陈志武金融投资课精华（从资本化差异看中西）

编者按

美国著名汉学家彭慕兰先生是加州学派的领军人物之一，他在其名作《大分流》中，通过对众多经典案例和样本的精深分析指出，18世纪中期的英格兰和中国核心经济区，其经济发展条件和要素并无显著区分，西方没有明显优势。但进入19世纪之后，中西经济发展判然两分，是即“大分流”。英格兰借助煤炭和海外殖民地的资源，快速走上工业化道路，而以中国为代表的东亚经济，则在此期陷入停滞，最终走上劳动密集型、资源节约型发展方向。也即这场中西“大分流”无关乎双方的经济、政治和产权制度。

陈志武教授在本文中针对上述立论，从中国古代之金融环境、法律实践、商业组织形态等角度，提出了不同看法。比如，他认为经济运行中的种种微观安排或可借力于时人的才智和社会、血缘等资源，但即便如自贡盐商那样精妙的经营组织形式，如得不到制度层面的支持和保护，一样难以长期持续，这成为中西社会走向“大分流”的关键因素之一。有鉴于此，作者认为“大分流”实际早于19世纪就已发生，只是到19世纪之后才得以凸显。

文 | 陈志武

2000年，彭慕兰出版著作《大分流：中国、欧洲与现代世界经济的形成》，此书的核心命题为：在工业革命之前，中国和以英国为代表的西欧社会之间不存在本质区别，但以19世纪初为起点，出现人均收入等维度的“大分流”（the great divergence），英国等先行工业化国家的生活水准发生腾飞。

“大分流”命题引发大量跟进研究。这种分流是发生于一夜之间，还是长期“微分流”的累积？彭慕兰给出的解释是，由于中国和英国都受人均土地制约，而之所以工业革命发生在英国，是因为英国有大量便宜的煤炭和多处殖民地带给它的土地，让其种植诸如棉花等农产品，分流跟两国的经济、政治与产权制度无关。

此后，彭慕兰与加州学派同人列举了“工业革命前中西无本质区别”的个案证据，说明市场经济的主要特征到17世纪、18世纪的中国已逐步形成：劳动力流动于地区之间和城乡之间，不受官府管制；土地既能作为生产要素，又能作为资产流动，被买卖或抵押借债；资本能跨行业、跨地区投资，入股铜矿、煤矿、盐井，或购买土地房屋；在管理安排上，也有所有权和经营权的分工，委托代理造就百年老店；明清中国，官府对私有财产、商业契约有明确的保护，包括解决借贷与商贸纠纷，等等。

加州学派从史料中挖掘明清个案现象，启发新的研究，对明清历史研究贡献很大。他们发现的现象也印证了本书一开始就谈到的人类共性，即只要是人的社会，就有激励去钻研各种新策略，包括体制变革和商业创新，以最大化自己和亲人活下去的概率。所以，中国社会也不例外，商人会充分利用有利可图的机会（不管是进行商业贸易，还是投资创业），也会努力推演出各种促进人际合作、增加交易安全的机制（包括习俗、商帮、行会）。从这个意义上，如果从工业革命前的中国和西欧社会找不到共同元素，那反倒奇怪。

从方法论角度看，重要的不是能否在中西找到相同的现象，而在于“量”和结果：在中国和英国都有劳动力、资本和商品跨地区流动，不等于两个社会就无本质区别；在中国和英国都有官员腐败，不等于它们同等地腐败，因为任何一个社会都有腐败。以“个案等于全部”（例如，“只要玉堂酱园解决好了所有权与经营权分离的问题，就证明清代解决了委托代理问题”）为准则，去论证中西在工业革命前的异同，这种方法值得商榷。

1800年后中西出现“大分流”本身说明，它们在之前就应该存在本质区别，只是那些区别的后果在以前还没能凸显。格雷夫与塔贝里尼说过：至少在过去1000多年，中国人主要靠宗族，而欧洲人则更多依赖“法人公司”实现人际跨期合作，这就是本质区别之一。在18世纪，荷兰的银行给最好的商户贷款利率为3%，英国为4%~5%，而同期中国钱庄票号的商业利率平均为39.2%。到18世纪末，上海钱庄间的日拆利率几乎是伦敦银行给最好商户贷款利率的两倍。这些对比表明，两方到18世纪的金融发达度、跨期信用体系和资本化能力是天壤之别，由此折射出截然不同的制度背景。由于金融在现代经济（即工业革命以来的经济）中发挥核心作用，解释大分流的答案理应在金融发展所需要的制度之中。

彭慕兰说，虽然18世纪或更早中国的利率远高于西欧，但中国“不太可能存在资本严重短缺，或缺乏调动资本所需要的制度。即使在英国，多数早期工业项目是靠创业者自己和亲戚的资金启动的，而不是靠金融机构支持；中国2%最富群体得到的社会总收入之比，跟英格兰、威尔士的情况几乎无异。所以，难以想象中国企业的融资途径会跟英国相差甚远”。也就是说，尽管英国的资本成本低、资本市场更发达，但未必对英国的创业与创新有实质性影响，英国人像中国企业家一样靠亲戚融资创业、发展。

彭慕兰和加州学派同人的这种猜测，是基于对资本市场的狭义理解，尤其是对资本化的认知不足。熟悉资产定价理论的学者都知道，利率作为资本的价格，是资本供给与需求关系的反映，也是资本调动能力的总结：利率低，说明资本调动能力强，资本供给相对于需求

更加丰富。而之所以英国、荷兰的利率在18世纪比中国低那么多，原因在于中西方在轴心时代的不同选择，西欧国家在工业革命之前就推演出增强陌生人之间跨期信用的制度体系，通过不同金融工具实现大范围内的资源互助合作，而中国因为对礼制宗族的过度专注，忽视了民商法等资本化所要求的体制发展。也就是说，中西在体制上的大分流早在轴心时代就开始了，只是在农业时期基于血缘宗族的人际合作基本够用，体制大分流的影响还不显而易见，但到了长距离贸易和技术变革改变资本的重要性之过程中，超血缘的人际合作体制对生活水准的后果才得到凸显，于是有了19世纪以来的人均收人大分流。

也正因为此，如果希望认清中西方在18世纪或更早时期的本质差别，不应该把对比的重点放在农业上，而应该放在资本化生态体制上。为更好地理解资本化的作用，我们需要区分财富、资本和货币。

其中，货币是流动性最好、用作支付工具的通货，所有有价物及收入流都是财富，而资本是流动的、能增值的产权。一般而言，财富量多于资本量，资本又多于货币，三者间的差距取决于体制环境，尤其是跨期信用和法治体制。各农业社会都有货币和财富，但由于制度缺陷，不一定有很多资本。资本化能力差的社会里，除了货币之外，没有其他资本。以今天的房地产为例，中国城市里现在每一套房都对应着房产证，即产权证，上面记录所有者的名字、身份证号等信息。张三的房产证所代表的产权当然是财富；如果法律禁止房屋买卖，那么房产证只代表财富，不能变成资本，也不能成为货币；而如果房子可以买卖但不能做抵押资本化，那么房产证所代表的财富可以变成货币，但资本价值有限。

当然，如果国家出台新法律让每份房产证只标明所对应的房产，不需写明所有者名字和身份证号，谁持有房产证谁就是房子的主人，那么房产证就完全跟货币等同了，甚至在房地产吃香的时期，房产证会是比货币更受欢迎的支付手段。近些年在中国，许多创业者和其朋友以房产证作为入股公司的资本，这样，房子自己照住，但房产证成了流动的资本，帮助公司抵押借贷或做其他交易——这就是财富被资本化的具体方式之一，不是只有公司股权上市交易才是资本化（未来收入流的资本化）。此外，土地、厂房、收藏品、未来收入流等，都可以用类似方式变成产权，流动起来成为资本。

但是，财富和未来收入流的资本化，不是把产权证和交易契约设计好了就大功告成，因为房产证作为产权，只有得到相应保障才能流动起来；如果缺乏体制保障，这种产权不会有人愿意接受，不可靠的产权就不是资本。比如，如果房产开发商经常一房多卖，张三付完房款、得到房产证后，发现李四、王五也有同一房子的房产证，那么发生纠纷后，他们去法院起诉。这时候，法院是否会受理诉讼，受理后是否会有公正法律和公平司法程序保护各方权益，举证规则是否合理，法官是否会受到权力干预、是否会受贿等，都至关重要。如果人们对民商法和司法没有信心，那么房产证就如废纸，即使可以买卖流转，也不会有资本价值，因为人们不敢把房产证接受为资本。

这就是19世纪以前中国和英国之关键区别所在，资本化能力不只表现在英国有上市交易的股份有限公司、中国没有股票市场。当然，资本化能力强的社会，资本供应会多，资本成本（即利率）就会低。彭凯翔与林展的统计表明，《大清律例》的2354条律例中，只有120条涉及民事、31条涉及商事，两类加总只占6.4%，足见清代民商法还不到能支持各类财富与未来收入流资本化的程度，更何况到19世纪还不存在专门法院和专职法官，民商诉讼也由肩负多项职能的知县判案。

明清官府判案的公允性和可信度，也多受争议。邱澎生谈道，“至少自16世纪以来，有些商业书即劝商人避免兴讼，甚至还劝商人出门在外要减少自己的好奇心，尽量别旁观衙门审案，以免遭受无妄之灾”。时人如此担心官府对私人身家财产和契约权益的威胁，以至于明清商业书籍奉劝商人“是官当敬，凡长宜尊”，成书于16世纪的《买卖机关》解释道，“官无大小，皆受朝廷一命，权可制人，不可因其秩卑，放肆慢侮。苟或触犯，虽不能荣人，亦足以辱人”。从商业书中的告诫，可见商人对明清司法所可能给予契约权益的可靠保护度，鲜有信心。从而，产权的流动以及人际跨期交易范围就难以超出血缘网络，资本化无法在广泛范围实现。

近年引起大家普遍兴趣的是哥伦比亚大学曾小萍教授对晚清自贡盐商的研究。她发现，在19世纪初期的四川自贡，官府不干涉商业，营商环境相当自由，商人们自己通过商帮、会馆建立并执行契约规则。起初，盐商基本靠族人间集资，成立以“堂”命名的宗族企业，比如“王三畏堂”“李四友堂”“胡慎怡堂”等，经营规模有限。1850年太平天国起义割断湖广等地区与华东海盐的通道，迫使湖广另谋盐路，于是给自贡盐商带来黄金发展期，盐产量从1850年的1.12亿磅（约0.5亿千克）增长到光绪年间的3.9亿磅（约1.8亿千克），增加近3倍。然而，虽然机会来临，但扩大生产规模并非易事：一方面需要大量资本，但凿井风险大，资金投人往往四五年不回本，甚至一些盐井因产量稀少而关闭，使投资血本无归；另一方面需要技术革新，否则难以达到规模效应、提升产出。

令曾小萍惊喜的是，自贡盐商接受了挑战，依靠中国文化元素解决了集资扩张与风险分摊的需要，而且在凿井技术上实现了奇妙突破。首先，宗族堂是各主要盐商企业的基础，持股人以族亲为主，只有少量外部资金参股；如前所述，这种堂在功能上跟西方公司类似，区别在于股东有“无限责任”，其契约保障以礼制和族规为基础。其次，具体的盐井开采和销售管理通过一种叫“大关”的合股企业承担，这里“大关”类似现在的控股公司，旗下可针对每口盐井项目再设“子大关”等；每个大关在股东中或从外面雇用“职业经理人”（包括总经理“承首人”），以薪酬和少许股份为激励，由职业经理人管理旗下业务，并按季报或年报向股东提供财务和运营情况；因此，在融资与运营安排中，资产的管理权与所有权是分开的。再者，大关和其他无限责任合股企业的股份，可在不同人之间转让，一般情况下，股权出售前其他股东有优先认购权，只有其他股东无购买意愿时，才可卖于他人。

在一个世纪左右的发展历程中，自贡盐商的融资范围以族亲为主，但也通过以上安排，从血缘网络之外，甚至跨省融资扩张，广泛分摊风险，而且其管理结构也接近现代公司。故而，曾小萍说，这些融资与管理创新都在中国传统文化的框架下发生，说明之前关于现代公司及资本主义跟儒家不兼容的论断站不住脚。她的研究跟彭慕兰关于山东玉堂酱园的案例一样，得到加州学派的欢呼，也加深我们对中国商业史的认识。但是，有几个细节值得思考，因为在笔者看来，自贡盐商的例子恰恰表明加州学派关于“工业革命前中西无本质区别”的论断不成立。

第一，自贡盐商兴起于19世纪初期，快速发展于1850年太平天国运动之后，在时间顺序上是工业革命起步之后。如果说自贡盐商的融资与管理创新是中国历史上的首次，这本身就说明工业革命之前的中国与西欧存在本质差异：早在公元前5世纪，古罗马就推出“公共合伙公司”，其融资、管理与股权交易安排跟公元19世纪自贡盐商的做法，几无差别；而16世纪的荷兰东印度公司、英国东印度公司、弗吉尼亚公司等，则是更近代的对照。第二，无限责任的好处是让外部股东不得不关注公司的决策和运营，不足在于使企业过于保守、不愿冒险，也减少外部投资者的兴趣，抑制资本供给；到20世纪初，自贡盐商的企业组织与融资模式渐渐式微，被洋务运动时期引进的股份有限公司取代。第三，不受制约的权力是清代中国与西欧的更根本区别，迫使自贡盐商自19世纪末逐步走向衰败。

1877年丁宝桢任四川总督，将井盐产出全部改由官府统一收购、统一运输、统一销售；到1880年，官运垄断川盐在云贵、湖广的全部市场，夺走大量盐商的业务，小盐场尤其难以为继。相比之下，英国自1688年光荣革命之后，商人不再面对这类权力威胁。最后，跟彭慕兰研究的山东玉堂酱园一样，曾小萍收集的成功案例也有一特点：需要子孙科举成功或者买官，为“宗族堂”的身家财产和契约权益提供保护，这又回到邱澎生教授谈到的商人“是官当敬，凡长宜尊”问题。道光时期，王朗云始创“王三畏堂”，鼎盛时资产过百万银两，为盐场首富；在丁宝桢任总督期间，王朗云因反对川盐官运而入牢；坐牢期间，王只好

捐款七万两，清廷随即给他加封按察使二品官，他不仅出狱，且买得身家安全。李四友堂、胡慎怡堂、颜桂馨堂等都靠捐官，获得财产与契约权益的保护伞。

这些案例表明，设计股份融资结构和委托代理安排，应该是商人在面对发展机遇时能自然想到的，但是这些设计能否得到所在社会的体制支持，或者即使能自发发展几十年，最后能否持续下去，此即区分中西社会的关键所在。玉堂酱园、自贡盐商等案例恰恰折射出工业革命之前中西社会的本质区别，而不是佐证它们本质上无异。中西大分流不是等到19世纪才发生的。

（本文摘自《文明的逻辑》之第十章，略有删改，标题为编者所加；编辑：臧博）

《文明的逻辑：人类与风险的博弈》，陈志武著，中信出版集团，2022年4月