为什么说从结构看出风格（除了价值和成长外）

#认识你的基金经理# 我们是宏观经济走势的不可知论者，我们对利率变化、股市展望、经济或任何类似的东西没有任何看法把所有的时间都用在分析个别公司和单个机会上吧，这是一种特别有效的方法如果你对企业的判断正确，就会有不错的回报，今天小编就来聊一聊关于为什么说从结构看出风格?接下来我们就一起去研究一下吧!

为什么说从结构看出风格

#认识你的基金经理#

我们是宏观经济走势的不可知论者，我们对利率变化、股市展望、经济或任何类似的东西没有任何看法。把所有的时间都用在分析个别公司和单个机会上吧，这是一种特别有效的方法。如果你对企业的判断正确，就会有不错的回报。

我喜欢对经济作预测、对市场的未来作出展望，这符合我们的职业特点。世界经济史是一部基于假象和谎言的连续剧。要获得财富，做法就是认清其假象，投入其中，然后在假象被公众认识之前退出游戏！

显然，以上两段话反映出了迥异的投资风格。第一段话强调对个股的研究，而不注重宏观分析，说话的人是沃伦巴菲特和查理芒格；说第二段话的人认为对宏观经济及市场走向的研判是投资获利的关键，他叫做乔治索罗斯。

用现在流行的话讲，巴菲特那种风格叫做自下而上，而索罗斯那种叫做自上而下。在介绍过几期价值成长的风格划分外，这一期我们来聊聊“自上而下和自下而上”等同样常见的投资风格划分。

自上而下——市场有什么菜就做什么菜

前几期提到的价值、成长，大盘小盘风格的划分，主要是依据基金经理所投资的股票的特征，是投资流程的结果；而“自上而下和自下而上”的划分则是依据构建组合的方法和理念，是投资流程的开端。

总体来看，这两个词比较抽象。在投资的语境里“上”指的是宏观的、整体的，而“下”指的是微观的、个体的。“自上而下”主要是从抽象到具体、从整体到局部的思考过程，“自下而上”则相反。

一般来说， “自上而下”是指先研究宏观经济或市场总体趋势，比如经济增长驱动力、就业情况、利率走势甚至物价水准变化等，然后基于这些指标决定权益类资产、或者各大类资产的配置比例；然后再基于行业比较，选择有较好发展机会的行业或板块，最后，从选定的行业或者板块内寻找有投资价值的股票。

前文所述的金融大鳄索罗斯就是“自上而下”风格的代表人物，他管理的量子基金，核心理念就是通过自上而下地判断全球各国的宏观经济基本面与市场的核心矛盾，并从中发现错误定价机会。比如1992年英国计划加入欧洲汇率体系，但索罗斯基于自己对欧洲各国汇率体系的理解，认为英国脆弱的经济基本面很难维系高估的英镑时，于是便做空英镑并从中获取了丰厚收益。

总的来看，在“自上而下”投资方法论中，基金经理会主动进行仓位的调整，因此带有一定“择时”特点。不过做好择时并不一件容易的事，因此，这类风格基金经理也不会频繁做择时，而是主要把握几次明显的市场拐点，也能提升收益。比如在2015年6月、2018年年初、2018年年底这三个市场拐点中，自上而下风格基金经理可通过调整仓位、调整持股集中度等方式，优化投资体验。

例如，这种风格的基金经理愿意根据市场风格自上而下灵活配置行业板块，来争取长期相对稳健的回报。在宏观层面，基于流动性、经济指标等维度自上而下判断投资时机。先判断市场在哪一侧，进攻还是防守，再选择什么行业，然后才是选合适的股票。就像做菜一样，看到市场有什么菜就做什么菜，在市场不同的阶段有不同的应对。

自下而上——狐狸多技巧，刺猬仅一招

不同于“自上而下”投资，“自下而上”倾注更多的精力到个股研究上，基于微观的维度，比如企业的商业模式、产品或服务的竞争力、盈利增长、机构参与度、公司治理情况等，衡量企业的内在价值。然后再进行纵向或者横向对比分析，最后将研究对象往上拓展至整个行业或产业。

典型的自下而上投资者，往往具有较强的财务分析能力，但他们不会特别在意宏观环境的变化。他们能通过各类财务报表、护城河和行业竞争力等多个维度把公司研究得非常透彻。股神巴菲特就是自下而上选股的代表，我们熟知的“股神三大选股标准”——毛利率要大于40%、净利率要大于5%、净产收益率要大于15%，就是通过企业的实际情况来分析其投资价值。

芒格曾经把他和巴菲特类比为“刺猬和狐狸”故事中的刺猬。意思是说，虽然狐狸诡计多端，想了无数种方法来想吃刺猬，但是刺猬只需要深入了解一点，那就是遇到危险时把自己缩成一团，用尖刺抵御外敌就可以了。

巴菲特认为，为了难以预测的大市走向，而放弃确定性较强的有利可图的投资项目是不应该的。例如，1890年时，2000美元就能把可口可乐整家公司买下来，1994年可口可乐的市值是500多亿美元。有人可能会对在1890年买可口可乐股票的人说：“我们将会经历两场世界大战，1907年会有大恐慌，所有的这些事情都会发生。是不是该等等再买可口可乐的股票呢？”

还有哪些常见的风格？这些风格是不兼容的吗？

基金经理的精力是有限的，通常很难兼顾深度的宏观分析和个股研究。但是“自上而下和自下而上”其实并不是水火不容的，有许多基金经理借助公司的投研力量，会将二者结合起来。例如景顺长城股票投资部总监李进，他说投资“既要低头走路，也要抬头看天”，将“自上而下”的资产配置及动态行业配置与“自下而上”的个股优选策略相结合。

此外，在自上而下这种划分外，我们还常见诸如如赛道/行业型划分，趋势型和逆向型划分等。

1、赛道/行业型

在研究基金时，基民们会发现许多基金经理都被贴上行业标签，比如“消费一哥”、“科技能手”……这类基金经理往往对某个板块赛道具有长期偏好，如医药、消费、金融地产、TMT、周期等等。他们会深耕其中某类行业，能较早发现行业基本面拐点，并基于对行业中的优秀企业中长期发展的深度认知而重仓长期持有，因而在出现板块阶段性行情时获得的超额收益也最显著。

2、趋势型和逆向型

“趋势型”，又可称之为“右侧交易”型，这类基金经理偏向于在上涨趋势形成时买入，在下跌趋势形成后卖出，强调捕捉趋势确立下的投资机会。“逆向型”，又叫“左侧交易”型，这类基金经理一般具备宏观周期视角，能在资产上涨趋势形成前买入，在下跌趋势形成前卖出，通过“领先一步”布局发现投资机会。

小景说

在相对主流的成长价值均衡以及大中小盘的九宫格划分之外，自上而下/自下而上等其他投资风格是基于其他维度的一种划分，目前来说缺少统一可量化的认知。不同的风格划分方法其实互有交叉，不同的风格之间也会有融合及借鉴。比如自下而上风格基金经理中，有的属于成长风格，有的属于价值风格；有的对TMT板块有明显偏好，有的则较为分散……对投资者来说，这些都是我们刻画基金经理投资风格的标签。通过多维度的了解，可帮助大家大概率选出“对的”基金经理，提升投资体验。

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