最值得投资的自由现金流(价值投资三大基石系列一)

有个朋友称我的这种文章是“内容文”,颇有“水货”之意,我想起来古人说的“坐而谈不如起而行”,坐而论道,空谈大道理经常误事,魏晋时代的清谈之风经常被后人指责,我们讨论投资最好直接说代码,分析财报才是真本事,事后我仔细想想,没有标的公司,为谈而谈的风格确实很容易形而上学,言之无物,但是没有逻辑的实践也会容易竹篮打水一场空,犯下墨守成规、南辕北辙,缘木求鱼,刻舟求剑等等的经验主义错误,这就像武侠小说中的内功和招数,华山派分裂为剑宗和气宗,秦时明月中的道家分为阴阳家和道家,道家又分为人宗和七宗,纷争百年,各行其是,我觉得大师应该是可以融会贯通的,有的人由外入内,有的人见微知著,本身没有高下对错之分

最值得投资的自由现金流(价值投资三大基石系列一)(1)

赚钱,怎么赚?第一个,做的时候赚钱。第二个,经常做。也就是低买高卖和复利的叠加。低买高卖可以是单次交易的衡量,也可以是某个时间段或者某个交易集合的整体,这很重要。

行内有句话叫做“有的人负责正确,有的人负责赚钱”,意思是你判断对了未必能赚钱这是为什么?世界是不对称的,非线性的,我们应该根据期望值决策,而不是根据概率,能力强和赚钱多是两码事,既要看赔率也要看赌注。

最值得投资的自由现金流(价值投资三大基石系列一)(2)

明明看多很多优秀的文章,认识很多牛逼的大神,为什么自己就不能成功?第一,你看的文章,听的训导都是对的,但是只是真实世界的一部分,第二,每件事情,每个人都有特殊性,那个时候的经验规则这个时候不一定好用,第三,知行合一很难,不仅仅是有人的心理误差影响,理想和现实的鸿沟也是很难逾越的。

价值投资的精髓是什么?我认为有三点,分别是自由现金流的折现、企业护城河和产品竞争力,重要性依次降低,且听我为你徐徐道来。

自由现金流的折现

最值得投资的自由现金流(价值投资三大基石系列一)(3)

投资的本质是购买力通过时间媒介在不同时点的不对等交易,剔除通胀,就是用现在的钱换未来更多的钱,这种认识有效规避了市场上很多混淆视听的理论,投资人可以保持心有所定。

一份资产账面价值1000万,每年营业收入200万,计提折旧200万,没有其他费用,五年后资产报废,这个资产有投资价值吗?乍眼一看每年的利润都是0元,自然不值得投资,但是我们仔细想一想如果我们买下这份资产会得到什么:连续五年每年200万的真金白银啊,按照折现率10%,五年的折现值分别是200、181、165、150、136=827万。我自己的话是很愿意以500万以下的价格持有的。

最值得投资的自由现金流(价值投资三大基石系列一)(4)

如果我把这份资产换成长江电力,大家是不是可以明白很多?

企业的自由现金流和利润为什么不一样呢?我总结了三个原因

第一个,公司为了维持现有的竞争力,必须做新增资本投入,企业的利润不是股东可以拿到手的现金。

举个例子,餐饮业和零售业,比如海底捞和沃尔玛,如果要增加收入和利润,必须新开店面,否则原有的店面不大可能获取稳定的业绩增长。这还是主动作为,被动的比如化工,钢铁行业等重资产、同质化产品,如果不增加新的投资,竞争对手增加了,那么对手更大的规模带来更低的平均成本,自己的盈利能力逐年减弱,行业之间背叛进行一场企业规模的竞赛,事关存亡,管不了利润了,最后还是一地鸡毛,及时取得了竞争优势,也还是一刻不敢休息。我们身边的例子还有共享单车。

最值得投资的自由现金流(价值投资三大基石系列一)(5)

相反的案例有哪些呢?报纸、电商平台等,一旦取得了竞争优势,不需要进行新的投资就可以产生源源不断的现金流,稍差一点的是占地为王的企业,比如公共事业股,地方性的白酒股也是这样的。

新增资本投入就完了吗?远远不是,企业投入新的技术,对手也可能投入新的技术,从而抵消了企业取得的一点点竞争优势。

第二个原因,通过膨胀。假如有一项价值500万元的固定资产在使用5年、折旧至0被淘汰后,公司发现他们需要花600万才能买回具备同等生产能力的设备,那么这5年公司就相当于“扣留”了股东100万的利润,因通胀引起的“利润扣留”事件。

举个大家都知道的房地产例子,一个开发商拿了1个亿的地块,求爷爷告奶奶,银行、房管局等等各部门搞妥,房子也好不容易卖完,一算还不错,赚了一个亿,账户现金2个亿。老板壮志满满打算再干一场,一看隔壁同样大小的地块土地出让金2.5亿了,这干还是不干呢?例子有些夸张,数字也是我编的,但是可以反映一定的道理,如果是私企还可以洗手不干,上市的房企们没有打算把土地盖房后卖出就股东分红解散吧,企业要生存下去,就要继续拿地,周而复始,这种账面的利润就不能拿到企业的股东手里,达摩克里斯之间始终悬挂在企业的头上,只要企业还没有退出就要承担这个风险,最后的土地和房子没有出手。

最值得投资的自由现金流(价值投资三大基石系列一)(6)

第三个原因。会计政策,比如应收账款、存货、计提折旧等等,我们前面已经在案例中讲过,会计政策的变更或者不合理的会计政策,以及部分资产性质的认定,都会使得企业的自由现金流和利润存在较大的偏差,可以说企业利润表上面的利润企业是可以在相当大的范围内调整的,盯着利润表以及由此产生的损益类财务指标,比如市盈率、PEG,甚至净资产收益率,都会误导我们的投资方向。

会计政策特殊的规则缺陷带来的是扭曲,有时候是灾难,有时候却是机会,很多公司的资产是以购入价格入账的,这么多年不知道增值了多少倍,可是资产负债表没有反映,形成了企业投资的“矿区”,这也是值得投资人关注的。

有的资产还在资产负债表,却已经一文不值;有的资产不在资产负债表上,却给企业带来滚滚财源,关注企业的自由现金流就可以看破这会计的迷雾,直入投资的真谛。

追加资本投入,部分无法为公司转化为真正的盈利提升(有的可以),但它们却让原本属于股东的一部分利润被永久“扣留”,这部分被扣留的利润,巴菲特称之为“限制性盈余”。在巴菲特的投资体系中,“限制性盈余”占有非常重要的地位,他认为会计报表给出的净利润仅仅是分析的起点,而真正有意义的是股东利润(股东利润=净利润-限制性盈余)。

要想准确识别企业的投资价值,不仅需要熟练的财务知识,还要对企业有深入的了解,每家公司的结构。业务、竞争力和风险是不一样的。

最值得投资的自由现金流(价值投资三大基石系列一)(7)

当然,过度沉迷于企业的财务数据也不是好事情,不忘初心,方得始终,我们再回想一下这段老话:买股票就是买企业,本质是做生意,生意就是讲究投入和产出,总体投入产出效率高企业的竞争力强,边际投入产出效率高,企业的扩张能力强,现在我们加上一句,把企业的会计利润和股东能拿到书的自由现金流分开。

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