食品行业的净资产收益率分析（从净资产收益率的角度谈谈千禾味业）

作者：长线是金11

来源：雪球

净资产收益率又称股东权益报酬率，是净利润与股东权益的百分比，该指标反映股东权益的收益水平，能够衡量公司运用自有资本的效率，是“股神”巴菲特最为看重的一个分析指标。

千禾味业的净资产收益率从2014-2018年，分别为13.9%、15.32%、13.11%、15.21%、20.79%，比较符合成长股净资产收益率逐步提升的特征。2018年净资产收益率达到20.79%，应该说是一个很不错的数值，但是和同行业的标杆海天味业32.66%的净资产收益率比较起来，仍然是不够看的，是什么原因导致了两者之间如此之大的差距呢。

根据杜邦分析法，净资产收益率取决于三个变量，分别为杠杆系数（平均总资产/净资产）、净利润率（净利润/营业收入）、总资产周转率（营业收入/平均总资产）。一般企业提升净资产收益率的途径无外乎通过这三个变量来实现，要么放大杠杆撬动更多资源，要么依赖高净利润率的产品或服务，要么提高总资产运用效率。下面我们就对这三个影响净资产收益率的变量逐一进行分析。

一、杠杆系数

2018年，千禾与海天的资产负债率分别为32.35%、31.06%，通过计算可得杠杆系数分别为1.48、1.45，千禾略高于海天。总体看两者都属于低负债率类型公司，杠杆系数都不高。

二、净利润率

2018年，千禾的净利润率为22.53%、海天的净利润率为25.63%。净利润率首先受毛利率制约，千禾2018年毛利率为45.74%，海天的毛利率为46.47%，在A股毛利率能高于40%，通常都可以算作高毛利公司，千禾虽然略逊于海天，但也算是不错，更难能可贵的是千禾的毛利率从2011年的26.78%，逐年提升到46.47%，毛利率逐年提升是一个良好的成长现象。其次，净利润率还要受费用率的影响，千禾2018年的费用率为27.27%（其中：销售费用率20.3%、管理费用率4.9%），海天费用率为16.57%（其中：销售费用率13.13%、管理费用率1.44%），海天在费用的控制方面明显优于千禾，销售费用率的领先尤其凸显了海天在销售渠道方面的强势。通过对比，可以得出两者都拥有高毛利的产品，海天在总成本端的控制能力更胜一筹。

三、总资产周转率

千禾2018年总资产周转率为0.68次，同期海天总资产周转率为0.93次，这个差距就比较大了，海天的资产使用效率明显高千禾一个档次，这也是两者净资产收益率差距如此之大的主要原因所在。为什么千禾在资产使用效率方面落后海天这么多呢，我们先看看两者的资产结构。

由上图，我们不难看出总资产周转率出现差距主要受三个因素影响，一是千禾的资产结构比海天要重，在建工程、无形资产的占比要高得多；二是千禾应收票据及应收账款占比、预付款项占比远高于海天，海天在渠道上的强势以及对下游的话语权之强是众所周知的，目前这个阶段千禾还比不了；三是千禾的存货占比也远高于海天。下面，我们再看看千禾自身资产结构的变化情况：

2014-2018年，我们可以看到千禾的资产有一个由重逐渐变轻的过程，应收票据及应收账款占比、存货占比逐渐在降低，现金占比逐渐在提高，2018年财报中，货币资金加上其他流动资产中的短期理财达到7.54亿，占总资产的39.07%，公司的现金状况日益改善，有向现金奶牛方向发展的可能。从资产结构看，千禾虽然不如海天，但好在有一种越变越好的趋势。

通过比较净资产收益率，可以得出现阶段海天是优于千禾的，无愧于其行业龙头地位。那么我们为什么要关注千禾呢，一是调味品行业是一个好赛道，市场上常见的调味品产品背后的公司通常都过的很滋润，A股中比千禾早上市的海天味业、中炬高新、恒顺醋业，都给投资者带来了可观的回报；二是看好千禾的高端、健康品牌定位（前段时间我专门写过一篇文章，对千禾的品牌定位进行了阐述）；三是调味品行业是一个集中度较低的行业，四川又是一个拥有传统美食文化底蕴的地方，千禾从偏居西南一隅开始着眼于向全国扩张，其近几年的业绩表现符合其成长预期； 四是体量，海天市值2673.91亿（截至6月6日收盘），千禾市值81.46亿（截至6月6日收盘），千禾即便市值涨一倍，也达不到海天的零头，成长中的小鲜肉更容易让人产生期待。然而，最让价值投资者纠结的是千禾的估值问题，从上市以来就没有低估过。对此我的看法是历史上恒瑞、海天、爱尔眼科、涪陵榨菜这些大牛股也同样没有低估过，但不代表它们没有出现过买点，根据个人的经验看，寻找成长股的买点，有时候适当运用技术分析效果可能很好（当然谈技术分析难免会受到广大价值投资者的鄙视，这里为了分享一下个人心得，就姑且畅所欲言一回吧）。从月线上看，千禾味业从1月份开始，已经连涨5-6个月，往往不是一个好的买点，但月线多头排列已经形成，月线MACD也呈现出一副不肯去观音的态势，个人认为如果出现月线级别的调整（注意是月线，技术分析我几乎只看月线），且月线多头排列趋势没有被破坏，是可以买的。当然如果没有出现想要的调整，直接持续向上，那只能说没有缘分了，毕竟资本市场永远不缺乏的就是机会。

以上仅未个人观点，不构成投资建议。