钾肥之王最新分析 博弈钾肥之王重整

11月15日，一封名为“钾肥分公司盐田导卤泵站新建35Kv架空线路工程招标”的公告，出现在一家名叫盐湖股份的公司官网角落，计划工期2019年12月13日至2020年01月11日。

招标没有引起外界的关切，但随着盐湖股份步入重整，一场涉及上千利益相关方的债权申报已经展开。

11月8日，盐湖股份发布公告称，共有1002家债权人向管理人申报债权，申报金额约为人476.78亿元，已初步审查确认的债权金额约为446.40亿元。

号称“钾肥之王”的盐湖股份坐拥察尔汗盐湖的资源储备，为国内第一大钾肥企业， 近年来一度斥数百亿资金押注金属镁项目欲图转型。然而，多年投入之后，这一项目仍未完工，盐湖股份自身反而遭到拖累，出现持续亏损。

如今，这一行业巨头已因区区数百万款项而被申请破产重整，并展开超百亿元的资产拍卖，而数百亿元的债权方以及上千利益相关方，也在这其中展开了博弈。

资产大拍卖

盐湖股份重整步伐快速推进。

11月19日，盐湖股份分别发布3份公告，资产大拍卖开启：

其中，盐湖股份所持青海盐湖镁业有限公司（以下简称“盐湖镁业”）88.30%股权和人民币349.50亿元应收债权被拍卖，前述股权和应收债权的评估值分别为0元、177.59亿元，首次拍卖以处置资产评估值的70%为起拍价，起拍价为124.31亿元。

盐湖股份所持青海盐湖海纳化工有限公司（以下简称“海纳化工”）97.748%股权和60.22亿元应收债权，前述股权和应收债权的评估值分别为0元、32.84亿元，首次拍卖以处置资产评估值的70%为起拍价，故此次拍卖的起拍价为22.99亿元。

盐湖股份化工分公司的资产包，即化工分公司盐湖资源综合利用一、二期的固定资产、在建工程、无形资产和存货，账面价值为85.24亿元，该资产包的评估值为43.82亿元，首次拍卖以处置资产评估值的70%为起拍价，故此次拍卖的起拍价为30.67亿元，增价幅度为1000.00万元及其整数倍。

盐湖股份管理人提醒，竞买人应当在2019年11月22日16时前向管理人提交针对竞买公司的重整方案，经管理人审核确认后方可参与本次拍卖活动。

对此， “12盐湖01”的债券持有人张侠对新京报记者表示，“竞买人的咨询时间仅7个自然日，同时竞买方需要在5个工作日内完成对相关资产的重整方案，经管理人审核确认后方可参与拍卖活动。不难看出，盐湖股份整个重整流程十分紧迫，如此短暂的时间，对于此前不了解情况的竞买人而言，难以使其真正评估如此巨大资产的真实价值并出具复杂的重整方案。

在张侠看来，盐湖股份急于单独拍卖资产，一旦发生评估值或拍卖价格低于盐湖股份账面价值的情况，会造成盐湖当年巨额亏损进而退市，但是对2020年盐湖扭亏为盈并恢复上市有巨大的帮助，该方案看起来更像是对股东和股权价值的保护。破产重整本来的精神是保护债权人的权益，但现在的重整过程从各方面看起来都避免不了优先保障股东权益的质疑。

不过，也有债权人对新京报记者表示，盐湖股份主营业务盈利能力较强，拍卖的均为亏损严重、负债极高的新兴业务，只有剥离掉这些资产，盐湖股份才能起死回生。

新京报记者注意到，此番资产大拍卖的决定在11月早些时候方才作出。

11月6日晚，盐湖股份发布公告，在青海省西宁中院的主持下，*ST盐湖重整案第一次债权人会议召开，会议表决通过了《青海盐湖工业股份有限公司重整案财产管理及变价方案》，方案中规定的财产处置范围涉及盐湖镁业、海纳化工以及盐湖股份化工分公司。

对此，盐湖股份债券持有人张侠向新京报记者表示，部分债券持有人都投了反对票，原因在于，该议案核心诉求是要求债权人全权授权管理人处置两个重要子公司盐湖镁业、海纳化工，但资产评估结果、债务处置方案等方面没有结果。

新京报记者注意到，*ST盐湖公告披露，出席重整案第一次债权人会议的债权人中有表决权的债权人共968家，其中，同意表决事项的债权人共905家，占出席会议有表决权的债权人总数的93.49%，超过到会有表决权的债权人的半数；同意表决事项的债权人代表的债权额占无财产担保债权总额的79.38%，超过无财产担保债权总额的二分之一。《财产管理及变价方案》获得本次债权人会议表决通过。

债券持有人的争议

在此番资产拍卖前，盐湖股份被法院受理重整不久。

8月16日，*ST盐湖公告称，因涉及劳务款439万元，泰山实业以公司不能清偿到期债务，并且明显缺乏清偿能力为由，向西宁市中级人民法院申请对公司进行重整。

*ST盐湖表示，如果公司顺利实施重整并执行完毕重整计划，将有利于优化公司资产负债结构，提升公司的持续经营及盈利能力。若重整失败，公司将存在被宣告破产的风险。

“钾肥之王”因仅仅几百万元就被申请重整，迅速引发利益相关方关注。

盐湖股份债券持有人第一次知道盐湖债券可能出现问题，就是此时。得知消息后，“12盐湖01”的债券持有人王海方面多次与盐湖股份相关的不同人员进行联系， “公司回复口径较为一致，表示资金确实紧张，但对于资金是否真的紧张到无法支付439万元货款未予明确答复，均表示对于具体事项不清楚”，王海称。

王海向新京报记者表示， “虽然盐湖股份因为化工和金属镁项目负债巨大，但由于其垄断性的钾肥资源带来的巨大利润，实际上仍然具有足够的持续经营能力和偿债能力”。正因如此，王海在2019年初购入了大量盐湖股份债券。

天风证券报告称，从盈利能力来看，盐湖股份的氯化钾板块盈利能力较强，毛利率长期维持在65%-75%之间。2017至2018年，由于强劲的需求增长以及有限的新产能投放，氯化钾价格稳步增长，市场价由1800元/吨涨至2350元/吨。

“当时我们就认为，盐湖股份现金流充足、负债下降、集中偿付压力不大，虽然公司经营出现了问题，但还没有走到不得不破产重整的那一步”，王海向记者表示。

天风证券指出，截至2019年6月末，盐湖股份总资产733.44亿元，总负债550.87亿元，资产负债率为75.11%。并且公司账面货币资金有13.46亿元，扣除受限资金，包括保证金、冻结资金等，账上还有可用资金接近10亿元。在账面尚未资不抵债的情况下，却因一笔439万的迷你债务引发破产重整，让债券投资人始料未及。

对此，接近盐湖股份的知情人士向新京报记者表示，盐湖股份目前正在推进重整，公司已经了解到有债权人依据公司公开数据推测经营状况，但公司不方便对这些问题回应，一方面是出于保密，一方面也是为了保障公司重整顺利推进。

到8月23日，盐湖股份召开了一场以重整为主题的听证会。

盐湖股份8月30日发布的2019半年报披露， 8月23日，西宁市中级人民法院就格尔木泰山实业有限公司申请公司重整一案召开听证会。 西宁市中级人民法院通过此次听证会对重整申请人的申请资格、公司是否已发生重整事由以及公司重整是否具有可行性征求各方意见。

盐湖股份披露，重整申请人、金融机构债权人代表、经营性债权人代表、职工代表、 公司控股股东、实际控制人、第二大股东均出席了本次听证会，并一致同意对公司进行重整。

王海称，其并未被通知参加会议，甚至在盐湖股份对会议结果公告前，都对此次会议毫不知情。与王海相同，盐湖股份8月23日召开重整听证会前后，另一名债券持有人薛刚称其也未收到通知，对于会议讨论内容、会议过程、有哪些与会人员都不知情。

对此，接近盐湖股份的知情人士对新京报记者解释称，半年报中披露的重整听证会上，进行登记并出席会议的债权人代表一致同意公司重整，部分债权人未出席，因此不在上述“一致同意”的范围。

8月28日，王海方面与其他投资人在公司调研，向其董秘了解情况，“当时公司称自己的钾肥战略地位很高，现金流仍较好，每年30亿-40亿元现金流，但由于化工亏损导致资金紧张，通过自救偿还债券压力较大”。

9月20日，盐湖股份的债券持有人行动起来。

盐湖股份公告显示，9月20日华林证券召开“12盐湖01”债券持有人会议，审议了4个议案。会上，债券持有人对要求授权受托管理人向*ST盐湖采取法律措施及费用承担方式、要求*ST盐湖及控股股东提供增信措施等4项议案进行了表决。

不过，盐湖股份的债券持有人并非铁板一块。此次会议的其中3项获得表决通过，1项未通过，未获得通过的议案是要求授权受托管理人向*ST盐湖采取法律措施。

种种压力之下，9月30日，西宁中院作出裁定，受理格尔木泰山实业有限公司对青海盐湖工业股份有限公司（即盐湖股份，或*ST盐湖）的重整申请。 本裁定自即日起生效。

另一名债券持有人薛刚也是在8月16日当晚知道盐湖股份破产重整相关事宜的。薛刚表示，在公告发布后，盐湖股份曾召开过一次债券持有人会议，薛刚参会。在那次会议上，薛刚还对盐湖股份提出了一些要求，如盐湖股份已进入了破产重整程序，但是债券持有人不知情，薛刚要求盐湖股份尽早把债券持有人纳入到重整方案的讨论和设计中，“但是至今，管理人都还没有牵头组织，我们债券持有人和盐湖股份进行方案方面的沟通也没有沟通机制”。

新京报记者注意到，其他债券持有人也曾提出此项要求。盐湖股份公告显示， 9月20日华林证券召开“12盐湖01”债券持有人会议，《关于要求青海盐湖工业股份有限公司及时履行信息披露并确定定期沟通机制的议案》获得通过。

债券持有人也曾寄希望于盐湖股份的股东方。

新京报记者注意到，今年9月，盐湖股份债券持有人曾召开会议，表决通过了《关于要求发行人股东为15盐湖MTN001提供担保的议案》。

对此，盐湖股份还发布公告披露称，公司已发函征求青海省国有资产投资管理有限公司意见，目前尚未反馈，盐湖股份公司将密切关注此项工作。

从股权结构来看，盐湖股份三季报显示，青海省国有资产投资管理有限公司持有盐湖股份27.03%股份，为公司的控股股东。不过，其持股数量为7.53亿元，质押数量为7.53亿元，呈高比例质押状态。

事实上，随着盐湖股份重整，青海国投也受到了波及。

9月30日，青海国投公告称，大公资信决定将青海国投主体信用等级调整为AA 。“12青海投MTN3”、“13青海投MTN001”等多个债券信用等级调整为AA ，并将其主体与相关债项列入信用观察名单。

大公资信认为，青海国投重要子公司盐湖股份被债权人申请重整，盐湖股份及其子公司部分银行账户、参控股公司股权被冻结，对其正常生产经营活动与信用水平造成较大不利影响，偿债能力大幅下降；青海国投总有息债务规模较大，偿债压力较大，受盐湖股份大幅亏损及被债权人申请重整的影响，青海国投偿还债务能力下降。

重整救得了盐湖股份吗？

在盐湖股份内部和青海省，均对重整寄予厚望。

在西宁中院裁定受理申请人泰山实业对公司的重整申请后，法院发布决定书指定盐湖股份清算组担任管理人，清算组的组长为青海省副省长、省国资委主任王黎明，副组长为省工业和信息化厅厅长、省国资委副主任洪涛。

新京报记者发现，在盐湖股份被裁定破产重整后，部分冻结财产已解除冻结。

据中国裁判文书网披露的一份裁定书，法院在审理申请人山东盛资泵业科技有限公司与被申请人盐湖股份买卖合同纠纷一案过程中，申请人于9月12日向法院提出财产保全申请，要求冻结被申请人盐湖股份银行存款17万元或者查封价值相等的财产。法院裁定，冻结被申请人盐湖股份在银行存款17万元。

但很快，到了10月14日，法院再次作出裁定，西宁市中级人民法院裁定受理盐湖股份破产重整，现管理人函请本院解除保全措施，符合法律规定。依照规定，裁定解除对青海盐湖工业股份有限公司的保全措施。本裁定立即开始执行。

有盐湖股份员工表示，公司出现债务问题和主营业务关系不大，主要是近年来新上项目投资额过大，加上金融去杠杆导致的融资渠道紧张，公司今年仍然可以通过增产来保证现金流。现在公司寄希望于重整，只要投资人进入，公司还是能解决债务问题的。

格尔木，青藏高原深处的一座新兴城市，因其独特的交通枢纽和资源优势成为青海第二大城市，而其一大资源即是市区北部的察尔汗盐湖，这里就坐落着中国最大的钾肥工业生产基地——盐湖股份，凭借着巨大的资源优势，盐湖股份及同地区的藏格钾肥名列中国前两大钾肥生产商，盐湖股份更是号称“钾肥之王”。

新京报记者梳理年报发现，2016年-2018年，盐湖股份的营业收入分别实现103.64亿元、116.99亿元和178.89亿元，其中2018年营业收入同比增长52.91%。经营活动产生的现金流量净额方面，2016年-2018年分别为20.28亿元、15.18亿元和71.47亿元，其中2018年现金流净额同比增长370.75%。

相比于巨大的营业收入和可观的现金流，盐湖股份的盈利能力并不强，2016年-2018年归母净利润分别为3.41亿元、-41.59亿元和-34.46亿元，其中的一大原因即是金属镁项目。

盐湖股份2018年报显示，公司业务分为镁板块、钾板块、化工板块、锂板块、其他（水泥、酒店、贸易）一共5大板块，其中，仅镁板块2018年就亏损了47.2亿。

这意味着，拿掉镁板块，盐湖股份仍为盈利状态的企业。

2018年，新京报记者曾实地走访盐湖股份金属镁基地，其位于察尔汗盐湖附近，占地面积广大，是公司转型的顶尖项目，但由于处于高寒地区以及技术极其复杂，施工进度并不理想。长期无法完工，成为公司的一大负担。

新京报记者获悉，金属镁一体化项目早在多年前就已开始。

盐湖股份2012年报显示，2012年，盐湖股份金属镁一体化项目初步设计完成95%以上，地基处理工程接近尾声。盐湖股份2013年报称，金属镁一体化项目2014年基本建成。2013年，金属镁一体化项目的预算激增至279亿元，工程进度为50%。在盐湖股份2014年报中，金属镁一体化的预算维持在279亿元，但工程进度已经达到87%。到了2016年，盐湖股份的金属镁一体化项目的进度为95%。

长期无法完工，成为盐湖股份的出血点。

盐湖股份2017年报显示，金属镁一体化项目的进度为99%，收益为0，未达到计划进度和预计收益的原因镁业公司亏损31.98亿元，其中计提资产减值损失26.58亿元。

新京报记者获悉，盐湖镁业自身也存在对外欠款。

中国裁判文书网显示， 9月16日，法院对西安西电开关电气有限公司与盐湖镁业买卖合同纠纷进行一审判决并公布判决书显示，法院判决被告青海盐湖镁业有限公司于本判决生效之日起十日内支付原告西安西电开关电气有限公司货款1245.87万28元和违约金240.97万元。

截至2019年上半年，盐湖股份负债合计高达550.87亿元，盐湖镁业负债为406.96亿元。

近日，新京报记者向盐湖股份证券事务代表邮箱和董事会秘书邮箱发送邮件，截至发稿时暂未获得回复。

（文中张侠、王海等均为化名）

新京报记者 林子 赵毅波 编辑 王进雨 校对 吴兴发

linzi@xjbnews.com

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