投资溢价的成因（投资的钟摆现象）

来源： 风动幡动还是心动

“我认为，牢记万物皆有周期是至关重要的。我敢肯定的东西不多，但以下这句话千真万确：周期永远胜在最后。任何东西都不可能朝同一方向永远发展下去。树不会长到天上，很少有东西会归零。坚持以今天的事件推测未来是对投资者的投资活动最大的危害。”

————霍华德.马克思

1 风格漂移

有人还在期待牛市，而有的人已经享受了牛市的疯狂。

这些年，股市结构性行情演绎到极致。以半导体、5G为代表的科技股，以白酒为代表的消费股，以创新药为代表的医药股走出了一波波澜壮阔的大牛市，出现了不少10倍股，而指数（尤其是上证指数）波澜不惊。

行情演绎至今，“党中央从来没有像现在这样重视资本市场”，内外经济形势都需要股市再来一次长期慢牛，股票市场再次“被需要”。

在政策刺激、乐观预期影响下，储蓄资金源源不断入市。新资金会继续泡沫化上述科技股、消费股和医药股，还是进入低估值的周期板块？基金经理会风格漂移吗？这值得我们深入思考。

历史表明，再好的公司其股价都不可能一直涨下去。正如霍华德.马克思所说，“我认为，牢记万物皆有周期是至关重要的。我敢肯定的东西不多，但以下这句话千真万确：周期永远胜在最后。任何东西都不可能朝同一方向永远发展下去。树不会长到天上，很少有东西会归零。坚持以今天的事件推测未来是对投资者的投资活动最大的危害”。

孙子兵法曰：“攻其无备，出其不意。此兵家之胜，不可先传也”。

也许到了风格漂移的时候了。

2 投资者情绪的钟摆现象

当形势良好，价格高企时，投资者迫不及待地买进，把所有谨慎都抛诸脑后。随后，当周围环境一片混乱，资产廉价待沽时，他们又完全丧失了承担风险的意愿，迫不及待地卖出。永远如此。

证券市场的情绪波动类似于钟摆的运动。虽然弧线的中点最能说明钟摆的“平均”位置，但实际上钟摆停留在那里的时间非常短暂。相反，钟摆几乎始终在朝着或者背离弧线的端点摇摆。但是，只要摆动到接近端点时，钟摆迟早会返回中点。事实上，正是朝向端点运动本身为回摆提供了动力。

由投资者的心理变化（而不是基本面改变）所致的市场评估指标的改变，是引起大多数证券的价格出现短期变化的原因。投资者心理的变化也呈钟摆式摆动。股票在形势严峻时最便宜，沮丧的前景令投资者裹足不前，只有少数精明勇敢的“便宜货猎手”愿意建立新的仓位。或许他们的购买行为吸引了某些人的注意，又或许前景变得不再那么令人沮丧。

随后，前景似乎变得逐渐明朗起来。人们开始意识到正在发生的积极变化，成为买家不再是那么难以想象的一件事。当然，随着经济与市场脱离危险，人们买进股票的价格逐渐反映出股票的公允价值。

最后，人们开始被胜利冲昏头脑。受到经济以及企业表现良好的鼓舞，人们开始踊跃地推测未来。投资者羡慕甚至嫉妒早期投资者斩获的利润，迫切希望分得一杯羹。他们无视事物的周期性，断言收益将永远存在。最重要的是，在大牛市的最后一个阶段，人们开始假设繁荣期将永远存在，并愿以在此基础上确立的价格买进股票。

乔尔.格林布拉特说：“了解市场具有周期性规律且最终会自我修正的道理，可以在市场暴跌后寻找低价股时保持些许乐观情绪。”

3 风险容忍与风险规避的钟摆现象

金融理论很大程度上建立在"投资者是风险规避的"这一假设基础上的。也就是说，投资者“不喜欢”风险，若要他们承担风险，必须以更高的预期收益来“引诱”他们。当投资者对风险容忍度提高时，证券价格体现的风险高于收益。而当投资者过度规避风险时，价格体现的收益高于风险。

风险规避是理性市场中的重要组成部分，不恰当的风险规避是市场出现过度泡沫或严重崩溃的主要原因。认为缺乏风险规避就是泡沫的必然标志有些过于简单化，但并不为过。而另一方面，投资者在市场崩溃时会风险规避过度。

投资的主要风险归结为两个：亏损的风险和错失机会的风险。大幅消除其中一个是有可能的，但二者是不可能同时被消除的。理想状态下，投资者会使二者达到平衡。

4 钟摆的速度

牛市有三个阶段：第一阶段：少数有远见的人开始相信一切会更好；第二阶段：大多数投资者意识到积极现象的确已经发生；第三阶段：人人断言一切永远会更好。

熊市也有三个阶段：第一阶段：少数善于思考的投资者意识到，尽管形势一片大好，但不能永远称心如意；第二阶段：大多数投资者意识到事态的恶化；第三阶段：人人相信未来只会更糟。

投资者心理朝向某个极端的摆动，最终会成为促进反方向回摆的力量。有时，积聚能量本身就是回摆的原因————也就是说，钟摆朝向端点摆动时，会受到自身重力的修正。

正如“气球泄气比充气快得多”一样，自端点摆回的速度通常更快。因此，比朝向端点摆动的时间要短得多。

在多数市场现象中，类钟摆模式是明确存在的。

不过，正像周期的波动一样，我们永远不会知道：钟摆摆动的幅度，令摆动停止并回摆的原因，回摆的时机，朝反方向摆动的幅度.......

投资者情绪似曾相识，投资的钟摆正朝着端点加速摆动。虽然不知道端点在哪里，然而“你不能预测，但你可以准备” 。

参考文献：

霍华德.马克思，《投资最重要的事》，中信出版社出版，2015，p91-106

风险提示：投资有风险，入市需谨慎。本文不构成投资建议，仅供参考。

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