活动的进展情况和减排效果；转型资金的使用情况；各种保障措施，如DNSH的落实情况。

要素三：政策激励

政策激励包括：财政手段、碳交易机制、政府参与出资的转型基金、金融政策激励和行业政策杠杆。具体而言，金融政策激励包括货币政策工具、贴息和金融机构考核评价；行业政策杠杆包括为新能源项目提供土地等；财政手段包括补贴、税收优惠、政府采购等措施。

我们为支持绿色金融发展已经实施了很多金融政策激励措施，像央行有支持碳减排的政策工具，地方政府为绿色贷款提供担保、贴息，中央和地方层面的政府背景的基金等。未来，这些工具中的大部分都要用到支持转型金融上。

此外，还有行业政策杠杆激励机制，比如，很多企业要用绿电才能够减碳，政府就要给它们提供新能源的指标；如果他们要自建新能源设施，还要给他们提供土地。所有这些激励机制构成了整个政策激励框架。

要素四：融资工具

目前已经有很多债务型融资工具，以后还要大力推动股权类融资工具，包括转型基金、PE/VC基金、并购基金等，以及保险和其他风险缓释工具、证券化等。对各类转型融资工具的使用，都应该要求融资企业明确转型的短、中、长期转型目标与计划，披露转型活动的内容与效果，并设置与转型效果相关的KPI作为激励。

要素五：公正转型

备受关注的问题是，某些转型活动可能会导致失业、能源短缺和通胀等对经济社会的负面影响。要缓解转型活动产生过多的负面影响，就应当做一些配套安排。具体包括，要求企业在规划转型活动时评估对就业产生的影响；如果转型活动可能导致严重失业，且社保体系无法提供充分保障，应要求转型企业制定应对措施（包括再就业、再培训计划），帮助失业员工找到新的工作；披露转型对就业的影响和应对措施；考虑金融融资条款挂钩的KPI。

国内转型金融的进展

国内在构建转型金融框架方面主要有以下进展：

1.人民银行正在研究转型金融的界定标准和相关政策；

2.发改委等多部委已出台一系列与转型路径相关的指导性文件，可作为转型金融目录的编制依据；

3.绿金委设立了“转型金融工作组”，组织业界力量开展转型金融标准、披露和产品方面的研究，以支持监管部门的工作；

4.一些金融机构包括主要的银行，正在开展转型金融体系建设，争取对高碳行业的企业做到“有保有压”，在风险可控前提下，精准支持转型活动，而不是像过去那样用“一刀切”来压降对“两高一剩”行业的贷款；

5.在地方层面，浙江省湖州市已经出台我国第一份地方版的转型金融目录，启动第一批转型项目，对转型项目提供了激励政策；其他一些地区也在编制转型金融目录，推进示范项目。

以下是转型金融的典型案例，包括转型主体的转型路径和预期效果。

案例一，某市石化行业减排。通过能效提升，能源结构调整、外国能源低碳化、CCUS等技术路径，该市石化行业碳排放情景的预测结果为，成品油2025年达峰，氯气替代、乙烯等基础化石原料需求在2035-2040年之间达峰，该市石化产业2060年前实现碳中和。

案例二，某煤电转型企业融资。目前，这家企业煤电大概占90%左右，计划到2050年可再生能源与安装CCUS的煤电发电占比达99%，在2055年前实现碳中和。该企业的转型技术路径包括，现有煤电设施的改造、CCUS技术的使用、扩大光伏和风力发电、发展储能等。该企业的融资方案列出了2022-2030年的累计融资需求，其中涉及到40%的股权融资、20%商业银行转型贷款等。

案例三，宝武钢铁公司转型。通过一系列技术路径，宝武力争在2050年实现“碳中和”，同时已经发起设立宝武绿色碳基金，其中相当部分的资金是投资到宝武产业链上的减碳活动。

对地方政府的建议

作为地方政府，如何推动转型金融？这也是我最近到地方做调研时提出的建议，我认为至少有以下几个方面内容。

第一，选取重点行业建立地方转型金融项目标准（目录）。在国家层面的转型金融目录还没有出来之前，如果地方政府想要提早将转型落地，可以先建立自己的转型金融目录。

第二，将转型项目纳入绿色项目库与金融对接平台。完善绿色项目库管理制度，将转型项目纳入绿色项目库，支持转型企业对接金融资源。通过绿金平台，对接银行、保险、基金等机构的融资服务以及政府激励措施。

第三，启动转型示范项目，建立转型基金。在重点高碳行业选择一批转型示范项目，以展示在本行业如何实现更加有效的低成本转型。建立低碳转型引导基金，为部分转型企业补充资本金。

第四，为转型项目提供激励机制。运用绿色金融现有的激励机制构建重点支持转型项目的创新型激励机制，包括担保、贴息、新能源指标、土地使用甚至实行差异化电价等措施。

整理：何又夕 | 编辑：王贤青 、白尧

马骏，北京绿色金融与可持续发展研究院院长、北大国发院宏观与绿色金融实验室联席主任、北大国发院兼职教授。

,