卫生巾上市前检测（四度闯关终过会）

3月19日，重庆百亚卫生用品股份有限公司（以下简称“百亚股份”）IPO申请获通过，成为2020年重庆地区第一家过会的公司。百亚股份曾经于2010年、2016年、2017年三次冲击IPO失利，第四次来到资本市场门前，该公司即将如愿登陆A股市场。

有望成为“卫生巾第一股”的百亚股份，主业为生产和销售卫生巾、卫生护垫等。2017年12月，百亚股份闯关折戟原因众多，但目前来看，产能问题、大客户深陷传销质疑等问题仍然存在。

婴儿纸尿裤产能闲置四成多，募资提升细分品类产能

2015年，百亚股份由百亚有限整体变更设立。该公司的主营业务为一次性卫生用品的研发、生产和销售，旗下拥有“自由点”、“妮爽”等卫生巾品牌，以及“好之”等婴儿纸尿裤品牌和“丹宁”等成人失禁用品品牌。

百亚股份在2019年9月报送的招股书中表示，该公司拟在深交所上市，拟公开发行不超过5250万股，发行完成后总股份将增至4.375亿股，计划募集资金3.05亿元，其中1.33亿元用于百亚国际产业园升级建设项目，占募集资金的43.6%；营销网络建设项目、研发中心建设项目和信息化系统建设项目分别计划募资9796.80万元、4897.09万元和2451.15万元。

与2017年相比，百亚股份此次发行股数规模有所缩减。上次的招股书申报稿显示，百亚股份计划发行不超过12833.30万股，募资将投资于百亚国际产业园产能扩建项目、营销网络拓展项目、信息系统建设项目，项目合计投资额为3.4亿元。

值得注意的是，在招股书中，百亚股份披露，该公司2016年-2019年上半年的卫生巾产能分别为18.13亿片、19.65亿片、22.99亿片和12.44亿片，而该公司的产量为17.74亿片、16.60亿片、18.75亿片和9.49亿片，产能利用率只有在2016年达到97.68%，随后报告期内则直线下降。2017年至2019年上半年，百亚股份的产能利用率分别为84.27%、81.18%和75.71%。

2016年至2019年上半年，该公司卫生巾销量分别为17.17亿片、16.43亿片、17.85亿片和9.97亿片，产销率分别为96.78%、99.02%、95.32%和105.11%。

与卫生巾相比，百亚股份的婴儿纸尿裤的产能利用率更低。2016年-2019年上半年，该公司婴儿纸尿裤的产能分别为4.44亿片、5.07亿片、4.65亿片和2.57亿片，产量分别为2.25亿片、2.86亿片、3.20亿片和1.53亿片，产能利用率分别为49.68%、54.66%、64.03%和59.03%。也就是说，2019年上半年，婴儿纸尿裤有超过四成的产能被闲置。

百亚股份在招股书中表示，公司亟须提升细分品类中高端产品的生产能力，即安睡裤、学步裤等，上述“百亚国际产业园”建设项目拟在现有生产厂房内通过调整生产线布局，新增一条安睡裤生产线和一条学步裤生产线，项目成功实施后，可达年产约8000万片安睡裤和约10000万片学步裤的生产规模。

公司自身产品产能利用率不足、产能闲置空间较大，且销售下滑，在扩产后，如何实现有效销售？3月24日，记者致电百亚股份，但截至发稿未能接通。

毛利率高于同行均值，大客户苏州绿叶曾陷“传销”质疑

招股书显示，2016年-2019年上半年，百亚股份分别实现营收7.39亿元、8.10亿元、9.61亿元和5.74亿元，净利润分别实现7115.95万元、6558.09万元、8935.10万元和6913.86万元，其中，2017年净利润同比下滑8%，但2018年净利润同比上涨36%，净利润波动较大。

报告期内，百亚股份的毛利率略微有些下降。2016年-2018年，百亚股份的综合毛利率分别49.85%、45.91%和42.13%。对于毛利率下降的原因，百亚股份表示，主要受原材料等成本上升、ODM业务占比提高和折扣促销等因素的影响。

2019年上半年，该公司的综合毛利率有所回升，至46.82%。对此，该公司解释为原材料采购成本增幅趋缓或有所下降，及改善营销策略的结果。

虽然百亚股份的毛利率略有波动，但其在行业内却能“傲视群雄”。目前，A股尚无卫生巾为主业的上市公司，在招股书中，百亚股份将中顺洁柔、维达国际、恒安国际、景兴健护、豪月股份等作为主要的同行业可比公司。

Wind数据显示，2016年-2018年，同行业可比公司的毛利率平均值分别为37.97%、36.01%、31.75%，其中主要经营生活用纸的恒安国际在报告期内的毛利率分别为48.78%、46.91%、38.20%，而同期百亚股份的毛利率几乎高于同行业平均值10个百分点。

百亚股份在招股书中强调，公司不断加大研发投入力度、研发实力较强，2013年8月，该公司被重庆市财政局、重庆市国税局、重庆市地税局及重庆市科学技术委员会共同认定为高新技术企业，有效期3年，但2016年之后的境况，百亚股份没有做进一步的披露。

百亚股份近年的研发投入未有明显增长。2016年-2019年上半年，公司研发投入分别为722.38万元、1061.24万元、1231.96万元和715.98万元，占当期营业收入的比例分别为0.98%、1.31%、1.28%和1.25%。根据《高新技术企业认定管理办法》，最近一年销售收入在20000万元以上的企业，研究开发费用总额占销售收入总额的比例不得低于3%。也就是说，百亚股份可能不再符合高新技术企业认定条件。

此外，百亚股份近年来的前五大客户之一苏州绿叶日用品有限公司曾深陷“传销”质疑，2019年1月，苏州绿叶还被人民日报点名提醒。

公司目前是否已经不是高新技术企业？未来有无打算终止与苏州绿叶的合作？3月24日，记者就上述问题致电百亚股份，但截至发稿未能接通。

西南地区销售占比七成左右，电商销售不足一成

虽然在百亚股份之前，A股尚无卫生巾为主业的公司，但并不代表这个行业竞争不激烈。

根据智研咨询发布的《2019年中国卫生巾行业发展趋势分析报告》，2016年，全球卫生巾的销售规模达到了291亿美元，同比增长率接近6%。2012-2016年，世界卫生巾市场年均复合增长率为5.9%，其增长主要来自于印度、埃及、非洲等新兴市场。新兴市场崛起，亚洲市场占比最大。

近几年亚洲地区女性卫生用品市场发展迅速，卫生巾市场占比全球52.3%，远超北美(19.6%)和欧盟国家(18.9%)。全球十大妇女卫生巾制造商中有三大制造商的基地就在亚洲，分别是：日本的尤妮佳（Unicharm）、中国的恒安（Hengan）和日本的花王株式会社（KaoCorp）。

目前，中国卫生巾市场集中度高，行业排名前十的品牌销售额占比82%。排名前十的企业分别为恒安、尤妮佳、景兴、宝洁、洁伶、金佰利、百亚、花王、丝宝和倍舒特，其中本土企业共有六家，分别为福建恒安、广东景兴、桂林洁伶、重庆百亚、湖北丝宝和北京倍舒特，其中上市公司只有福建恒安（港股），其旗下的“七度空间”是目前国内最畅销的卫生巾品牌。

报告显示，2016年，我国卫生巾市场渗透率已经达到96.5%，即使在三、四线城市及农村乡镇等地区，卫生巾和护垫的使用也已得到了较为全面的普及。

值得注意的是，百亚股份的高毛利率，可能大多由西南地区的女性买单。招股说明书显示，2016年-2019年上半年，百亚股份来自川渝、云贵陕及两湖地区的销售收入占营收比重分别为84.79%、77.58%、67.03%和72.19%。

而在上述集中销售区域以外的其他地区，百亚股份的销售营业收入占比却有所下降。2018年，百亚股份在其他地区销售收入占比为26.31%，但2019年上半年为20.2%，下滑超过6个百分点。

2018年12月，百亚股份宣布加入拼多多“新品牌计划”，面向3.86亿消费者实行透明化生产，接受一键监督。虽然试图在销售区域上破局，但百亚股份的电商渠道收入占比始终较低。2019年上半年，公司电商销售占比仅为7.61%，较2018年增长不足1个百分点。

新京报记者 张泽炎 编辑 赵泽 校对 李铭

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