新能源汽车还有多大的市场空间（浮华之下现隐忧）

核心要点

2019年国内新能源汽车产业继续保持了较高的增速，但必须看到这样的高速增长是在各种行政力量推动下取得的，新能源汽车本身的商业价值提升缓慢。无论是在动力锂电池续航能力，充电时效性、便利性还是在整车成本方面，都尚未取得显著的突破；频频发生的自燃事故更是引发了消费者对于电动汽车安全问题担忧。而从产业格局来看，外资品牌在2020年将全面进入，对国内自主品牌将形成极大的挑战。造车新势力在2019年刚刚崭露头角便已呈现颓势。

展望下阶段国内新能源汽车产业的发展，我们认为新能源汽车所面临的技术瓶颈和成本问题还难以在短期内实现根本性的突破和好转，政策性的力量仍然是推动和影响产业发展的关键性因素。

目录

1. 2019年新能源汽车市场回顾

1.1 新能源汽车市场增速放缓

1.2 乘用车占比持续上升，纯电占比稳定

1.3 新能源乘用车过度依赖政策及行政力量

1.4 补贴大幅退坡对下半年市场冲击较大

1.5 新能源汽车产业仍面临盈利难题

我们观察2014年以来新能源汽车销量增速变化可以看出，2016年之前由于基数较低，国内新能源汽车销量年度都以翻番的势头增长，2016至2018年增速也保持在50%以上，而2019年即使达到中汽协预估的150万辆数据而言，增速也将下降到20%以下。而从7月份的数据看，要达到150万辆的年度销量也是有相当困难的。

导致新能源汽车销量增速放缓的原因有两方面：一是新能源汽车销量基数增大。国内新能源汽车发展早期规模较小，因此增速普遍较高，但随着新能源汽车规模的逐渐增大，特别是2018年突破百万辆级别的规模，同样的增量情况下增速自然出现放缓。二是国内汽车市场总体景气度下滑，2018年我国汽车产业出现近三十年来的首次下滑，2019年负增长势头延续，根据中汽协估计2019年国内汽车总销量将可能仅有2668万辆，汽车市场观望气氛严重，这在很大程度上也影响了新能源汽车的市场表现。

1.2 乘用车占比持续上升，纯电占比稳定

从新能源汽车的产业结构看，乘用车已成为绝对主力。根据2019上半年的数据显示，新能源乘用车销量为56.3万辆，占到新能源汽车总销量的91.2%，而新能源客车、新能源专用车（物流、环卫、载货）销量分别仅有2.1万辆和3.3万辆，占比分别仅有3.4%和5.3%，可以看出新能源乘用车已经成为新能源汽车的主导力量。而在2017年和2018年国内新能源乘用车的占比还分别仅为74.5%和83.8%，导致新能源乘用车占比持续上升的主要原因在于新能源客车和专用车市场空间有限而且完全依赖政策驱动，如目前的新能源客车市场需求主要来自于公交替换，每年需求量基本稳定在10万辆左右，需求已遭遇天花板，专用车由于成本原因推广阻力也较大，而乘用车市场一方面需求总量较大，二是政策驱动效果明显，因此成为引领新能源汽车增长的关键。从未来发展前景来看，新能源乘用车也是最具增长潜力的市场，到2020年我国政府的目标是希望新能源汽车销量可以达到200万辆，新增的需求量将几乎全部来自于乘用车市场。

从技术类型看，2019上半年纯电动汽车（EV）占比为79.4%，相比2018年略有增长，但仍低于2017年峰值时期水平，插电式混合动力汽车（PHEV）销量占比为20.4%。总体来看，纯电动车型占比稳定。虽然目前国内政策是向纯电动倾斜，但插电式混合动力汽车在实用性上有很强的优势，因此作为过渡车型，插电式混合动力的市场份额仍相当稳固。值得注意的是，2019上半年燃料电池汽车（FCV）销量出现井喷，达到1102辆，虽然绝对值不高，但相比去年同期不足200辆的销量而言增长幅度还是相当惊人的。从市场占比来看，燃料电池汽车首次在新能源汽车中占到0.2%，虽然比例不高，但也显示出在各项政策的刺激下，燃料电池汽车产业正在取得一定的突破。

而从纯电动乘用车的车型结构来看，A级车占比首次超过50%达到53.5%，而A00级纯电动车占比下降到26.5%，B级以上车型占到2.9%。这表明新能源汽车市场的结构出现一定优化和改善。

1.3 新能源乘用车过度依赖政策及行政力量

尽管新能源乘用车目前已成为驱动新能源汽车产业增长的关键，但需要值得注意的是当前新能源乘用车的市场化程度并不高。2019年前5个月国内新能源乘用车销量为36.32万辆，但深圳、北京、广州、上海等六个限购城市的销量就高达16.4万辆，占到总销量的45.15%，与2017和2018年相比，该比重不仅没有下降反而略有上升，这表明当前新能源乘用车的销售仍高度集中在限行城市，牌照需求仍是驱动当地消费者购买新能源乘用车的主要因素。

而即使是在限行城市，我们看到大量的新能源乘用车销售却是集中在运营领域而非私人消费领域。根据2019年前5个月的数据显示，国内新能源乘用车销量中有高达28%的比例集中在出租租赁市场，相比2017和2018年而言，新能源乘用车在出租租赁市场的占比不是下降而是上升了，特别是在深圳、广州、杭州等城市该比例超过40%。大比例的新能源乘用车销售集中在出租租赁市场，一方面反映了行政力量成为驱动新能源乘用车消费的关键，而另一方面则反映了新能源乘用车在私人消费领域为客户接受度不高的尴尬现实。

特别是一些热销车型，在出租租赁市场的占比更是高的惊人。根据2019年6月份的数据显示，国内热销车型北汽EU、吉利帝豪EV、比亚迪E5和长安逸动当月上牌量中分别有高达38.8%、72.6%、95.9%和93.3%的比例是在出租租赁市场，其中吉利帝豪EV在成都市场6月份投放的4378辆新能源乘用车全部为出租车，比亚迪E5在6月份更是有高达1.12万辆进入西安的出租租赁市场。我们认为当前国内私人用户对新能源乘用车的认可度仍有待提升，因此未来相当长一段时期内出租租赁市场仍将是新能源乘用车的主要消费领域。

1.4 补贴大幅退坡对下半年市场冲击较大

2019年国内新能源汽车补贴出现大幅退坡，尽管补贴下调在市场预期之中，但我们认为这仍将对2019下半年国内新能源汽车市场有不小的冲击。2019年补贴新政发布较晚，迟至3月底才发布，设置了为期3个月的过渡期，正式实施是在2019年7月份开始。与往年相比，2019年的新能源补贴政策有三个方面的显著变化：一是补贴额大幅下调，无论是乘用车还是商用车，补贴下调力度都较大。新能源乘用车直接取消了续航里程250千米以下车型的补贴，250千米以上续航里程车型补贴额减少50%以上，同时将2018年的五级分档改为三级。新能源客车方面，补贴下降幅度也在50%以上，快充类大型纯电动客车2018年最高可获补贴额13万元，但2019年新政后则下降至6.5万元。二是政策明确了过渡期后新能源乘用车将不再享受地方政府补贴，考虑到目前地方补贴大致为国补的50%左右，因此对于新能源乘用车而言退坡幅度和力度更大。三是获得补贴的门槛继续提高，2018年纯电动汽车搭载动力锂电池密度需要达到105瓦时/千克即可获得补贴，但2019年该标准提高到125千瓦时/千克，这促使乘用车企业搭载能量密度更高的动力锂电池。

对于新能源汽车企业而言，当前阶段锂电池综合成本仍较高，至2019上半年动力锂电池的成本仍维持在1.1元/瓦时左右，国内主流乘用车企业搭载锂电池普遍已在50千瓦时左右，因此Pack后的锂电池成本基本在6万元以上，如果加上电机、电控系统，整个纯电动汽车的“三电”系统成本在8万元以上；而同等级别的燃油乘用车发动机和变速箱总成本一般不超过2万元。以A级乘用车为例，当前阶段纯电动比燃油车成本至少高出5万元以上。按照2018年的补贴标准，纯电动和燃油车之间的成本差异可基本由补贴弥补，但此次退坡后，对乘用车而言，成本缺口显然难以覆盖。而且考虑2020年补贴将全部退出，如果企业选择维持原出厂价格，则亏损势必扩大，而如果选择上调价格，则纯电动乘用车在私人用户市场领域的吸引力将被大大削弱，则将加剧其推广难度。

在这样的背景下，我们看到2019年6、7月份国内新能源汽车销量出现异常波动，其中6月份新能源汽车销量达到年内峰值为15.2万辆，但7月份则暴跌至8万辆。如果没有进一步的刺激政策出台，我们认为2019下半年国内新能源汽车市场难言乐观。

1.5 新能源汽车产业仍面临盈利难题

除了私人用户购买意愿不强以及成本问题导致推广不利外，另外一个制约新能源汽车产业发展的难题在于当前阶段新能源汽车的盈利情况普遍不佳。实际上，这种情况不仅反映在比亚迪、北汽新能源等国内传统整车厂，同时在特斯拉等外资品牌以及蔚来等造车新势力方面表现的同样明显。根据财政部数据显示，2018年我国给予新能源汽车企业财政补贴资金高达数百亿元，如比亚迪一家企业在2018年获得的财政补贴就高达77.29亿元，成为享受补贴最多的企业。北汽新能源的补贴额也高达22.6亿元，但即使如此两家企业的盈利情况也不理想。

我们以国内新能源汽车标竿企业之一的北汽蓝谷为例，该公司常年销量仅次于比亚迪位居国内第二，也是国内唯一一家以新能源汽车整车为核心业务的上市公司。尽管近年来公司新能源汽车销量一路高歌猛进，但公司盈利能力却并未得到相应提升，2018年北汽蓝谷虽然实现了高达15.8万辆的销量，但其净利润仅有1.55亿元，扣除非经常性损益后甚至还亏损7.29亿元，公司毛利率近年来基本维持在10%左右的低水平，净利润率多数年份不足1%，而且在2015年以来的五个年度年中，北汽蓝谷没有一年的核心净利润为正值。

无独有偶，作为国内新能源汽车销量冠军比亚迪近年来虽然业务发展迅速，但却同样面临盈利的困境。2019上半年比亚迪新能源汽车销量高达14.57万辆（乘用车14.076万辆），国内位居第一，全球仅次于特斯拉位居第二，新能源汽车占比高达63.9%，比亚迪整车产业实现了向电动化的转型，但我们看到的是比亚迪近年来的净利润却在2016年后持续下降。

2018年比亚迪的新能源汽车销量虽然创出历史峰值，但其汽车业务板块的毛利率反而下降了4.5个百分点，甚至拖累公司总体毛利率也出现下滑。比亚迪和北汽新能源是国内享受补贴最多的两家乘用车企业其盈利情况尚且如此，其他新能源汽车企业的盈利处境更是可想而知。

而不仅国内新能源汽车企业盈利情况不佳，即使在全球新能源汽车市场声名远播的特斯拉也未能逃脱亏损的遭遇。2019上半年特斯拉交付量创出历史新高，达到16.0万辆，位居全球首位。然而特斯拉同期的亏损却仍高达10.57亿美元。更糟糕的是，这家在新能源汽车领域享誉盛名的高技术企业，从2013年交付电动车以来的七个年度中没有任何一个年度实现过盈利，能够在资本市场通过增发新股以及债券等方式获得足够的现金成为这家企业避免倒闭的关键。

国内新能源汽车的造车新势力代表蔚来汽车的业绩表现同样惨淡，2016至2018三个财年，蔚来汽车分别亏损25.73亿元、50.21亿元和96.39亿元，值得注意的是2018年蔚来汽车实现了交付车辆，但这并未对公司扭亏作出任何实质性贡献，而2019年第一季度公司再度亏损26.24亿元，这使得公司自成立以来累计亏损额已接近200亿元。

从以上四家代表性企业的近年来的财务数据我们可以看出，当前阶段新能源汽车，特别是纯电动汽车还难以实现盈利。动力锂电池成本过高是导致电动汽车盈利困难的主要原因，尽管工信部要求到2020年动力锂电池价格下降到1元/瓦时的水平，但我们认为在该水平下如果无补贴或者补贴较少，电动汽车与燃油车相比在成本上仍然处于劣势。根据相关测算，动力锂电池价格至少需要下降到0.6元/瓦时水平才能有可能与传统燃油车同台竞技。

而根据2018年底的数据显示，全球四大动力锂电池企业中，仅有松下目前出货价格可以达到111美元/千瓦时，其他企业仍普遍仍在140美元/千瓦时以上，因此要持续降低动力锂电池成本，进而使得新能源汽车摆脱补贴依赖，拥有成本上的竞争优势仍可能是一条漫长的道路。值得注意的是，近期国内外电动汽车自燃事故频繁发生，引发了公众对于锂电池安全性的担忧。由于现阶段新能源乘用车以搭载三元锂为主，而三元锂本身具有高温阶段不稳定的特性，因此当前若一昧追求降低锂电池成本而忽视锂电池安全性问题，对于新能源汽车产业来说可能是舍本而逐末。

2

新能源汽车市场隐忧与产业格局重塑

2.1技术提升缓慢，市场需求现隐忧

进入2019年后，国内新能源汽车企业加大了推出新车型的力度。吉利、长城、广汽、比亚迪等主流车厂相继推出续航力更高，配置更为领先的车型。但值得注意的是，尽管整车企业普遍加大了推广高端车型的力度，但从市场反馈来看，实际市场接受度并不高。2019上半年热销的十大新能源车型中，仅有比亚迪唐DM这一款车型单价超20万元，其他车型单价基本都在15万元以下，有的甚至不足10万元。这表明当前阶段新能源汽车的消费群体仍倾向于采购中低价位的车型。

导致这种现象的原因一方面是由于现阶段新能源汽车与同等配置下的燃油车相比价格仍偏高；但更主要的是由于新能源汽车在实用性上提升缓慢，导致消费者现阶段普遍将购买新能源汽车作为过度方案或替代方案而非首选方案，购买高价位新能源汽车意愿不强。目前制约新能源汽车的两大突出问题，续航里程不足和充电难题（时间长、不便利）在2019年仍未有明显改善。

2019年国内主流的纯电动汽车搭载的动力锂电池电量基本在50千瓦时左右，折算续航能力在300千米左右。仅有北汽EU、蔚来ES8以及广汽Aion S等少数车型搭载电池电量较高，超过60千瓦时，但动力锂电池的能量密度提升缓慢，NCM811三元锂电池能量密度也仅在180千瓦时/千克左右。显然，在动力锂电池发展上2019上半年市场并没有看到实质性的技术突破。部分车型的高续航仍然是依靠大比例装机实现的，而这是难以持续的。而另一方面，对于产业最为关键的制约因素，充电技术也没有取得突破性进展。2018年12月，工信部、发改委等四部委下发了《提升新能源汽车充电保障能力行动计划》，但该文件在落地过程中仍遭遇了相当大的阻力和困难。虽然该文件明确提出了创新商业模式，强制新建住宅100%配建充电设施等要求，但解决充电问题恐非朝夕之力所能实现。现阶段而言，政府以及市场仍在通过广布充电桩的方式作为解决充电问题的唯一途径。至2019年6月，国内公共充电桩高达41.2万个，加上私人充电桩59万个，使得国内充电桩总数达到100.2万个，我国也成为全球充电桩数量最多的国家。我们认为广布充电桩虽然可一定程度上解决目前的充电难题，但光有数量是远远不够的，还需要解决充电效率和用户的充电体验。但在2019上半年我们看到除了充电桩的数量确实明显增长了，但在充电效率和充电商业模式创新上依然相当滞后，为解决充电问题需要配套建设的用户侧储能设施发展也十分缓慢，这些问题都将制约新能源汽车的推广。

如果说新能源乘用车面临的阻力在于技术提升缓慢、充电问题凸出、消费者接受程度差等系列问题，那么新能源商用车所面临的隐忧则在于市场需求的萎缩。在新能源客车方面，我国政府明确提出到2020年全国公交系统基本实现电动化的要求，从2015年开始国内新能源客车销量基本稳定在10万辆左右的水平，这里面95%以上的订单来自于各个城市的公交系统。而我国公交车的总保有量也只有80万辆，考虑到一些长途公交仍以燃油车较为便利的现实，显然两三年国内新能源公交车的替换工作基本完成，届时新能源客车订单无疑将大幅萎缩。

而新能源专用车（物流、环卫）近年来的发展也并不理想，与新能源客车完全依赖行政力量推动不同，新能源专用车（物流车）有相当数量是市场化企业在采购。但同样由于补贴、运营成本、效率等因素，市场采购新能源物流车的热情并不高，未来新能源物流车的发展仍需要依赖各地方政府出台相应的燃油物流车的限制政策才有望为新能源物流车提供发展空间。

2.2 外资品牌逐步入场，造车新势力未兴先衰

我国新能源汽车发展以来基本以自主品牌为主导，外资品牌在该细分市场参与度很低。但这种局面在2020年后将出现根本性变化，随着“双积分”政策的实施以及新能源汽车补贴的全退出（不含燃料电池汽车），外资品牌正在加速进入该领域。特别是丰田、大众等传统外资强势品牌，已经开始在该领域发力。

目前大众已经在上海（上汽大众）和佛山（一汽大众）建设了两个基于MEB平台的纯电动乘用车生产基地，产能合计高达60万辆，大众高管明确表示在2020年将在华的新能源汽车销售目标设定为40万辆。丰田则在2019年决定在广东（广汽丰田）建设高达40万辆的新能源汽车产能，为强化动力锂电池保障，丰田还与宁德时代、比亚迪成立合资公司。特斯拉在上海临港建设的高达50万辆纯电动乘用车的厂区有望在2019年底投产，2020年仅这三大巨头在华的新能源汽车产能就高达100万辆以上，显然这对于国内目前以自主品牌为主导的新能源汽车市场无疑将产生剧烈的冲击。

而实际上，外资品牌对于国内新能源汽车市场的渗透在2019年已经开始，根据上半年国内新能源汽车销量数据，排名前十的企业中首次出现了特斯拉和上汽大众的身影。值得注意的是，特斯拉目前的销量全部来自于进口，而上汽大众取得销量排名第十的成绩仅仅是依靠旗下的两款插电式混合动力汽车。由于长期以来外资品牌在国内乘用车市场沉淀了很强的品牌影响力，因此随着合资品牌陆续推出新能源车型以及本土化生产的落地，国内新能源汽车市场竞争加剧已成必然趋势。2019年前7个月国内自主品牌在新能源汽车市场的占有率已经从91%下降至81%，显示出外资品牌对于新能源汽车市场的咄咄逼人态势。除了大众和特斯外，日产，现代等外资品牌目前也开始在新能源汽车市场发力。

相比外资品牌的低调和强大后劲而言，近年来高调的造车新势力在2019年却面临出师不利的处境。根据交强险数据显示，2019上半年交付量最多的三家造车新势力分别是小鹏、威马和蔚来，其交付量分别为9596辆、8747辆和7481辆，但都没有超过万辆，排名第四的合众汽车，交付4419辆，其他品牌基本都在千辆级别的水平，有些企业甚至仅有百辆。除了交付量不及预期外，其他负面问题也给造车新势力的发展蒙上阴影，如有些企业在近期出现欠薪、裁员、停工等负面事件，生产基地几近停摆；有些企业则在取得生产资质多年后迟迟不能推出量产车型，饱受市场诟病；而有的企业其主力车型上市不久即频频出现自燃事故，市场负面观感强烈。技术匮乏、经验欠缺以及人力资源储备不足都使得造车新势力在发展上步履蹒跚。

总体来看，2019年造车新势力的发展并不顺利，其产品不仅很难影响到外资品牌，甚至对于传统汽车品牌的都很难产生明显冲击。值得注意的是，目前国内造车新势力全部处于亏损运营状态，自身尚未产生任何造血机能，因此对外部融资严重依赖。换言之，能否筹措到足够的现金流，成为支撑造车新势力未来相当长一段时期能否持续运营的关键。不过随着资本市场对于新能源汽车关注度的下降，融资难度将会上升，造车新势力可能将普遍面临严峻的生存压力和挑战。我们认为，造车新势力已经呈现颓势，除个别企业外，多数造车新势力将可能被边缘化甚至淘汰出局。

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产业前景展望：商业价值有限，政策是主导产业关键

尽管2019年国内新能源汽车产业继续保持了较高的增速，但必须看到这样的高速增长是在牌照因素以及其他行政力量推动下取得的，新能源汽车本身的商业价值提升并不能令人满意。无论是在动力锂电池续航能力，充电时效性、便利性还是在新能源汽车的成本方面，都尚未取得显著的突破；而近期频频发生的新能源汽车自燃事故则引发了消费者对于电动汽车安全问题担忧，以上问题如果不能有效解决或取得根本性突破，将非常不利于下阶段国内新能源汽车的推广。而从产业格局来看，外资品牌在2020年将全面进入，这对国内当前以自主品牌为主的新能源汽车市场将形成极大的挑战。而喧嚣一时的造车新势力在2019年刚刚崭露头角便已呈现颓势，显然国内资本市场低估了汽车产业的难度与复杂性。

展望未来新能源汽车产业的发展，我们认为政策性力量仍然是推动和影响产业发展的关键性因素。

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